本文来自微信公众号：进深News （ID：leju-sydcsxh），作者：吕秀伦，题图来源：视觉中国

近两个月来，多家信托总部门口或者楼下咖啡馆，聚集了一群“不速之客”。他们是购买地产信托的投资者，因为信托产品暴雷，不远千里上门讨要说法。

但往往投资者们只能等到一句冰冷冷的公告话术：

“信托公司将根据法律法规及信托合同的约定，以受益人利益最大化原则履行受托人义务，并就相关进展情况及时向受益人披露。”

甚至有投资者，在一家头部信托的北京总部，吞下20多粒安眠药，该事件直指地产信托资金被挪用。事实上，大多数投资者也都有这样的顾虑和疑问，他们不清楚谁挪用的地产信托资产、怎么挪的、挪给了谁。

曾几何时，地产信托作为信托以及私人银行代销品中的香饽饽，如今受房企流动性危机影响，频频爆出违约。去年一年，地产信托项目违约规模超900多亿；今年1月，又有超过七成的信托违约，都是与地产相关。

信托违约频发之下，投资者面临兑付延迟和损失金额不确定的问题。而地产项目信托资金被挪用也并不是孤例，越来越多投资人质疑项目资金并未专款专用，而是被挪用。

一、挪用风波

在华夏幸福债务重组化解2000多亿元的金融债务过程中，就有与中融信托在债务解决方案上争执不下，甚至出现信托项目资金被挪用的情况。

中融信托的不配合，事出有因。

华夏幸福在对中融信托提供的协议细则中，要求将一项目信托展期5年调为8年。与此同时，中融信托放弃对华夏应收账款的质押权，未具体约定每年还款金额。

这引起了中融信托以及投资人的不满，已决定否决债务重组协议。然而，事件到这里远未结束，双方的争端仍在继续。

2月10日，中融信托表示，公司发现华夏幸福质押的176.49亿元的应收账款出现违规支付的情况。

乐居财经获悉，华夏幸福与中融信托现存债务涉及四个信托项目，即骥达11号、融昱100号、享融223号和享融287号。去年12月，四个信托均已到期。

值得关注的是，四个信托项目所募集的资金用于华夏幸福产业新城项目。上述信托分别对应廊坊某县、西安、合肥、新郑的四个产业新城项目。

彼时，以产业新城运营商著称的华夏幸福在建设产业新城项目上，往往会与当地政府机构产生大量应收账款。而应收账款也正是中融信托在发行四笔信托计划时的抵押。

事件似乎远未想象中的简单。中融信托通过对华夏幸福和出质人的财务报表追踪分析发现，河北省内应收账款金额减少，但是监管账户中并未收到相应资金，南部某城市也出现应收账款也存在类似情况。可见，项目信托资金被挪用。

实际上，地产寒冬下频现地产信托违约，不少投资人称资金被“挪用”。然而，他们又不清楚谁挪的、怎么挪的、挪给了谁。

2月24日下午，一位投资人在中信信托北京总部服20多片安眠药。万幸的是，救护车来得及时，紧急抢救后，最终脱离生命危险。

报料人透露，那位吞安眠药的投资人，买的300万元的信托产品，年前逾期了。因投资项目血本无归，去中信信托总部询问包括借款合同、相关交易协议、项目资金往来账目等信息。

上述人士还称，项目存在虚假宣传材料，严重夸大抵押物和项目质量投后监管不到位，资金被非法挪用等。而该项目信托直指恒大广州某项目。

此外，还有购买中信信托“嘉和118号恒大贵阳新世界集合资金信托计划、嘉和125号集合资金信托计划”的投资者，向监管部门提交了一份举报信。举报信中质疑，中信信托在产品销售过程中存在违规挪用等问题。

一些信托资金是被房企非法挪用，但还有的是被信托机构挪用。

近日，四川信托股东“四川宏达”挪用信托资金被限制权利，17名责任人共罚785万元，受罚人数之多堪称历史之最，处罚内容涵盖禁止从事银行业工作、取消高管任职资格、警告、罚款等。

早在8年前，原四川银监局曾告知四川信托，检查出四川信托2014年4月成立的成都国际商城项目的部分资金被挪用至宏达集团，原四川银监局要求四川信托进行整改，加强项目的资金管理，严禁将项目资金挪用于非信托目的的用途。

