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2022-06-05 22:09
SaaS不会“崩”向过去

本文来自微信公众号:我思锅我在 (ID:angelplusdevil),作者:我思锅我在GN,头图来自:视觉中国


2016年2月5日,两家企业服务公司LinkedIn和Tableau在召开业绩电话会后,股价暴跌超过40%,并带崩了包括软件在内的一众科技公司:


  • Splunk当日跌23%,次日跌12%;Workday当日跌16%,次日跌9%;Salesforce当日跌13%,次日跌7%;


  • Facebook当日跌6%,Amazon当日跌6%,Google当日跌4%,这些巨头在当周已经几乎连跌四天。



(来自雪球)


巧合又惋惜的是,如今两家公司都退出了公开市场,前者在2016年陷入低谷后卖身于微软,后者三年后被Salesforce收购。


有人在BVP(风险投资公司Bessemer Venture Partners)的Emerging Cloud指数图上总结了SaaS上市公司的几次“价崩”,2016年似乎是最严重的一次回撤,被称为“大(Mega)”崩盘



一、2022崩盘重现?


下图来自Redpoint企服领域投资人Tomasz Tunguz在2016年的博客,颜色代表不同营收增速区间,纵轴代表远期PS(当前市值/未来十二个月营收)。如果你是一家营收1亿美金且同比增速超过70%的SaaS公司,2016年1月市值只有不到5亿美金。



两个趋势在当时非常明显:


  • 远期PS从2014年的平均7.7倍下滑到2016年1月的3.3倍,下滑超过50%。

  • 增速越高(通常现金流还不能打平)的SaaS公司,PS下滑越快。


LinkedIn和Tableau之所以成为“出头鸟”,有几个共通原因:


  • 两家都发布了远低于市场预期的指引。比如Tableau预计2016年第一季度营收在1.6至1.65亿美金,全年营收在8.3至8.5亿美金,市场预期分别是1.79亿和8.7亿美金。并且,每股净收益(EPS)公司预计仍将亏损0.08到0.12美金,全年亏约0.2到0.35美金,市场之前乐观地预计能实现盈利0.06美金,全年达到0.62美金。与盈利预期的巨大落差是压垮股价的最后一根稻草。


  • 在年初就不约而同发布如此低迷的指引,更可能预示宏观经济的疲弱和需求的持续下滑。LinkedIn曾宣称即便在经济下行的时候,失业率的提升反而能刺激用户更积极地使用平台找工作,从而带来更高的付费转化和营收的提升,让公司成为优秀的抗周期型资产。然而远低于预期的指引利落地打破了市场的“幻想”,直指要么公司的商业模式不成立,要么当时全球经济的下行冲击远大于预期。


  • 第三,如果指引预示的真的是全球经济的问题,那么这次冲击将波及所有企业主和服务他们的软件公司,企业的IT预算势必会被大幅度下调。另外,像Tableau等垂直领域的SaaS公司还面临越来越严峻的竞争环境,2015年AWS、SAP和微软相继推出了自家的数据分析工具,微软的Power BI则更加激进。对于当下没有良好的现金流或盈利能力的公司,更难说服市场自己会在这场持久战中胜出。


2016年公开市场才只有不到40家SaaS上市公司,这个数字在2022年已经超过了90


这张来自Meritech近期发表的“2022 SaaS Crash(SaaS崩盘)”文章里的图,最能直观反映这场“灾难”的严重程度似乎更广更大。



图中横轴是过去十二个月年营收增速最快的二十五家SaaS公司,平均增速超过50%,柱状代表公司股价从最高点到现在下滑的百分比,最高达82%,中位数也有67%


可谓“成”也疫情,败也疫情。伴随疫情影响的减退,这次的“出头鸟”跟2016年也有异曲同工之妙:


  • 2021年8月31日,Zoom公布上季度营收历史性突破10亿美金,但同比增速下滑至“仅有”54%后,股价应声下跌近17%。更令市场担忧的是,下个季度的营收增速指引将继续下滑至31%,连同EPS的指引双双低于预期。与Tableau在2016年的情况更为相似的是大厂竞争,这次不仅来自老牌Cisco和微软,还有新入局的谷歌和Facebook的围剿,大家认为疫情过后才是这场持久战的开始,但不同的是Zoom已经实现全年盈利了。


  • 2021年12月3日,电子签公司Docusign的股价同样被爆锤42%,管理层在财报电话会上给出大跌眼镜的业绩指引,营收增速将从42%下滑至30%。但公司单季度营收规模只有约5亿美金,跟Zoom不可同日而语。管理层承认这跟内部战略的怠慢和销售管理有很大关系,销售太容易“摘取低处果实”而忽视提升自身技能。但是,华尔街更有理由怀疑,疫情的褪去会让更多过去受益的公司也像Docusign一样快速“崩”回常态,甚至更差。


  • 之所以说异曲同工,还要结合Meritech报告里的一张图,在这九十多家上市公司里,远期PS的中位数在疫情期间最高接近25倍,而现在只有7倍。这个数字比2017年到2019年的8.5倍平均数还低。同样,营收增速越高的公司受到冲击越大,年增速超过50%的公司PS从最高点57倍自由落体,至现在的15倍,跌幅达70%,而2016年对在相同增速区间的公司来说跌幅只有约50%。另外宏观环境和加息等因素,让市场有理由认为下跌仍会持续。



但是,就像全球最大SaaS资讯分享社区SaaStr的创始人Jason Lemkin所说:


“尽管所谓‘Covid Boost’不可持续,这次‘崩盘’更像是疫情后的‘宿醉(Hangover)’。因为无法回到办公室对远程会议软件的需求,无法线下购物对建站工具的需求都是真实的,从各家公司的业绩增长也显示出来了。”


所以,市场是否应该回到六年前的估值体系?更重要的是,我们该如何看待当下?


二、SaaS正处当打之年


如果更系统性来分析,SaaS行业跟六年前相比——更加成熟、健康和顽强。


首先,SaaS公司在数字化转型加速的这两年更加强壮了。


今年BVP的云行业报告里第一次把ARR超过1亿美金的公司定义为“Centaur(半人马兽)”,认为是卓越初创公司的标志,这个数量已经达到一百五十家。


在上市公司里,最新财年营收超过10亿美金的已经超过了三十家(六年前SaaS上市公司总量也差不多这个数),ARR超过10亿美金的想必更多。



在统计到的三十一家公司里,营收中位数为22亿美金,年同比增速29%。我们既见证了Salesforce稳步迈向300亿美金的关卡仍保持25%的增速,也看到Snowflake首次突破10亿美金后仍保持同比106%的惊人速度。


疫情“受益”股如Zoom、Docusign、Twilio和Shopify等,还有云原生相关的基础软件公司如Datadog仍保持超过50%的增长,大多数都首次越过10亿美金收入大关。


当然这都是过去时,它们面对的是机会更是挑战。在快速扩张的过程中,运营效率、销售人效、客户体验甚至竞争格局都可能被忽视,这些却逐渐成为财报电话会上大家关注的焦点,也将全部折射到未来的营收增速上。


其次,更多公司在追求增速和运营效率的综合提升。


这体现在衡量SaaS发展健康度的重要指标之一——“Rule of 40”,通常计算方法为营收增速与Non-GAAP下EBITDA或运营利润率(Operating margin)之和。


营收超过10亿美金的公司里,大部分公司都超过了40,并且少数远高于40:


  • 60到80:Adobe、Intuit、Shopify、Veeva、Twilio、Paycom和Docusign;


  • 80以上:Block(Square)、Snowflake、CrowdStrike、Zoom和Datadog;


