我们当下身处在一个新能源蓬勃发展并逐渐替代传统能源的时代，不过在投资市场上却是另一番情景。近三年里，作为传统能源的石油，其相关基金产品收益率远好于新能源基金。
曾经辉煌无限的新能源基金多数在2021年有不错的上涨，但2022年至今巨亏，把此前的收益回吐了，截至今年10月17日，多只新能源方向的明星基金产品近三年涨幅已经跌到负数。
主要指数近5年分阶段表现
很多人看不上的旧能源，则是另一番光景。市场上的石油基金，多数产品近三年收益都超过了150%。截至10月17日，收益最高的广发道琼斯石油指数人民币近3年收益达到300.18%。人气颇高的华宝标普油气近三年收益率达到257%，这两只均为指数基金，此外主权管理类石油基金如诺安油气能源、嘉实原油、国泰大宗商品、易方达原油、南方原油近三年收益都超过150%。今年以来截至10月18日，石油基金也大多实现了10%左右的正收益。
受到良好收益影响，多家基金公司都在申报或者准备发行石油类新品，如万家基金上报了标普石油天然气勘探及生产精选行业ETF；博时基金、银华基金、汇添富基金集体上报了中证油气资源ETF，景顺长城基金则上报了国证石油天然气ETF。嘉实基金在发行标普油气ETF。
已经涨了这么多了，现在配置石油基金，多少有点高处不胜寒。其实不一定现在要配置石油基金，而是应该把石油乃至商品基金作为一项重要资产重视起来，掌握其投资逻辑，在合适位置进行布局。
回溯近20年油价变化，哪些因素决定了油价涨跌？
我们能够投资于海外原油资产的途径主要就是石油基金了。石油基金的底层资产有两种，一种是国外的石油能源期货ETF，以跟踪原油期货指数或原油期货合约价格走势为主，另一种是石油公司股票，其表现也跟国家油价走势正相关。石油基金能不能买，何时能买，关键还是看油价趋势。
国际油价周期性非常明显，2008年金融危机前，油价曾创出147.27美元每桶的高价，危机后需求萎靡，油价大幅下跌，之后随着需求的逐渐恢复，油价在底部呈现稳步上涨态势，逐步恢复到100美金的价位上，不过自2014年又大幅下挫，这一年成为重要节点的主要原因在于，需求层面中国作为需求增长的主推动力，在2014年左右开始进入经济中等速度增长的阶段，其他金砖国家经济增长也不显著，抑制了需求。供给层面，美国掀起的页岩油革命，带来产量的增长。根据美国能源信息管理局的数据，2011年8月至2013年12月，美国七大页岩油盆地的原油总产量翻了一番，达到每天400万桶。2014年7月进一步增至470万桶/天，占美国原油产量的55%。作为世界第一大经济体的美国也逐渐从石油进口国变为出口国，改变了供需格局。
WTI纽约原油期货价格长期、中期历史表现
之后的2015-2019年，油价处在相对稳定的状态，多数时间在30-60之间震荡。因为供需层面没出现重大变化。到了2020年又一次经历了暴跌，疫情使得市场对于石油需求极度悲观，欧佩克+减产协议也并未成行，油价下挫，4月20日WTI原油期货甚至创下负37.63美元的结算价格。低迷之后油价逐渐走上回升之路，随着疫情管控的逐渐放开，需求有一个恢复的过程，影响更大的在于供给端，多年的低迷油价，叠加各国大力发展新能源，导致产油国资本开支不足，产量提升受到限制，俄乌冲突更是火上浇油，让油价逐渐起飞，油价在2022年初重回100美元上方。
高油价带来美国的高通胀，美联储进入加息周期来抑制通胀，一方面影响了后续的经济增长与石油需求预期，另一方面石油大多以美元定价交易，加息带来美元指数的强势，也打压了油价，因此2022年到今年6月底，国际油价有近四成的跌幅。此后沙特、俄罗斯等于OPEC+产油国不断释放减产信号来托底油价，另外随着美国通胀的下行，加息预期逐渐降低，7月至今国际油价又回升到90美元上方。