直至2019年底，四川信托无法证明2014年成都国际商城集合资金信托计划相关资金已归位完成整改。此外，检查还发现的信托计划违规关联交易项目有多个，部分资金被挪用至宏达集团和关联企业。

事实上，地产信托资金被挪用由来已久。2013年，某闽系房企与中航信托联合成立集合资金信托计划，信托期限24个月，总规模约9亿元，信托资金用于闸北项目的开发建设。

该信托显示第一还款来源为闸北项目的销售性收入，该融资项目预计可实现总销售收入13.23亿元，净利润17758万元；第二还款来源则为房企的营业收入。

彼时，该项目并未建设，按信托业常规，如资金存于银行，应产生大量利息收入。但二期数据显示信托收入仅为1588元。由此，外界质疑该项目信托资金是否被挪用。

值得注意的是，每年监管的罚单中，总有相当一部分给了信托公司，原因是房地产信托计划贷款用途管理不到位、部分贷款资金流入房市等。

二、“睁一只眼 闭一只眼”

缘何投资人的信托资金频现挪用风波？究其原因仍是监管力度轻重问题。

通常而言，信托公司的风控措施包括取得项目公司股权、制定/修改项目公司章程、严格管理项目公司证照、印鉴、委派董事对项目公司重大事项拥有一票否决权、监控项目的资金流向等。

据乐居财经了解到，大多数信托公司房地产信托项目的交易对手选择均采取白名单制，不占据规模优势的大多数中小型房企不在白名单中，但是优质资产情况下也可以合作。

在这种情况下，信托公司采取“强监管”措施，对项目公司采取封闭管理，锁定资金、封闭运作，避免资金挪用，确保专款专用；此外，信托公司还管控项目的销售回款第一时间用于信托计划的兑付。

但并不是所有信托公司面对房企都敢如此强硬。

一些信托公司面对实力强的房企，占据不了主导地位，甚至处于弱势地位。此时，强监管不被房企接受，它们往往只能选择在合同允许的范围内“睁一只眼 闭一只眼”，或者说是“弱监管”。

在此类情况下，信托公司基本实现不了对资金投向的穿透监管。此时，房企通过一系列“合法合规”操作将资金转做其它用途，信托公司往往视而不见，毕竟明面上是“合法”的，只要能正常还本付息。

例如，投资者控诉中建投信托，该信托的服务对象本应是委托人，但是中建投站错了位置，与开发商签订 “战略合作协议” 、为开发商提供巨额授信（例如阳光城的200亿）变成了为融资人服务，放松风控和贷后管控，是导致项目频繁踩雷的真正原因。

最后，有的信托公司把房企当成一般借款人，基于以往的信誉放贷，资金用于补充流动性资金等，不对资金进行任何监管。

例如，在一个百亿级且自持比例高的地产项目中，某头部信托与top30房企采取“短债长还”的方式进行资金借贷合作。就是说，双方虽然签署的是短期借款，但房企在贷款到期时一般会通过“借新还旧”，实现贷款的滚动。

双方“借新还旧”的贷款模式也早有默契，甚至可以视为默认。

在行业正常运转时，这种方式鲜有问题出现；但当下，随着房地产市场形势骤变生变，信托公司担心资金被挪用，不仅不再向该项目提供新的贷款，还向房企提出了期限较短的展期还款方案。

为了给该家房企施压，这个信托产品进入“观察期”。期间会考察房企各项指标，若指标正常，信托可选择进入下一个“观察期”；若不正常，就会采取进一步财务措施。

虽然一些信托机构同意展期，站在了缓和的一面；但更多信托机构则是选择针尖对麦芒，不肯做出让步。

以华夏幸福与中融信托的争执为例。针对违规支付应收账款，已严重损害投资人利益，中融信托已经决定起诉两地政府，正在积极准备中，包括研究要不要追加起诉华夏幸福。

面对中融信托的如此强硬态度，华夏幸福已不是首次。去年12月，因债务到期未还，作为债主的中融信托将华夏幸福诉至法庭。

除此之外，越来越多信托机构将开发商起诉至法院。例如近日，华融信托在贷款未到期就提前状告千亿新华联，怕“资本大佬”傅军还不上近12亿贷款。此外，还有万向信托将新力诉至法庭，渤海信托将当代置业诉至法院，光大信托申请冻结实地地产8.6亿资金等。

