本文转自公众号：华尔街见闻 “见智研究”，编辑位宇祥，文中观点不代表见闻立场、不构成投资建议。

美东时间1月29日美股盘后，特斯拉发布了2019年四季报。

在交出盈利大超预期的19Q3财报之后，特斯拉的好消息连绵不断，其股价也旋即走上了开挂之旅，三季报发布以来累计涨幅高达120%，市值已超1000亿美元。

在Q4财报发布之前，看多特斯拉的预期正变得空前一致，与2019上半年“特斯拉破产论”时期形成了鲜明的反差。

由于特斯拉已于今年年初公布了19Q4的汽车交付数据，投资者重点关注的将是利润率指标（包括汽车板块毛利率、经营费用率等）以及现金流指标（包括经营活动现金流、资本开支等）。

同时，在特斯拉荣登“千亿美元俱乐部”之后，埃隆·马斯克即将笑纳10亿美元的“绩效奖金”，在这份季报中，“钢铁侠”又将许下哪些新年愿望呢？

最终，特斯拉没有让任何人失望，Q4财报全面超出了市场预期。财报透露的重要信号是：困扰已久的生产端问题似乎已完全得到了解决，使得特斯拉真正成为了一家具有持续赚钱能力的汽车制造企业。

考虑到全球纯电新能源汽车仅仅2.6%的市场渗透率以及特斯拉在产品力方面的巨大领先优势，特斯拉完全有可能复制苹果（AAPL.O）的辉煌故事。

截止北京时间早上8点，特斯拉盘后股价站上了每股650美元，市值突破1170亿美元。

01 Q4完成汽车交付11.2万辆，创历史记录

Q4财报显示，单季特斯拉共计生产汽车10.49万辆，环比增加9.1%，交付汽车11.21万辆，环比增长15.2%，实际交付数据略高于1月初披露的经营数据。

分车型来看，核心车型Model 3的交付量为9.26万辆，环比与同比增速分别为16.1%、46.1%，约占总体交付量的83%。高端车型Model S、Model X的合计交付量为1.95万辆，环比增加约2000辆，但仍比去年同期减少约8000辆。

财报显示，特斯拉的整车库存周转天数已下降至11天，创造四年以来最佳水平，需求火爆程度可见一斑。

02 营收、盈利双超华尔街预期

特斯拉核心业务包括①汽车销售、②汽车租赁、③储能（能源生产和存储设备销售）、④服务及其他业务。其中，公司将①、②合并称为汽车板块业务。

特斯拉Q4实现营业收入73.8亿美元，明显超出市场一致预期的70.5亿美元，同比增长2.2%，环比大幅提升了17.2%。

其中，汽车板块的营收占比为86.2%，而储能板块、服务及其他业务板块的营收占比分别为5.9%、7.9%。

在19Q3意外实现1.4亿美元的归母净利润（GAAP）之后，特斯拉于本季度继续实现了1.05亿元，略低于市场一致预期的1.3亿美元。

经过2.81亿美元的股权激励费用调整后，Q4特斯拉Non-GAAP归母净利润为3.86亿美元，对比上个季度的3.42亿美元，明显好于市场一致预期的3.36亿美元。

重点来了，汽车板块毛利率继续大超预期！

19Q4，特斯拉共实现毛利润13.9亿美元，环比增长16.8%，同比下降3.6%。

特斯拉整体毛利率从Q3的18.9%微降至本季的18.8%，较去年同期的20.0%减少1.2个百分点。

期内，汽车板块的营收收入为63.7亿美元，环比与同比分别增长19.0%、0.7%。相对去年同期，特斯拉本季度汽车平均单车售价同比下跌18.3%至5.68万美元，但是相比Q3已环比增加了3.1%。值得注意的是，这是特斯拉平均单车售价连续6个季度环比下滑之后首次回升。

期内，最为关键指标——汽车板块毛利率为22.5%，而上一个季度为22.8%；如果剔除积分收入的影响，那么调整后汽车板块毛利率20.9%，对比上一个季度的20.8%，远超市场预期的18.1%。

