本文来自微信公众号：培风客 （ID：peifengke），作者：奥德修斯的凝望，头图来自：视觉中国

到昨晚为止，油价在反弹、美元指数在回落、黄金也在回落。和瑞信出问题那天就是镜像的——那天下午，油价在下跌、美元指数在上涨、黄金也在上涨。

简单来说，市场在做风险的平复。

昨天早上大家还在讨论瑞信的那个补充一级资本金债券的清零。我觉得这就是违约和抢劫，但这个一点都不奇怪，债券本质就是一种对于违约概率计价的衍生品，这个世界没有真正无风险的无风险利率。

这个事情本身的细节我觉得不重要，ECB保证说以后不这样做我其实也不相信，凡事有过第一次，就和没有第一次不一样了，1987年之前的波动率曲线和之后的就是会永久不同。

你违约一次，然后说，我保证这是最后一次违约，将心比心，你信么？

真正要思考的是，这个事情有且只有两种可能：

• 银行间的风险已经高到联储不降息就不行的地步了；

• 银行间风险可控，但银行们决定表现出联储不降息就不行的地步，倒逼联储降息。

其实如果要我拍脑袋，我觉得第二种概率更大，为什么？因为我很难想象，在信用债没有出问题的时候，金融市场就先受不了了。

到目前为止，信用利差走阔的程度，比2015、2018、2012都要低，更不要说2000和2008了。

当然这肯定是有原因的，美国高收益债公司里面很多都是能源，当然最近两三年，Media和医疗开始追上。

可以看到，能源的占比是最高的，但因为油价很高，所以能源的违约其实很低，真正有问题的是娱乐和医疗。

医疗和娱乐有一个共同的问题，就是通胀。这两个行业的人力资源成本都很重，然后主要也是靠这个（所以你可以知道ChatGPT这种东西以后的市场会有多大）。

在贷款方面也是一样，娱乐和医疗是两个比较头疼的行业。娱乐比医疗还多了个问题是新媒体的兴起。

所以和之前比起来，以前是油价跌，高收益债一定有问题因为里面都是页岩油，现在油价比较高，跌一跌大家发现页岩油公司赚满了还可以分红，遑论违约。

所以我不理解的地方也在这里：

银行和保险，其实本质上还是顺周期行业，就像是采矿一样，通胀高了，铜价也高，其实有点对冲，银行和保险在经济还可以的时候，应该有一定抵御通胀的能力，你说SVB那是资产负债久期没有匹配好。瑞信和德银可能问题以前就有。

但我的的确确很怀疑，为什么坏账率这么高，违约率这么高的医疗，娱乐行业都还好，金融行业先一副要死掉的样子。

你说杠杆的话，以前比方说2006年也是住房市场先出问题，信用利差走阔后，银行才出问题，2018年也是10～12月信用债出了问题，2019年秋天银行间市场才出问题。

所以我是觉得市场有点在倒逼联储宽松。本质上在逼联储做这么一个选择：

• 当前的金融风险和当前的通胀风险，你到底要保哪一个？

• 未来几个月因为基数效应通胀会走弱，你愿意在这里鹰派，然后引爆金融风险，最后几个月后面对金融风险+通缩（联储内心深处的梦魇）么？

而再往前深究，联储这几年一直坚持Data Dependent，用数据说话，真的很没骨气。联储有世界上最牛的经济研究能力，经济预测能力，然后当所有人都希望联储给一个指引，像当年耶伦非常笃定地说：2016年油价一定会回升一样。

联储永远告诉你，我看后视镜开车。

那么如果联储被动应对，看数据做决策，那自然就会有人想把一个风险摆在你眼前。然后看你到底要不要看风险数据？

我真的很好奇鲍威尔会怎么做选择，目前来看，加息和不加息的概率已经差不多五五开，高盛还是坚持认为本月不加息。

这就像琼瑶小说里面，优柔寡断的男主总是不知道选择小红还是小芳，每次被问都是说“我再想想”，小红被逼无奈，总是要不到一个答案，就只能用最后一招，“我死在你眼前算了”。

当然我们都知道，男主如果这时候选择小红，小红是绝对不会死的。

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