出品｜妙投APP
作者｜丁萍
头图｜东方IC
核心看点：
外卖小哥福祉问题或使美团整个商业模式面临调整；
抖音依靠流量打底，兴趣推荐进击，正分流美团到店酒旅业务领域；
美团优选“骑虎难下”，未来难以扛起美团增长大旗。
市场环境发生变化，倒逼美团再次调整了财报披露口径，试图掩饰其业绩压力。
2022年二季度，美团营收构成由之前的到店酒旅、餐饮外卖和新业务及其他（社区团购、美团买菜、快驴、美团闪购以及美团单车等）三部分，调整为核心本地商业以及新业务两部分，其中核心本地商业涵盖餐饮外卖、到店酒旅、闪购和民宿及交通票务业务，新业务则包含美团优选、美团买菜、电商、快驴、网约车、单车、电单车、充电宝、餐厅管理系统等。
美团表示，调整的依据是，美团闪购和美团外卖业务协同，盈利模型也几乎一致，民宿和交通则与到店酒旅有相似的业务模型。但新财报口径下，我们无法清晰地看到美团外卖业务和到店酒旅业务的具体经营细节，只能估算。
2022年二季度，美团核心本地商业实现收入368亿，同比增长9.2%；新业务营收142亿，同比增长40.7%。核心本地商业经营利润为82.61亿元，新业务经营亏损67.9亿元。
整体来看，2022年二季度，美团实现营业收入509.38亿元，同比增长16.41%；归母净亏损11.17亿元，同比收窄45.85亿元。
虽然本季度业绩远超市场预期，但拉长周期来看，美团业绩持续承压，叠加反垄断、外卖骑手权益保障、社区团购处罚等一系列政策压力，美团股价自2021年以来一路走低，截至2022年8月26日，美团报收181.9港元/股，跌幅超50%。
明星基金经理丘栋荣直言：“上半年，港股估值处于绝对底部，存在系统性机会，因此提升港股配置比例至上限”。中金公司根据基金二季报披露持仓汇总数据发现，美团成了公募基金前三大重仓股之一，其中中庚基金丘栋荣和睿远基金赵枫均重仓了美团。
但妙投认为，目前美团仍面临的三大风险，财报披露口径调整也难打消市场疑虑，美团抄底时刻并未出现。
低频打高频的逻辑跑不通
美团外卖业务曾经面临三大政策风险：一是面临反垄断压力；二是面临外卖业务佣金下调压力；三是外卖小哥福祉问题。
如今，反垄断处罚和佣金下调政策已然落地，但外卖小哥福祉问题并没有得到解决，这也是美团面临的最大风险。
美团为降低营业成本，对外卖小哥一律采取第三方雇佣模式。即把外卖小哥的薪酬承包给第三方，但由于很多承包方，一般都按照最低缴费标准给职工缴纳社保，甚至有的不缴纳社保。
为保障外卖小哥的权益，2021年7月26日，市场监管总局等七部门对保障外卖送餐员正当权益，提出全方位要求，包括保障劳动收入、保障劳动安全、完善社会保障、维护食品安全、优化从业环境、加强组织建设以及矛盾处置机制等7方面。
但外卖业务只是微利，甚至是赔钱。2021年四季度，美团外卖交易笔数39.11亿单，实现经营利润17.36亿元，每单赚0.44元，处于微利状态，但如果剔除在线营销和其他服务收入的41.03亿元，美团外卖业务是亏损的，每单亏损0.61元。
可见，美团凭借精细化运营能力使其外卖业务保持微利。财报显示，2021年，共有527万骑手在美团平台获得收入。超500万人缴纳社保必然会导致外卖业务大幅转亏，如果该业务失血严重，也就不利于其良性发展，进而影响美团“高频低毛利业务引流、低频高毛利业务变现”的业务结构。
也就是说，外卖小哥福祉问题或使美团整个商业模式面临调整，以及会影响美团的天花板，降低投资者的想象空间。
造血业务遭受冲击
因疫情在多个地区传播及旅游限制，作为美团现金奶牛的到店酒旅业务2022年以来遭受重大冲击。
2022年一季度，美团到店、酒店及旅游收入为76.22亿元，同比增长15.8%，相比去年同期112.73%的增速放缓明显，其中美团国内酒店间夜量同比下降个位数百分比；二季度，在财报披露新口径下，长桥海豚投研估算到店酒旅收入同比下滑15%左右。
