作者｜朱振鑫
头图｜视觉中国
黄金是极其特殊的一种大类资产，其价格波动受到多重属性的影响，包括商品属性、避险属性、货币属性和金融属性，其中金融属性下的实际利率是最重要的决定性因素，货币属性下的美元汇率也是需要考虑的辅助性因素。今天我们就从这个基本框架出发，分析一下未来黄金的走势。
预测之前，我们先来梳理一下历史。过去几年黄金大致经历了五个阶段：
第一阶段是2018年底到2020年三季度的黄金牛市，黄金从1200美元涨到2000美元以上。核心逻辑：经过2015年以来225个BP的加息，美国经济逐步见顶回落，美联储加息周期收尾，10年期美债利率在达到3.2%左右的高位后跟随美国经济转向下行。但这个阶段经济只是边际回落，整体依然偏强，作为滞后指标的核心通胀继续保持温和扩张（2%+），所以实际利率加速下行，推动黄金走牛。
这个阶段美元指数只是温和上行，所以并没有阻挡实际利率下行带来的黄金牛市。一直到2020年疫情爆发初期，美国经济加速下行，美联储加速宽松，再次降息至零利率，通胀虽然有所回落，但供需双击下的利率下行更快（美国10年期国债利率从1.8%骤降至0.5%左右），导致实际利率进一步下行，黄金价格进一步冲高，2020年8月创下历史最高点。
总结：实际利率持续下行（美国经济衰退+美联储降息推动）+美元小幅升值影响不显著（属于避险导致的被动升值）推动黄金走牛。
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