本文来自微信公众号：知危 （ID：BusinessAlert），作者：Alex，编辑：大饼，原文标题：《一场没有输家的IPO：大众将把旗下最赚钱的保时捷放出牢笼》，头图来自：unsplash

大众终于想开了。

他们准备将保时捷放出牢笼，释放它的潜能。

上周一，全球汽车巨头德国大众集团（Volkswagen AG）在结束管理和监事会后，发布公告称：将推动旗下保时捷在德国法兰克福证券交易所上市，预计时间为 9 月底或 10 月初。

如果一切顺利，保时捷将是有史以来欧洲规模最大的 IPO 之一。

据路透社报道，投资者对保时捷品牌给出了 600 亿到 850 亿欧元（约合人民币 4144 亿到 5871 亿元）的估值。这意味着，IPO 可能筹集超过 100 亿欧元，如果加上非公开发售，筹资额将超过 200 亿欧元。

英国《 金融时报 》称，以 850 亿欧元的估值来计算，保时捷的 IPO 将使德国电信 1996 年 130 亿美元的上市规模黯然失色，那在当时是欧洲最大的 IPO。

知情人士称，包括 T Rowe Price Group Inc. 和卡塔尔主权基金在内的大牌投资者已经表示有兴趣在该估值范围内认购 IPO 。

同时保时捷也一直在衡量亿万富翁的兴趣，并报以橄榄枝，其中包括能量饮料制造商红牛的创始人迪特里希·马特希茨（Dietrich Mateschitz）以及路威酩轩集团董事长伯纳德·阿尔诺（Bernard Arnault）。

不过，大众方面强调，“ 如果市场环境进一步恶化，将随时终止保时捷的上市进程 ”。

虽然对于投资者来说该投资有着一定的不确定性，但 9 月 1 日刚刚上任的大众和保时捷首席执行官奥利弗·布鲁姆周二在与记者的电话会议上表示：

“回顾新冠危机、半导体危机、乌克兰冲突，我们一直能够表现出非常高的利润率，我们认为这将非常有说服力。” 

这么硬气的话，是有依据的。

在彭博的报道中，有相关知情人士称，保时捷 911 跑车和电动 Taycan 的预购订单总金额甚至已经超过了本次公开募股的总金额数。

即使没有这样出彩的订单量，保时捷 IPO 依旧充满了令人难以抵抗的吸引力。

毕竟，与保时捷类似的法拉利上市后，其股票已经从 43 欧元每股的价格，飙升至如今的 195 欧元。

就像投资顾问 Patrick Kronemam 所说：

“法拉利的掌控人阿涅利家族已经清楚地展示了他们如何从汽车集团中释放价值的方式。这对于大众汽车来说是具有吸引力的，他们现在正在追随法拉利的脚步，并将把一个传奇的跑车品牌带到证券交易所 ”。

吞噬与被吞噬

保时捷的诞生，要比我们一般认知要早很多。

创始人费迪南德·保时捷，在 1900 年巴黎世博会上，带来了自己设计的第一款汽车作品：Lohner-Porsche 电动汽车。

Lohner Porsche 1900 

而其之后设计的风靡全球的甲壳虫，更是集保时捷和大众的优点于一身。

1930 年，费迪南德在奥地利皇室的财务支持下，与儿子费利·保时捷（Ferry Porsche）等人在德国斯图加特共同成立自己的设计工作室，并以自己的姓氏保时捷（Porsche）命名。

经过一系列的家族斗争和发展，保时捷逐渐成为世界上最出名的“跑车集团”之一，然而当保时捷家族在集团内部的争斗中战胜了皮耶希家族后，便把目光放在了保时捷的代工厂，大众的身上。

2005 年开始，保时捷便陆续向 15 家银行联贷、预定筹资超过 100 亿欧元，通过“暗箱”规避相关法规，隐秘买下大众在公开市场流通的大额股票。

保时捷一度想利用杠杆收购取得大众集团绝对控股的 51% 股权，之后再提议两家公司进行合并，合并后就可以利用大众的庞大资产，为保时捷偿还原先的贷款。

然事不顺遂，2008 年爆发了全球性质的金融危机，银行停止对保时捷的贷款并要求偿还，几个月后，保时捷就逐渐背负了将近 100 亿欧元的债务。

进退两难的保时捷和大众进行协商，双方终于在 2009 年 7 月达成一致协议，“大众公司”反向现金收购“保时捷公司的跑车部门”，最终结果是保时捷家族控股大众公司 50.7%，而大众公司则全资持有保时捷跑车部门。

就此，大众和保时捷开始深度绑定，成就了一个汽车帝国。

大众的“奶牛”

截止到 2021 年，保时捷跑车制造商在营业收入和营业利润方面均创历史新高，并再次确立了其“全球最具盈利能力的汽车制造商”的地位。

从销量上来看：

保时捷在车辆销售方面一直呈现着逐年增长的趋势，其中 2020 年由于新冠疫情的原因，保时捷 Macan 和 Panamera 比 2019 年有下降趋势，但其他车型均有所上升。