见智认为，在上海超级工厂正式启用增加折旧、摊销开支的背景下，本季度特斯拉汽车板块调整后毛利率环比进一步提升十分不容易，一方面源于平均单车收入的止跌回升（销售结构改善），另一方面则得益于产能爬坡中其它生产成本方面继续得到优化。曾经深度困扰特斯拉的工业生产问题似乎正在消失。

其他业务方面，储能业务毛利率为11.7%，环比减少10.2个百分点，而服务及其他业务毛利率为-16.2%，环比继续优化5.5个百分点。

03 降本增效+规模效应，总经营费用率再次下降

本季度，特斯拉继续延续了2019年以来的“降本增效”策略。

Q4，特斯拉的总经营费用率同比下降了0.5个百分点至16.1%，环比上个季度则下降了1.4个百分点。

其中，Q4研发支出相比上季保持平稳，而销售及管理费用则环比增长了17.3%至7亿美元，或与股票酬劳计划的增加有关。在自由现金流转好的作用下，财务净费用的绝对值亦出现了环比下降。

综合作用下，本季度特斯拉的营业利润率环比上升0.8个百分点，达到4.9%。

04 自由现金流创造历史新高，特斯拉已成为一家赚钱的车企

Q4，特斯拉高达14.25亿美元经营现金流创造了历史最佳水平，同时4.1亿美元的资本支出低于此前估计，双重作用下特斯拉的自由现金流（Free Cash Flow，定义是“经营活动现金流-资本开支”）达到了10.13亿美元，同样实现了历史之最。

全年来看，特斯拉的自由现金流达到了10.78亿美元，特斯拉已成为一家真正意义上赚钱的汽车制造企业。

截止至2019年12月31日，特斯拉的账面现金为67.83亿美元，环比Q3末增长9.57亿美元。讽刺的是，半年多前华尔街的“特斯拉破产轮”还在盛行。

05 2020年，“钢铁侠”又画了哪些饼？

1、特斯拉的中国故事：

中国市场对于特斯拉的重要性与日俱增。

在购置税减免、新能源车补贴和官降的三重利好之下，国产版入门款Model 3的消费者价格已从去年四季度的35.58万元下降至29.9万元，而对比去年4月进口版41万元的消费者价格（售价37.7+购置税3.3），“降价”幅度更是高达38.8%。

在价格门槛下探之后，特斯拉在中国的销售展厅异常火爆，而资本市场的关注重点已经从需求端转向了生产端。

根据财报的披露，特斯拉已于去年年底开始组织电池组的本地化生产，同时Model 3的爬坡进度符合预期，当前的年化产能为15万辆。此外，考虑到中国消费者的热切需求，公司有意利用现有的生产设施进一步提升产能。

2、Model Y真的来了：

Model Y是被寄予厚望的一款车型，一方面SUV近年来在全球范围内受到了消费者的追捧，另一方面Model Y与Model 3共享75%零部件，由于定价更高，市场预期Model Y将拥有更加的毛利率水平。

今年1月，位于Fremont工厂的Model Y产线已经开始运转，且公司宣布将于今年一季度结束前开始交付Model Y整车，再次超出了市场的期待。

特斯拉预计，2020年年中，随着机器人设备的进一步增加，Fremont工厂Model 3、Model Y的合并产能将达到每年50万辆——大幅超出该工厂于2006年在NUMMI（丰田、通用组建的合资公司）管理下曾经达到的历史最佳水平。

上海超级工厂已启动第二期，考虑到豪华SUV车型在中国市场的火爆程度，特斯拉的初步预计Model Y的产能将不低于Model 3。

3、2020年预估交付数字：

特斯拉初步预计，2020年全球交付数量将达到50万辆，而2019年为36.7万辆，同比增长幅度为36.2%。见智认为，这一目标并不激进，或为未来超预期留有余地。

4、对于盈利能力、自由现金流：

关于盈利能力（GAAP净利润）和自由现金流（经营活动现金流-资本开支），特斯拉的指引是“期待未来每个季度为正值”，但在新品发布或产能爬坡的过程中或偶有例外。