  • Snowflake是唯一一家超过100的公司。



有家专门统计上市公司Rule of 40的网站,按照他们的统计规则(营收增速+EBITDA),超过40与软件相关(不限SaaS)的公司总数达到了106家。


以上统计只是片刻数字,许多公司在经历了高增长后业务逐渐趋缓。所以,保持这个指标才是公司健康发展和穿越周期的关键。


Tunguz在2015年的博客里统计了当时SaaS上市公司成立年份以及Rule of 40指标分布,得到一个有趣发现:


前四年公司通常都能保持超高指标(基本超过60%),而发展到第八年,指标下降近一半。



我们知道一家SaaS公司平均上市时间在七到八年,如今由于一级市场资金的充裕,这个时间可能更长。


因此,上市后仍能持续超过40的公司,包括上市十八年的Salesforce以及十年的Workday和ServiceNow,是非常能说明其竞争力和活力的。


第三,历史再次证明,危险的结束就是机会的开始。


尽管许多公司因2016年的行情而推迟上市计划,但仍然有像通讯PaaS平台Twilio和供应商管理软件Coupa先后上市。


Twilio于当年6月上市,当日上涨92%,Coupa在10月上市,当日上涨87%。如今两家公司在各自领域仍保持领先地位,前者股价在最高点时曾是发行价的30倍,后者也曾超过20倍。


往后2017年市场逐渐回暖,数据及应用集成管理平台Mulesoft、数据分析工具Alteryx和身份管理软件Okta相继在2017年上半年登陆公开市场,并且在当日都收获了可观涨幅,Okta也开启了安全公司上市的热潮。


而2018年则成为了SaaS投资的收获之年,并被公认为历史上SaaS IPO的“元年”。


(2018年上市的SaaS公司,来自Meritech)


包括耳熟能详的Dropbox、Docusign、Elastic和Qualtrics(上市前被SAP收购)等十三家公司陆续提交上市申请,大部分成功上市。有意思的是,Dropbox作为著名孵化器YC投资的第五十三家初创公司,是两千多家被投里的第一家上市公司,给YC带来了丰厚的回报。


的确,由于前两年的影响,这批公司上市平均时间长达14年,尽管营收中位数接近2亿美金并保持40%年增速,但依旧面临较严重亏损。这或许也导致年末市场再次发生波动时,大部分公司的股价也随之受到影响。


在2018年我们还见证了巨头对开源生态的拥抱。微软宣布以75亿美元收购开源社区及代码托管平台GitHub,随后IBM以340亿美金收购Linux发行商Redhat,把当年称之为开源走向商业化的元年也不为过。


同样在一级市场,对SaaS的投资热情再次被点燃,根据BVP在2019年初发布的云行业报告显示,IPO融资额、并购交易和VC总投资额都创历史新高。


(来自:BVP)


三、该如何保持韧性?


成功似乎大致相同,里面甚至有幸存者偏差。因此,BVP在2019年提出了一个深刻又实际的问题:


我们如何在困境中保持韧性(Resilience)


2015年上市的Shopify和2016年上市的Twilio都经历过六年前的“大崩盘”,BVP作为两家公司的早期投资人,有机会仔细观察他们在最困难的时刻是如何积极应对,并挺过来的。这个过程就是对“韧性”一词最好的诠释。


投出过Uber和Zillow等知名公司的Benchmark合伙人Bill Gurley曾说过:


“All revenue is NOT created equal(不是所有收入都是被等价创造出来的)。”


当时全球有122家互联网和科技公司(包括SaaS),如果仅看远期PS,最高与最低值间相差有100多倍。其中只有不到10%的公司PS在7倍以上,70%的公司则在4倍以下。


Gurley认为,这里面最关键的差异便是——收入质量(Revenue quality)


这是作为公司创始人,在困境中首先需要关注的事情。


该指标对SaaS公司尤其重要,特别是近年来SaaS已经由简单的订阅模式演变出多种计费方式,包括像Twilio的通道费、Shopify的交易佣金或类似Unity的广告抽佣等等。