为何曾经如胶似漆的利益共同体，现在却反目成仇。其实信托机构也有自己的难言之隐。穆迪报告显示，与其他金融机构相比，信托公司对房地产业的敞口较大。

“当前中国房地产市场的困境可能会推高这些公司的信托资产逾期率，从而削弱信托计划的底层资产质量和流动性。虽然受管理信托资产不在资产负债表内，而且资产管理新规不允许刚性兑付，但在某些情况下，信托公司可能需要赔偿投资者的损失，从而对其产品承担或有负债。”

所以，未来如何避免信托资金被挪用，还需信托公司自己擦亮眼睛，建立健全完整可靠的评估体系，对地产项目、房企进行全方位考量。一方面加强了新增项目风控要求，另一方面也强化了投后管理，对于出险项目或房企果断采取风险缓释措施，尽量止损。

三、信托变身“开发商”

过去几年，向房地产投入资金是一笔稳赚不赔的生意。依靠落地快、收益高的地产项目，资本方也挣得盆满钵满。

在政策收紧前夕，信托成为房地产输血“主力军”。

2018年，全国集合信托发行总规模为21832.47亿元，同比下降21.39%，其中房地产类规模占了近四成，且与总规模变化趋势相反的是，较上年同比上升34.14%。

被地产信托催肥、最为典型的是中融信托。2010年，中融信托资产管理规模快速上涨，曾一度跻身行业第一梯队，地产项目在其中扮演了重要角色。

有媒体报道，彼时的中融信托地产项目遍布全国，最快时从项目考察到做信托计划，再到风控通过，3天就能完成。与此同时，其规模迅速膨胀，从2010年至2014年，中融信托规模增加5407亿元。

但杠杆游戏总有终结的一天，眼下房企都自顾不暇，更别说有能力“喂饱”信托。上文的华夏幸福与中融信托也仅是地产商和资本方之间利益发生分野的一个缩影。

在风调雨顺时，地产与信托绑定颇深，互为“鱼与水”的关系；但一旦遇到环境突变，金融机构则最先把“伞”收回来，迅速切割风险。

更为严重的是，债主们的焦虑感会传导到全行业。

一家房企背后依附着数十家金融机构、信托公司；如若发生爆雷，所有资本方都会迅速捂紧口袋进行自查，然后恐慌情绪会随即扩散，从而波及到全行业。

从过往数月间房企接连“暴雷”的例子可见，一旦开发商在债务展期问题上未能与债权人达成一致，将会引发更多机构的挤兑，最终导致信用破产，陷入流动性危机。之后，金融机构与企业进入到漫长的债务还款纠纷之中。

业内人士透露：“企业破产清算是有优先顺序，并不是借出的越多就能收回越多，很多金融机构甚至最后只能拿回30％~50％的本金，这些坏账就只能往自己肚子里吞。”

如果闹得鱼死网破、破产重组，最终结果只会有一个：项目停滞烂尾、交付遥遥无期。受伤害最深的还是债权人，其砸下的大笔资金也将覆水难收。

越是“黑铁时代”，信心越重要。

信托作为地产行业向上时期的红利共享方，在行业承压时候也应共同承担风险，从利益最大化的角度考虑，多给陷入困境的房企一些翻盘自救的喘息时间。毕竟，只有当企业步入正轨，资本方才能收回当初借出去的钱。

所以，眼下数家信托公司在近期陆续接手暴雷房企的项目，包括五矿信托、平安信托、光大信托、中融信托、中航信托等。

信托选择兜底房企项目的考虑在于，当合作伙伴缓过劲来的几率微乎其微，不如将项目股权收归到自己手中，保全之前的贷款，同时掌握主动权，对于关联的利益各方也能有一个交代。

拿到项目公司股权后，由于大多数信托公司本身不具备项目开发能力，故而往往会在接盘项目后会选择委托其他优质开发商进行代建，而部分央企背景、地方国企背景和民营背景的信托公司也会寻求集团内兄弟地产单位的协助开发。

因此，接下困境房企的待开发项目，信托公司更像一个“包工头”。

除了有信托继续坚守地产业务，更多信托机构还是选择从地产行业中“撤退”。据乐居财经了解到，目前已有中信信托、华润信托等多家信托公司对持有的房企股权进行“稀释”缩减。

本文来自微信公众号：进深News （ID：leju-sydcsxh），作者：吕秀伦