因此可以看到，油价是长期因素与短期因素、实体经济供需与金融因素叠加的结果，影响因素很多，归根到底是供给需求层面的变化。需求层面具体因子包括世界经济增速、就业状况、能源使用效率、新能源带来的替代效应等，供给层面因子包括石油产量、新探明储量、主要产油国资本投入、增减产计划、库存数量等，一些短期因素如重大地缘政治事件也会影响市场对于需求格局的判断，进而影响油价。金融因素对油价也有较明显影响，当主要经济体进入加息周期，往往意味着抑制经济增速、美元指数上升，大概率油价会进入下跌通道。而在降息周期则意味着未来更大可能是经济复苏周期，也会带来美元指数的下降，从而对油价上升有推动影响。
当下国家原油供给略有缺口
目前石油供需状况呈现的特点是，需求增长力度不强，供给侧则通过减产来保价，再加上前些年石油开采资本开支不足的因素，导致石油处在一定供给缺口的状态。
代表产油国利益的欧佩克和代表石油消费国利益的国际能源署，均维持了对2023年第4季度全球石油供需状况相对偏紧的预期。欧佩克称，2023年第3季度、第4季度，全球石油市场对该组织的石油需求分别为2957万桶/天和3076万桶/天。但7月以来欧佩克平均每天开采2740万桶石油。以此计算，缺口在200万桶/天左右。
国际能源署称，如果欧佩克维持现有的产量政策，2023年第3季度、第4季度全球石油库存将分别下降220万桶/天和120万桶/天。沙特和俄罗斯延长减产协议至年底，将导致市场供应严重不足，第四季度全球石油市场可能会出现每天约110万桶的供应短缺。
两家机构立场不同，不过都判断石油供给有缺口，只是缺口的大小有差异。
缺口的直接诱因是“沙俄”减产。从供给结构上来看，沙特和俄罗斯都是石油生产大国，在全球供给上分别列第二和第三位，是最大的两个石油输出国，二者处在联合减产保价的阶段。二者于今年四月达成减产协议，5月起，沙特日均减产50万桶原油，7月起再次自愿额外日均减产100万桶原油。两次减产后，沙特日均原油产量已降至900万桶。俄罗斯自愿减产30万桶/日。目前二者均将减产持续到今年年底。二者的减产对油价中短期有很大影响。而从去年年底至今，包括俄罗斯、沙特在内的“OPEC+”集团累计减产近400w桶/天。
缺口其实在去年就已经比较显著。《世界能源统计评论》报告数据显示，2022年全球石油日产量为9380万桶，全球石油日消费量为9730万桶。今年的减产无疑进一步了加大供给缺口。至于明年是否会继续减产，则取决于油价水平，按照国际货币基金组织（IMF）的测算，沙特需要接近每桶86美元的油价来平衡其财政预算。
中长期看，资本开支的减少限制了未来产能的增加，因为这决定了上游勘探开发的投资。数据显示，2014年全球油气上游行业资本支出约为9000亿美元，2020年则降至约3280亿美元，不到2014年的四成。2022年受到油价上涨影响，资本支出回升到4000亿美元以上，但依然远低于2019年的水平，而且资本开支在未来四五年后才会体现在产能上。
实际上无论是探明储量还是实际产量，增长都比较缓慢，供给呈现较为明显的刚性。《世界能源统计年鉴2023》报告数据显示，2010—2020年，全球探明石油储量由1.64万亿桶增加到1.73万亿桶，十年增长了5.83%。2012—2022年，全球石油产量由41.21亿吨增加到44.07亿吨，十年增长了6.94%，增长速度缓慢。
需求层面，呈现温和增长。中短期来看，国际能源署在10月最新报告中预计今年平均每天总需求量为1.019亿桶，创历史新高。2024年石油需求将增加88万桶/日。OPEC在10月油市月报称，预计2023年第四季度全球原油需求为1.0313亿桶/日，全年平均需求为1.0206亿桶/日，较2022年的增速为244万桶/日。预计2024年全球原油需求为1.0431亿桶/日，较2023年的增速为225万桶/日。
