《狂飙》能让爱奇艺们“飙”多久？| 行研

出品 | 妙投APP

作者 | 段明珠

头图｜《狂飙》剧照

核心看点：

1. 当前影视股处于政策底、业绩底和估值底，当前有优质内容涌现，加上消费复苏，走出底部的预期较大；

   
   

2. 整个影视产业链从上到下包括内容制作、发行及放映三个环节；每个环节的投资逻辑稍有差别，但优质内容的重要性怎么强调都不为过；

   
   

3. 影视板块中更具投资价值的是下游在线平台，走出政策底和业绩底后PE可给到30倍左右。

开年一部《狂飙》让爱奇艺股价也“飙”起来：从1月14日播出后，爱奇艺股价从最低的5.4美元最高涨到7.88美元。

爆款推动业绩与股价上涨在影视股这屡试不爽。今年史上第二春节档的票房大户《满江红》，其主控方欢喜传媒也一度单日涨超10%。

只是爆款带来的推动力并不长，春节后首个交易日影视股纷纷跳水，将“利好兑现就是利空”展现得淋漓尽致。

当前影视股处于政策底、业绩底和估值底，当这一大波优质内容涌现，加上消费复苏，是否意味着影视赛道有了布局的价值？影视股又该如何投资？

影视股能从低谷走出吗？

在疫情之前，影视股就已经处于下行通道，疫情更是加剧了这一情况：申万影视院线板块的公司疫情三年间总市值下跌了近20%。

整个影视产业链从上到下包括内容制作、发行及放映三个环节。

内容公司就是电影电视剧内容的输出方，典型的是光线传媒、华策影视等。其收入主要来自内容的投资与制作，竞争核心在于影视IP的丰富性及爆款内容的持续创造能力，这两项能力同样深刻影响公司的股价。

发行公司是将内容分发到各大院线、影院，代表的有中国电影、猫眼娱乐等。这类公司同样受限于内容供给的量和质，比如中国电影虽有政策红利（国外影片发行的排他优势），但在2022年引入进口影片较少的情况下，发行业务收入同比降40%。

放映公司很好理解，线下是院线，如万达电影；比较容易忽视的是线上平台，在疫情中起到对线下的部分替代作用，典型的如爱奇艺。但无论线下还是线上，它们核心竞争力在于优质内容、规模效应，及运营成本的控制上。

可见，整个影视产业链非常依赖爆款（优质内容），但爆款的产生具有不确定性，且能打造出系列IP的成功例子有限（唐探算是少有的成功案例），这就导致相关公司（尤其是内容制作公司）业绩波动严重，资本市场几乎无法看到一个可持续、且规模化的增长逻辑，估值也就很难走高。

而线下院线过往相对能够“旱涝保收”，但在疫情中也受挫最严重；且过往高溢价收购来的资产又大幅贬值，让财务表现进一步恶化，从而影响了估值。

不过市场对影视股2023年从政策底、业绩底和估值底中走出来的预期较大。

从政策角度看，2016年影视传媒被窗口指导不能IPO，不能重组；2022年博纳影业在A股上市，乐华娱乐刚刚在港股上市，意味着政策端、资本端重新对影视股开放。不仅如此，政策从抵制“天价片酬”、惩治逃税漏税、规范内容制作等多方面解决行业的顽疾，伴随行业出清，整个生态更为健康。

数据来源：艾媒数据中心

从业绩角度看，影视股盈利能力尚不理想：在已发布业绩预告的影视上市公司近8成无法实现盈利。比如万达，虽然今年春节档其旗下的影院分账票房收入达到了8.88亿，但预计2022年亏损13-19.5亿元，成为亏损最多的影视公司；这和2022年疫情影响线下影院无法营业有直接关系。