更为悲观的是，到店酒旅业务进入门槛较低，竞争加剧，美团到店酒旅业务增长受限。
目前，美团到店酒旅业务四面楚歌：前有阿里巴巴的“飞猪旅行”、“口碑”两面夹击，后有快手、抖音等短视频平台齐攻。
2020年7月，抖音正式上线“酒店预订”“门票预订”等功能；2020年11月，抖音推出“餐饮扶持计划”；2021年3月，抖音开通“团购”功能（后改名同城团购），加码本地生活领域。
目前抖音本地生活服务主要以深度折扣团购的形式展开，这种模式本质上还是“千团大战”时的团购模式。但是相对于早期的团购公司，抖音具备两点明显的优势：（1）低廉的流量成本；（2）视频更易于激发消费欲望。
中泰证券研究所表示，抖音的团购业务是其流量变现的渠道之一，相比需要高昂成本引流的团购1.0模式有所改善。因此，若抖音拥有足够的意愿，其业务的存续和盈利并不存在根本障碍。
中泰证券在研报中表示，抖音本地生活今年的GMV目标是500亿。这意味着，抖音不断侵蚀美团的造血业务。
美团优选难扛增长大旗
因主业危机重重，难以支撑平台高增长，美团才不惜以巨亏为代价押注社区团购。
2021年，美团新业务经营亏损383.94亿元，其中美团优选亏损累计超200亿元。
巨亏的核心因素有两个，一是美团注重供应链体系的搭建，如建中心仓、铺设网格仓，体现在财务报表上的是，2020年和2021年，美团资本性支出分别高达112.23亿元和90.1亿元，远高于2019年的29.85亿元。巨额的前置资源投入，必然带来较大的折旧摊销，加剧美团的成本端压力；
二是加大补贴和推广支出以获取新客户，由此催生了美团的销售费用率。2020年和2021年，美团的销售费用率分别为18.19%、22.71%。
但当前，政策环境发生变化，融资渠道收紧，互联网平台靠融资大肆“跑马圈地”抢占市场份额的逻辑跑不通了。对于互联网平台而言，健康的现金流显然比激进扩张更为重要。
而巨额亏损加大了美团的现金流压力。2021年，美团经营活动现金流净流出40.11亿元，失血严重，叠加2022年疫情反复，美团到店、酒旅和餐饮外卖业务也受到不同程度的冲击，使其现金流压力进一步加剧。
且社区团购业务盈利模式并未跑通，亏损还在持续。美团意识到社区团购是一场持久战，这背后涉及共享仓、中心仓和网格仓等供应链建设，且都需要长期投入，会进一步拉长其盈利周期。
此外，相比多多买菜，美团优选的成本相对更高。
一是美团优选更注重供应链、履约仓储等前置资源投入，带来的折旧摊销较大，推高其成本；
二是美团优选的获客成本要高于多多买菜，主要是社区团购三线及三线以下城市的用户数量占比高达70%，与拼多多的用户画像极为相似，但美团现有业务聚焦的是一、二线城市用户，与之并不匹配，这也意味着美团“高频打低频”的模式难以为继；
三是凭借显著流量优势，拼多多降低了对团长的依赖，团长运营成本更低。开曼4000表示，多多买菜的团长佣金平均在5%-6%左右，比美团优选低2%左右。
以上三点导致美团优选的亏损幅度要远大于多多买菜。开曼4000估算，2021年三季度，在单量差距有限的情况下，多多买菜的亏损约30亿，美团优选的亏损约70亿。
基于此，美团优选改变了以往高打高举的策略，开始裁员、关城来降低成本，减轻现金流压力。2022年二季度，美团亏损幅度大幅收窄，主要得益于美团优选业务收缩。
此外，零售行业本身具备区域壁垒，地域间文化和消费习惯不同，及区域内本土企业也具备先发优势。且城市的开拓是缓慢的，难以在全国快速复制。也就是说，社区团购很难出现全国性的赢家，只会出现区域龙头。因此，社区团购业务难以扛起美团增长大旗。
总之，美团目前仍面临以上三大风险，远未到抄底时刻。
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