二者基于不同利益，给出的预测有小幅差别，不过都预计今明两年的需求有稳步增长。这源于石油在能源结构中有较为稳定的基本盘，从全世界来看，石油是最主要的能源。目前在一次能源消费中的占比为31%，高于煤炭的27%、天然气的24%。石油最大使用场景在交通运输，而经济增长离不了交运。其中我国又是世界上最大的原油进口国。
全球十大石油消费国需求数据
全球石油消费增长情况
更长周期来看，数据显示，近十年来，全球原油消费从2011到2021年增幅为7.6%，增长不算高，不过属于稳定增长，且略微高于产量增速。
供需格局下油价或维持高位震荡
当前来看，国际石油处于供需紧平衡格局。略有供给缺口。供给层面重要产油国会依据价格表现决定是否继续减产，过高影响需求，过低影响其收入，都不符合其利益。需求层面全球经济增长并没有大的危机，但增速也较为低迷。国际货币基金组织在最新的10月《世界经济展望报告》中预计，全球经济增速将从2022年的3.5%放缓至2023年的3.0%和2024年的2.9%，低于3.8%的历史（2000~2019年）平均水平。主要国家中，美国经济增长虽好，但已经大幅加息来压通胀，对经济增长的抑制会逐渐显现；中国经济则一直处在弱复苏阶段。
能源经济学家、对外经济贸易大学中国国际碳中和经济研究院执行院长董秀成在最近的一次直播中表示，关于油价的讨论最后都要回到供需基本面上来。即使是巴以冲突这种重大的突发政治事件，影响也是短暂的，不可能是大趋势。他个人判断，在今后几个月之内，全球范围内不具有高油价的支撑力量。供应能力并没有出现萎缩；需求也没有快速增长，全球经济存在不确定性，未来几个月内没有可迅速增长的空间。所以油价的变化会比较平缓，合理的各方都能接受的价格在60到80美元每桶之间。
石油基金的基金经理相对来说比较看好紧平衡下的油价适度上修。诺安油气能源基金经理宋青认为，从供给端来看，石油大户沙特和俄罗斯减产决心非常强。在需求端，市场一直在关注用油大户即我国国内的需求变化。目前有比较大变量的数据是国际航班量。据第三方券商统计的最新数据显示，目前国内国际航班量恢复至2019年的48%。近期国内公布恢复出境团队旅游的第三批国家名单，涵盖78国，累计恢复138个国家。市场预期，后续航班的恢复会带动超过200万桶/天的原油需求。因此在供需各种因素叠加下，下半年供需较上半年转为紧平衡，油价中枢有望较上半年上移。
华宝标普油气基金经理周晶认为，油价和油气板块的快速调整给予长期投资者一个好的布局机会。无论是美国还是中国，往四季度到明年来看，都将持续修复，从而支撑油价。沙特明年是否会增产取决于油价的水平，也就是需求的恢复程度。如果回顾2021年，在需求恢复的年份，即使沙特增产，也会带动油价上行。
油价下行的风险主要来自持续加息后的美国。周晶认为，从基本面来看，风险依然在于美国是否会衰退，虽然目前来看概率越来越小。未来如果发生衰退，这可能会对油价带来一次冲击（如果经济一直保持韧性则不会发生这次冲击），需要投资者注意。
总结来看，目前油价处在较高位置，其投资价值跟2020年暴跌时相比显然已经大幅下降，在当前时点上，继续大幅上涨的机会渺茫，因为美国在致力于抑制通胀，而高油价影响消费也不是沙特等产油国想看到的。不过目前的供需状况又不支持油价大幅下挫，供给端的限制较为明显，主动限产与资本支出不足均限制了供给能力，需求层面虽然不排除美国衰退与中国经济复苏缓慢影响需求的可能性，但概率较低。
从大周期的角度看，按照美林时钟的观点，在高增长、低通胀的经济复苏初期买入以石油为代表的商品资产是最佳买点，在高增长高通胀的过热阶段，往往伴随着加息周期，石油资产收益大幅走高。通胀往往有一定韧性，在低增长、高通胀的滞涨阶段卖出，是最佳卖点。这时候往往是降息周期。
以美国经济为参照，现在还在高增长高通胀的过热阶段，加息周期也有结束的预期但还没到结束的时间点，而且高通胀、高利率还会持续一段时间，直到经济衰退引发需求下滑，才是石油价格大幅下降的时点。在包括了石油、煤炭、有色金属、黄金等在内的大宗商品中，石油往往是最早上涨又最后下跌的，因为其供给刚性更强。
