出品｜妙投APP
作者｜丁萍
头图｜视觉中国
本文核心看点：
1. 牧原股份未计提存货跌价准备和资产减值准备存在合理性，这意味着其2021年盈利造假的可能性较小；
2. 牧原股份存在流动性风险，该风险也是猪企如今共同面临的问题。但整体来看，牧原股份的流动性风险可控。
因逆势盈利，牧原股份引发深交所质疑，陷入“财务造假”疑云。如今回应来了，能否打消投资者疑虑？
2021年，在猪企大面积深度亏损之际，但牧原股份却成了一个特例——2021年实现归母净利润69.04亿元。同时，在猪价暴跌，其他猪企均发生不同程度资产减值损失的情况下，牧原股份却未计提资产减值准备。
如此差异也吸引了深交所的关注。5月18日，深交所要求牧原股份说明六大问题，包括是否存在流动性风险、贸易和屠宰等业务收入暴增数倍的原因、大额关联采购的合理性、猪价大跌却未对存货计提跌价准备的原因及合理性、固定资产等未计提减值准备的原因及合理性等。
5月31日，牧原股份就此问询函做出回复。
本文根据牧原股份的回应，一是分析其2021年利润是否造假，这主要取决于牧原股份未计提存货跌价准备和资产减值准备是否合理；二是判断牧原股份目前是否存在流动性风险。
为何不计提存货跌价准备？
牧原股份2021年并未计提存货跌价准备，究其原因，在2020年行业产能亟需恢复，种猪和仔猪价格高企时，牧原股份因独特的育种技术，不仅不需要高价购买种猪和仔猪，反而可以通过大批量销售种猪、仔猪获得超额收益。
反观其他猪企，为保持正常的出栏节奏或者为获取更多利润而激进扩张，不得不高价购买种猪和仔猪，并最终在2021年猪价暴跌中带来大规模的减值损失。
2021年，牧原股份存货期末账面余额为344.76亿元，同比增加62.78%。其中原材料（包括小麦、玉米和豆粕等）为70.65亿元，库存商品（冷鲜肉和冷冻肉等）为2.86亿元，消耗性生物资产（包括仔猪、保育猪和育肥猪等）为271.25亿元，同比增加93.78%。
在行业下行同行们均发生不同程度资产减值损失情况下，牧原股份却未对上述存货计提跌价准备，原因是什么？
首先，牧原股份在回复中确定了存货跌价准备的计提方法——按照成本与可变现净值孰低计量。
在期末，当存货成本高于可变现净值时，计提存货跌价准备，计入当期损益；反之，不计提存货跌价准备。
（1）牧原股份原材料均为进一步生猪养殖生产所持有，根据企业会计准则，为生产而持有的材料等，用其生产的产成品的可变现净值高于成本的，该材料仍然应当按照成本计量，不单独进行减值测算与计提；
（2）库存商品不存在减值的情形，无需计提库存商品跌价准备。
（图片来源：公司公告）
（3）消耗性生物资产不存在减值情形
假定将仔猪、保育猪和育肥猪饲养至可销售状态的商品猪出售，以出售价格扣除由期末状态饲养至可销售状态的商品猪期间发生的饲养成本，以及销售费用后的金额作为其可变现净值。
经计算单头生猪的可变现净值与期末成本如下：
（注：单位—元/头；期末消耗性生物资产中包含待产仔猪，由于该成本为归集的待产仔猪的成本，等待 母猪生产时，将相应成本分摊至对应的仔猪，因此在做减值测试时不对其单独进行测算）
以上可见，报告期内，牧原股份消耗性生物资产可变现净值高于期末成本，因此不计提存货跌价准备符企业会计准则的规定。
那么，为何其他上市猪企大面积计提了存货跌价准备？
究其原因，2019年-2020年因疫情影响，国内母猪总量急剧下降，为保证供应及获取利润，温氏股份、正邦科技和新希望等猪企高价外购母猪、仔猪，2021年猪价下跌导致单头可变现净值降低，低于期末成本，由此带来大规模的消耗性生物资产减值，其中仔猪减值最为严重。
2021年，新希望计提存货跌价准备14.07亿元，其中消耗性生物资产计提13.28亿元；正邦科技计提存货跌价准备3.30亿元，消耗性生物资产计提2.80亿元；温氏股份则计提存货跌价准备8000余万元。
为何不进行资产计提减值准备？
截至2021年末，牧原股份固定资产账面价值为995.51亿 元，同比增加70.08%。其中，处置或报废3.01亿元，同比增加161.74%。生产性生物资产的账面价值为73.51亿元，同比减少 1.23%，其中处置115.64亿元， 同比增加84.43%。