BVP提出过一套非常有价值的运营指标及守则——G.R.I.T.,是评估“收入质量”的重要依据:


  • Growth,保持ARR的高速健康增长;

  • Retention,客户留存是健康的关键;

  • In the bank,现金流是公司存活的根本;

  • Targeted spend,有计划地支出,提高投入产出比。


首先针对ARR增长,BVP提出了判断发展快慢的标准。两年内ARR达到1000万美金以及五年内达到1亿美金的公司位于最优秀区间。


当年最优秀的公司当属Slack,ARR竟然在短短两年内突破了1亿美金。Twilio是BVP投资组合里表现最好的,花了五年时间实现1亿美金。


(来自:BVP)


第二,无论是客户续费还是金额留存(NDR),都是SaaS让投资人最着迷的地方,因为代表了未来收入的高可预测性。


当然,客户画像的不同也决定了客单(ACV)、续费率(Gross retention)和NDR的标准不同。刚进入市场,SaaS公司通常选择服务中小客户,伴随客户的成长和增购,NDR逐年提升。


如今在以使用量计费(Usage-based pricing)逐渐盛行的趋势下,对这个指标的要求会进一步提升,比如以服务中大客户为主的Snowflake,最新季度的NDR也高达174%。


(来自:BVP)


第三,稳定的现金流才是发展的前提,BVP提出了三个基本原则:


  • 为突发状况留足预算;

  • 保证18到24个月的资金;

  • 审慎明智地招聘。


最后,BVP用“Efficiency Score(投入产出比值)”来判断公司的支出效率,计算方法为:净新增ARR/净支出。


这个指标通常适用在ARR小于3000万美金的初创公司身上,较好的公司一般在0.5到1.5倍,优秀的公司会大于1.5倍。


早年的Shopify,当收入从1200万美金增加到2400万美金的时候,这个比值达到了6倍,体现了高效的投入产出比。


(来自:BVP)


市场行情好的时候,创始人往往会忽略这些事,投资人也不会苛责。但当市场持续下行的时候,之前重视这个指标的公司一定会得到回报。


其次,要保持韧性,感性地说更考验一个特殊的品质——专注。


专注并不需要与生俱来。


Tunguz曾鲜有地分享过在他眼里一位非常优秀的CEO是如何运营公司的。这家初创公司叫Monte Carlo,2019年完成种子轮融资后,在三年间又以火箭般速度完成了四轮融资,背后机构包括Accel、Redpoint、GGV、Iconiq、Salesforce和IVP,并顺利在最新一轮1.3亿美金的融资后晋升独角兽。


Monte Carlo开创了一个全新的赛道叫数据可靠性(Data reliability)分析,帮助数据科学家和工程师在调用数据前预知数据准确性和完整度,降低数据“宕机”时间,提高数据的“可观测性(Observability)”。


Tunguz认为创始人Barr Moses是他近年来遇到过最卓越的CEO之一,体现在——


执着(Commitment)、以终为始和用户驱动。


以下面三件小事为例:


  • 作为新赛道的定义者,定会面临无数挫折。创始人Moses从成立至今坚持穿梭于各类媒体、播客和论坛上宣讲和布道,每周会出现在数个公开论坛上。终于在三年后,Gartner于2021年9月为这个赛道发布了具有风向标的魔力象限图报告。Moses的推特名叫“@BM_Datadowntime”,这就是执着。


  • 其次,Moses在每次董事会演讲的前半部分,总有一页是关于“成功的关键因素(Keys factors to success)”,里面列举的不是公司价值观,也不是OKR,而是“我们到底需要做什么才能成为最后的赢家”,这需要反复的底层思考和顶层归纳,就是以终为始。


  • 最后,每次汇报业务,Moses非常重视新增订单里ICP(Ideal Customer Profile,理想目标客户)的贡献比例。这个从提炼用户画像,根据理想画像进行产品设计,进而更快触达相似客户,到最终完成付费转化的过程,是营收飞轮持续运转的关键。公司收入在2021年惊人地实现了上一年的八倍,这就是源于真正的用户驱动。