拿 2021 年来说，保时捷在全球所有销售地区的交付量均有所提升，共向全球客户交付了 301915 台新车，交付量首次突破 30 万台大关。

最畅销的车型是 Macan，2021 年共销售 88362 台，其次是 Cayenne，共销售 83071 台。此外 Taycan 的交付量增长超过一倍：向全球 41296 名客户交付了首款纯电动保时捷。

其中，中国再度成为最大单一市场。中国市场的交付量近 96000 台，同比增长 8% 。保时捷北美市场增幅明显，在美国的交付量超过 70000 台，同比增长 22%。欧洲市场也取得了非常积极的增长：仅在德国，保时捷的新车交付量就增加了 9%，达到近 29000 台。

从收入上来看：

2021 年的营业收入攀升至 331 亿欧元，较上一财年增加了 44 亿欧元，同比增长 15%。营业利润为 53 亿欧元，增幅为 27% 。

由此，保时捷在 2021 财年创下了 16.0% 的营业利润率，是大众集团整体营业利润率的一倍。

高度的营业利润率让保时捷汽车成为了大众集团中最能打的豪车选手。

大众旗下有诸多汽车品牌，其中不乏宾利、布加迪、兰博基尼、杜卡迪等的顶级汽车品牌；也不乏奥迪、大众、斯柯达这样的以量取胜的中端汽车。

但，它们都没有保时捷能赚钱。

从上图我们可以看到，大众集团 2021 年的营业利润是 192.75 亿欧元，而保时捷 2021 年的营业利润是 53.14 亿欧元，保时捷单品牌产生的利润占大众集团总利润的 27.57%。

所以，保时捷被称作是大众集团“王冠上最亮眼的宝石”。

那么问题来了，保时捷为什么要上市？

上市的目的无非就是募资，但大众似乎并不缺钱，那大众为什么将手中最亮眼的宝石拿出来进行 IPO 呢？

多余的IPO？

虽说大众集团并不缺少资金，但从集团整体的规划和发展来说，将保时捷单独上市，对于集团发展层面和股东层面都有着让人难以抵抗的诱惑。

从公司发展层面来说：

前一段时间，无论是大众还是保时捷都宣布将全面开始发展电动汽车的计划。

特别是保时捷，宣称旗下所有车型除了 911 外，其他车型将在 2030 年之前全部完成电动化生产线的改造。

即使对大众这样的庞然大物来说，油转电的过程依然是要伤筋动骨的，毕竟目前市场中除了特斯拉，其他电动车制造厂商在运营状态上都处于挣扎求生的状态。

保时捷这次上市募资的规模将有 200 亿欧元，相当于大众集团 2021 年全年的利润。如果是随随便便拿出集团一年的利润来进行一次转型，太过于冒险。

而上市募资搞转型，可以保证原集团的现金流健康，没那么冒险。

这就像国内的一些已经上市的银行一样，明明利润很多，却没事儿就要配股逼股东掏钱一样。

用别人的钱，搞自己的发展。

从股东层面上来说：

如果保时捷上市，大众的最大股东保时捷-皮耶希家族将能收回更多的保时捷控制权。

这次 IPO，大众集团一共会拿出 25% 的保时捷股份，其中一半股份（也就是 12.5% 的保时捷股份）会被拿出来公开发售，并且这些股份是不具有投票权的。

与此同时，剩下的另一半股权，会被直接出售给保时捷-皮耶希家族，这部分股份是具有投票权的。

也就是说，这次上市，不仅能给保时捷带来资金，还可以让保时捷家族整体对保时捷的控制进一步稳固。

从投资者层面说：

虽然买到的股票是没有投票权，但从投资角度来讲，也没必要那么在乎，投资者主要还是想赚钱。

这里就要说到保时捷 IPO 估值合不合理了，现在市场普遍说法是保时捷的市值有 850 亿欧元，这个价码合理么？

知危编辑部根据保时捷 2021 年年报计算了保时捷的 EV/EBITDA（企业价值倍数），其中 EV 为 259.81 亿欧元，EBITDA 为 85.28 亿欧元，EV/EBITDA 为 3 倍。

这么低的倍数，代表保时捷上市前的估值相对来讲是被低估了的，EV/EBITDA 一般在 10 左右是公认比较合理的。所以，我们假定保时捷 EV/EBITDA 为 10，在 EBITDA 不变的情况下倒推 EV，其 EV 值为 852.80 亿欧元，相应的净值为 822.34 亿欧元，跟市场普遍在说的 850 亿欧元市值差不多。

也就是说，首先，保时捷的市值值这个价，不亏。

其次，这里面也蕴含着一定的想象空间。

拿同是豪车品牌上市公司、做得也不错的法拉利来说的话，其 EV/EBITDA 有 26.7 倍。

虽然不能单纯的拿来对比，但可想而知保时捷拿 850 亿欧元这个估值来 IPO ，价格是有余地的，投资者能跟着吃口肉。

总的来讲，这次保时捷 IPO，对公司是好事，对原股东是好事，对投资者也是好事。

一箭三雕，没有输家。

本文来自微信公众号：知危 （ID：BusinessAlert），作者：Alex，编辑：大饼