深交所要求牧原股份说明，为何公司未对上述资产计提减值准备？
首先，牧原股份回复称，公司固定资产报废或处置主要是因生物防控需求，2021年公司对猪舍及配套设施实施了升级改造，拆除旧工艺部分，进行处置或报废。
各项固定资产均处于正常的生产使用中，不属于技术陈旧或无法使用的固定资产，相关处置与报废均已按照企业会计准则进行账务处理，不存在明显的减值迹象，故公司未计提减值准备合理。
（图表来源：公司公告）
公司生产性生物资产包括未成熟种猪和成熟种猪，种猪包括种公猪和种母猪。公司生产性生物资产处置主要有以下几个方面情况：①未成熟种猪在种猪选育的过程中，经过选育未能达到公司种猪标准的直接对外进行销售；②转至成熟种猪后，对繁殖性能相对较差的种猪进行淘汰，直接对外销售；③根据市场行情和市场种猪需求情况，对外销售种猪。
公司对生产性生物资产进行减值测试，并按照成本与可回收金额孰低计量。成本高于可回收金额的，计提减值准备，计入当期损益。经测算，报告期末，牧原股份的生产性生物资产不存在减值情形，无需计提减值准备。
（图表来源：公司公告）
另外，2021年，牧原股份对河南龙大牧原肉食品有限公司、广东广垦牧原农牧有限公司、融通农发牧原（崇州）有限责任公司等3项长期股权投资在权益法下确认的投资损益分别为-1,035.39万元、-178.55万元和-6.74万元， 本期未计提减值准备。
牧原股份回复称，以上三家子公司处于正常运营状态，具有良好的偿债能力，可实现独立持续经营，不存在资产的经济绩效远低于预期的情况，不存在减值迹象。
是否存在流动性风险？
牧原股份表示，公司经营性现金流稳健，经营现金流入可以满足公司日常营运资金需求。但妙投认为，牧原股份存在流动性风险，但整体而言风险可控。
2021年末，牧原股份持有的货币资金余额为121.98亿元，同比减少16.42%，其中受限资金余额37.90亿元，同比增加453.64%； 持有的有息负债（短期借款、一年内到期的非流动负债、长期借款、应付债券）余额为525.90亿元，同比增加 67.94%。
报告期内，资牧原股份资产负债率为61.30%，同比增加15.21个百分点；经营活动产生的现金流量净额为163亿元，同比减少 29.71%，筹资活动产生的现金流量净额同比减少45.76%，投资活动产生的现金流量净额为-359.68亿元。
因此，牧原股份被要求说明是否存在流动性风险。
牧原股份回复表示，假设参考营运资金计算公式计算营运资金需求，即营运资金需求=经营性流动资产-经营性流动负债，截至2021年末，牧原股份的营运资金需求约为14.23亿元。报告期末，公司的货币资金余额为121.98亿元，能够覆盖营运资金需求。
但妙投认为，牧原股份仍存在较大的资金压力。截至2022年3月31日，牧原股份货币资金余额161.16亿元，难以覆盖319.7亿元的短期借款，资金缺口高达158.54亿元。
当然，流动性危机也是猪企如今共同面临的问题。
但值得注意的是，根据之前公告，牧原股份申请向控股股东借款额度不超过100亿元，有效期3年。牧原股份表示，控股股东的资金支持可缓解公司的短期资金压力，降低公司在行业周期底部的财务风险。
此外，截至2021年末，牧原股份储备债券批文合计220亿，截至目前批文额度尚未使用。公司也已审议通过了2021年度定增议案，募集资金总额不低于50亿元且不超过60亿元，目前该事项正处于发行审核阶段。
如果融资不顺利，牧原股份或许会通过售卖原材料、仔猪、肉猪、母猪及其他资产等多种方式， 增加资金回流，减少饲料原料消耗带来的资金支出。
截至2021年末，牧原股份原材料、消耗性生物资产和生产性生物资产的账面价值分别为70.65亿元、271.25亿元和73.51亿元。
整体来看，牧原股份存在较大的资金压力，但风险可控。此外，值得注意的是，由于种猪恢复周期较长，难度较大，如果牧原股份通过售卖种猪缓解现金流压力，就会影响其生猪产能目标的完成率。
牧原股份为何在2021年逆势盈利？以及如何为牧原股份估值？想了解相关内容的投资者可以参看以下两篇妙解公司：
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