若后续疫情影响因素减弱，理论上有利于提振影视股的业绩。此次春节档实现67.58亿的票房，就极大鼓舞了市场，显示出影视消费的需求仍然旺盛，消费能力也在。

数据来源：公司公告

且困境迫使行业不断降本增效，上游制作成本得到有效控制，费用率管控效果明显；另外，过往行业野蛮生长时有较多高溢价收购导致高商誉，这些年也逐步得到改善，负债情况整体得到改善。

再参考国外影视传媒复苏情况（主要是电影院线），在宽松的疫情防控政策下，美国、日本、英国、法国等国票房较2019年恢复率均在60-70%左右；而中国在供给端更为充足的情况下，恢复程度和速度或更值得期待。

不过并不是所有人都适合投资影视股。影视行业上游内容制作方根据项目推进情况波动性较大；线下渠道也没有形成绝对的头部集中格局（有出清但达不到垄断，下文详细探讨），线上平台股价影响因素更为复杂。

综合来说，建议对行业更为了解、能承受波动性，或是有耐心可以在板块底部长期布局的投资者可进一步关注。

影视股可怎么投？

如前所述，内容制作板块要关注IP储备的丰富度和爆款打造能力，前者相当于爆款的储备池，后者要考验制作能力，如今消费者内容鉴赏能力逐步提升也在倒逼制作公司自我提升。

这一板块又可细分为偏电影制作和偏电视剧制作。

电影公司中，有代表性的是国家代表队中国电影，由于其布局了全产业链，几乎被认为是只影视ETF；而民营代表光线传媒在此次春节档中参与了大热的《满江红》，还主推动画电影《深海》，前者预估可为其贡献收入超亿元，后者或能获得3亿左右的分账收入。

不过投资两家时也要注意，前者更多提供行业β收益；后者在差异化走动画电影路线且大量投入后，后续作品未能复现《哪吒之魔童降世》的成功，其优质内容制作能力还有待考验。

相比电影，电视剧市场受到的疫情冲击相对较小。“电视剧第一股”华策影视虽然在2022年上半年电视剧销售规模同比下降33%，但消除疫情因素后应该有所恢复，且储备项目较多（有13部电视剧、4部电影），今年跨界电影在春节档也有所斩获；未来三年还计划投资、制作、发行电影30部以上，票房达到100亿以上，可以持续关注。

线下院线中，万达电影在疫情三年中市场份额逆势提升，2022年市占率达到17.26%。春节档期间，万达旗下的影院分账票房收入达到了8.88亿，约占总票房收入的13%，观影收入比横店、星铁、大地、CGV加总收入都多，占本次影院分账票房的14.3%，已经是国内第一大院线。

不过万达电影去年刚经过人事振动，经营上资金压力较大（2022年Q3资产负债率为69.84%），过往“跑马圈地”带来的高商誉仍存在减值风险（Q3商誉余额为43.54亿元），只能说刚从困境中有反转迹象。

相比较之下，爱奇艺、芒果超媒这类长视频稳定性更强。

爱奇艺到2022年Q3，已连续三个季度实现运营盈利，连续四个季度实现运营利润增长；前三季度运营利润累计达到近12亿元。这意味着其主打的降本增效走得通（但增长天花板仍存在）。

关键在于其一直有新的爆款内容来提升收视率和货币化率：2018年《延禧攻略》、2021年《赘婿》，2022年《人世间》，2023年《狂飙》。2021年的赘婿助其Q1营收超80亿元，会员规模达1.05亿，此次狂飙的各项数据表现更佳，仅春节假期就带动了爱奇艺剧集频道播放时长环比增长33%，应该能进一步提升今年Q1业绩。

芒果超媒去年也处于行业逆风中，不过从2022年Q3营收净利的下滑趋势已有所减缓。其背靠湖南广电，有持续制作优质的内容（尤其是综艺节目）的能力，有望实现业绩提振。

总体来说，内容制作板块波动性较大，或在暑期及国庆前后能有新一波行情；院线板块今年受益复苏，业绩弹性更大，建议关注头部；影视板块中更具投资价值的是下游在线平台，走出政策底和业绩底后PE可给到30倍左右。

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