文|朱昂

导读：今年以来，对于中国金融行业未来的发展做了很多思考，无论是资产管理行业的明天，还是互联网券商研究所的未来，我都写过一些文章，也有一些观点引起了许多朋友的讨论。关于互联网券商我个人一直有一些思考，毕竟自己在券商行业付出了大量的时间和青春。今天继续和大家分享自己对于互联网券商模式2.0的反思，希望给每天低头赶路的朋友们带来一些启发。

1、互联网券商1.0模式：去渠道化

过去几年，整个移动互联网都多多少少对各个行业进行了变革。我们看到移动互联网最容易的变革就是去渠道化。

这也是为什么今天移动互联网对于传统行业渗透率最高的就是电商，因为过去商品交易在中国的中间环节过多，大量渠道是无效的。移动互联网很容易将实体渠道打破，提高用户和商家之间的效率。我曾经也说过，由于美国的渠道更加扁平化，而中国的中间环节过多，导致移动互联网在整体渗透率上已经超过了美国。

事实上过去几年，移动互联网已经对传统券商模式进行了改造，一个最直接的影响就是佣金费率的大幅降低。

由于互联网流量天生具有比线下获客成本更低的优势，包括腾讯的自选股，同花顺，东方财富等都通过更低成本的交易佣金在互联网券商第一波革命中大幅提高了自身的市场份额。在这种模式下，传统券商营业部受到的冲击最大。

这点和当初京东对于苏宁的冲击很类似。过去大家买家电都会想着去看看家里附近的苏宁网点，但是有了京东以后，大家直接去京东的网上商城购买，线下营业网点的获客价值就被削弱。

这也是目前我们看到大部分互联网券商1.0的商业模式。但证券交易究竟和电商一样吗？我并不这么认为，这也会导致互联网券商1.0模式一定不是这个行业商业模式的终点。

2、证券交易：并不是标准化产品

我认为证券交易和图书，家电，衣服，鞋子的不同之处在于，这不是一种标准化商品。在标准化商品的模式下，低佣金费率的互联网券商一定是能够颠覆传统实体电商的，但这种颠覆在过去几年并没有完全发生。

核心的差异在于，股票买卖的动作是标准化的，但是购买什么股票却并不标准化。这也让A券商和B券商的差异远远不止佣金费率，而是不同的研究服务导致投资者获得不同的收益率。

股票的买卖只是一种结果，用户需要的是驱动买卖的研究服务。而且我们都知道，基于不同的世界观和方法论，最终每个人在相同建议下，形成的买卖动作也是有差异的。从这个角度看，互联网券商的差异化在于服务，而低廉的佣金费率并不是这个模式的全部。

然而，由于互联网券商开启的第一波低佣金费率战，导致现在中国的佣金费率是全球最低的国家之一。我们平时做美股和港股的朋友都知道，美国和香港券商的佣金都远远高于中国内地。事实上，在2007年上一次大牛市中，中国券商的交易佣金还远高于海外券商同行。造成如此大变化的一个重要原因，就是中国强大的互联网渗透率，以及传统券商服务的同质化。

所以我们看到，过去十年中国传统券商正在发生“管道化”的现象。什么是“管道化”？我们拿目前的电视机行业来对比就能够理解。由于大部分券商能够承载的就是交易通道功能，无法获得定价权。客户在A券商交易和B券商交易似乎没有本质差别，这时候交易佣金成了重要获客因素。如同今天，电视机行业由于技术差异不大，购买TCL和创维的本质不会有区别，也导致整体国内电视机生产商没有太大定价权。这也是为什么今天购买一台电视机的价格比买一台电脑显示屏还便宜。

在管道化行业中，硬件生产商不断失去定价权，那么互联网企业又如何获得这种定价权呢？对于互联网券商2.0模式的理解，我们不妨拿已经有商业模式验证的互联网电视行业做一些对比。

3、互联网电视带来的启发

我一直认为互联网行业许多模式都是相通的，其实本质上互联网只是一个新载体，但是人性的需求从来没有改变。一些已经验证的商业模式，往往能在别的行业带来很深刻的指导意义。

我们都知道互联网电视是一个非常大的行业。几年前美国的互联网巨头苹果和亚马逊都涉足于这个行业，苹果有自己的Apple TV，亚马逊也推出了Fire TV，甚至微软，索尼当初都想通过游戏主机Xbox，Playstation切入到互联网电视行业。但是回头看，互联网电视真正成功的是一家叫Netflix的内容提供商。Netflix没有任何自己的硬件产品，却通过提供优质的电视内容将自己做到了700亿美元的市值。

Netflix固然伟大，但是又如何突破了美国BAT对于互联网电视的围剿，最终成为这个行业的赢家呢？

苹果当年的乔布斯，亚马逊的贝索斯难道干不过Netflix的创始人Reed Hastings吗？我觉得核心还是在于，大家当初没有发现电视机硬件不断被“管道化”的趋势。即使是苹果和亚马逊，也无法在电视机硬件上做出更多技术突破。今天，无论是买什么牌子的电视，其实就是那几个按钮，那一些功能。

用户的粘性一定不在于“管道化”的电视机硬件，而在里面的内容。这也导致，提供优质内容付费模式的Netflix，在没有任何自己的硬件支撑的背景下，成为了美国互联网电视浪潮中真正的赢家。

这一点，是否又和今天互联网券商模式类似？当越来越多券商在交易端没有太大差异，越来越“管道化”的趋势背景下，最终有价值的必然在于内容提供商。

4、互联网券商2.0：优质内容为王

随着基本面投资在2017年开始崛起，越来越多投资者会更加关注互联网券商提供的内容，而不仅仅是他们的交易成本。

截止到2017年5月底，3000只A股中剔除新股，上涨的大约有700只，下跌的有2300只。上涨和下跌个股数量比差不多是1:3。也就是说，25%的个股在今年上涨了，75%出现了下跌。同时，随着新股发行制度的加速，类注册的市场中也导致过去大家喜欢的小股票炒作模式开始变得无效，过去十年每年都有超额收益的小市值因子今年第一次开始跑输市场。

所以我们看到的是，价值投资进入了最好的时代。市值因子，博弈因素，管理层诉求等都变得越来越不重要，真正影响股价涨跌的是企业基本面。历史上看，价值投资在A股长期有效。在一个交易由个人投资者主导的市场中，对于企业基本面的研究是不足够的，导致价值投资在A股的投资中并不拥挤。更重要的是，如同巴菲特所说，价值投资最大的护城河是时间。而太多个人投资者都拘泥于短期交易，忽视了长期时间带来的收益。

在这样一个价值投资的沃土中，越来越多的人会为优质内容买单。这也是互联网券商2.0模式相比于1.0模式的进化。在1.0模式中，互联网打破了中间的渠道环节，通过更低的流量成本给用户带来了交易佣金的大幅降低。而在2.0模式中，互联网更多将成为一个传递和筛选优质内容的媒介。

在今天，“硬件类”的互联网券商模式已经告一段落，格局也比较清晰，但是互联网券商在中国的战争远远没有结束。未来，越来越多的人开始理解“软件”内容在整个商业模式中的重要性。而且从历史上看，任何一次移动互联网的革命，一定是基于软件而非硬件的。那么，独特有质量的内容，会成为互联网券商2.0的核心。

最终什么样的商业模式能具体走出来，笔者目前还没有太清晰答案。自己一些粗浅的思考，希望和大家分享，一起见证整个证券行业在中国的进步。