美林时钟周期表现
因此未来几个季度里国际油价维持区间震荡的可能性更大一些。如果因为一些重大事件突破了震荡区间，比如国际紧张局势造成较高油价，会是较好的卖出点；因为对经济前景的担忧而使油价跌出震荡区间，会是较好的买点。当然，等到下一轮周期的起点，经济增长较好且油价处于较低区间之时，会是更好的买点。
基金产品如何选？
国内投资者参与原油的投资机会，主要就是配置石油相关基金。石油基金主要有指数基金与主动管理基金两种，底层资产也略有不同，投资策略也会有一定差异。
主要石油基金产品近年来收益表现
目前的石油指数基金主要包括广发道琼斯石油、华宝标普油气、华安标普石油，这三只基金成立时间长，多在十年以上，跟踪海外石油相关指数，分别跟踪道琼斯美国石油开发与生产指数、标普石油天然气上游股票指数（全收益指数）、标普全球石油指数，持仓是海外石油领域的上市公司，如康菲石油、马拉松原油等，因为股票有估值、预期、现金流、行业格局等多方面因素影响股价，所以也并非与油价完全同步。
广发道琼斯石油因为跟踪的是美国石油开发与生产指数，而美国近年来石油产量大增源于开发页岩油气，因此该基金持仓上大多数美国页岩油气厂商。大多市值不高，在数百亿美元左右，弹性更好，所以该基金近两年收益更高。除了关注油价走势外，还需要关注产量变化（先行指标为水平钻井数）、成本与技术变化、分红情况等。目前的情况来看，美国页岩油已经过了产能释放期，近年来处于收缩状态。
华宝标普油气与之类似，也是跟着油气上游，因此也是持有大量页岩油气公司，不过相比广发道琼斯石油，其持股市值更加下沉，大多是100亿美元市值以下的公司。另外华宝标普油气持股比较平均，前十大重仓占比只有23%，广发道琼斯石油则超过60%，因此弹性上不及广发道琼斯石油。
华安标普石油则是另一种风格，跟踪的是标普全球指数，持仓上都是排名全球前列的大型石油公司，如埃克森美孚、壳牌、雪佛龙等，市值大多数千亿美金，因此相对来说稳定性更强，弹性更弱。
最近成立的两个指数基金产品是鹏华国证石油天然气ETF和博时标普石油天然气勘探及生产精选行业指数ETF，前者跟踪国内的国证石油天然气指数，持仓是中石油等国内油气公司；后者跟踪海外的标普石油天然气勘探及生产精选行业指数，由于9月刚成立，持仓还未显示，按照投资策略会以海外石油公司股票为主。
主动管理类石油基金如易方达原油、南方原油、嘉实原油，主要持仓为国外的投资于石油方向的能源期货ETF，如欧洲最大石油ETF公司WisdomTree旗下的纽约原油期货或者布伦特原油期货的基金，为了保持流动性，基本上是规模较大的基金。因此这类石油基金大体上走势跟国际油价同步。不同的是诺安油气能源，同为主动管理产品，其持仓主要是石油能源行业的股票ETF，如SPDR OIL EXP、VANGUARD ENERG E、ISHARES-GLB ENRG、ISHARES-DJ ENERG、SPDR-ENERGY SEL等，而非商品ETF，底层资产是石油类上市公司股票，因此与油价的同步性不如前三个强。
从近年来的表现看，底层资产是股票的基金，总体来说弹性更大，好的行情中涨得更多，在石油熊市中跌幅却不一定比底层资产为期货ETF的基金更大，因此整体表现更好。就目前来说，如果油价进入盘整行情，底层资产为期货ETF的基金跟踪油价表现，收益可能不明显，底层资产是股票的基金则可能还有继续盈利的行情，因为相关的公司可能还能通过市占率提升、估值提升等逻辑实现股价上涨。而底层资产为期货ETF的基金的优势在于，可以基于油价走势判断来做波段性操作。
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