三件小事看似简单,却需要创始人不断重复地践行。尤其在过去两年疯狂的市场环境下,更加考验专注力和恒心。


最后,不仅对于公司和创始人,韧性对投资人同样重要。


在SaaStr一期名为《Where venture is right now(风险投资的当下)》的播客里,主持人邀请到硅谷老牌风投机构Iconiq Capital的合伙人Doug Pepper,他主要投资成长阶段(Growth stage)的企业服务公司。


翻阅Pepper的履历发现,他不仅曾在不同投资阶段的机构工作过,也完整经历了本文最开头提到的五次SaaS“困境”。他还是B2B营销SaaS公司Marketo(后被Adobe收购)的第一位投资人,在Iconiq的投资包括Airtable、Canva、Sendbird和Calendly等一系列去年大红大紫的公司。



他更多从资本市场的角度分享了对这次“崩盘”的看法:


  • 估值10亿美金以下的市场仍有交易机会,成长阶段的投资的确大幅放缓。一方面节奏回归正常,投资人更愿意花三到四周时间完成尽调而不是像去年有时候仅“一周”,另一方面去年已经有不少优质公司拿到融资,账上仍有几亿美金,完全没必要现在出来再见投资人。对于这样的公司,现在正是大力发展业务,与竞对快速拉开差距的好机会。


  • 对于估值5亿美金甚至1亿美金以下的早期交易,风投机构从没像现在这样繁忙过。因为节奏在回归常态的同时,估值也在回归理性。这与SaaStr观察到的情况基本一致,Lemkin说自己仍将按计划完成手上两到三笔早期投资,不同的是时间将更充裕,更能享受与创始人交谈的乐趣。


  • 另外,“大崩盘”后的6月Marketo被私募Vista Equity Partners以18亿美金私有化,Vista又在两年后以48亿美金卖给Adobe,赚得盆满钵满。市场究竟如何,也应该关注这类私募巨头的动作(去年下半年Vista加快了投资步伐,陆续收购销售自动化SaaS公司Salesloft和RPA上市公司Blue Prism)


  • 最后,2016年的确很糟糕,LinkedIn、Tableau包括Marketo都遭遇暴跌。Pepper特别提到,当年接触过的初创公司如DigitalOcean(于去年上市)和Intercom都经历了恐慌和低谷,但他们都挺了过来,并且现在发展得很好。如果回到过去,他希望能在那时候“多做一些交易,投得更多,而不是感到恐慌”。


最近听许多人提到“回归常态”,究竟什么是“常态”?


在一次谈话里,Lemkin的答案深得我心。他说:


“过去两年的风险投资更像一场游戏(Game),而不是一项运动(Sport)。”


游戏节奏很快,双方通常不需要见面,直接匹配组队,然后争输赢。运动是相对“漫长”但享受的过程,需要协作和互动,经历相处与磨合。


这就是常态。


而我们不会“崩”向过去,只会回到现在,回归常态。


参考资料:

https://www.mikesonders.com/largest-saas-companies/

https://tomtunguz.com

https://www.quora.com/Why-did-public-SaaS-stocks-crash-on-Feb-5-2016

https://amanverjee.medium.com/history-of-public-saas-valuations-ddf99594f503

https://news.crunchbase.com/startups/slow-motion-saas-crash/

https://www.saastr.com/the-last-4-saas-crashes-barely-made-a-dent-in-the-boomtimes/

https://www.bvp.com/atlas/state-of-the-cloud-2019

https://www.meritechcapital.com/blog/2022-saas-crash

Snowflake、Tableau、LinkedIn等财报和公开资料整理


本文来自微信公众号:我思锅我在 (ID:angelplusdevil),作者:我思锅我在GN

本内容为作者独立观点,不代表虎嗅立场。未经允许不得转载,授权事宜请联系 hezuo@huxiu.com
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