2025年11月，DRAM和闪存价格开始飙升。其中DDR5的价格涨幅尤为异常。笔者尝试推测背后可能存在的原因。

01

DRAM价格暴涨

11月半导体行业最受关注的事件，大概就是DRAM与闪存价格正式进入新一轮上涨周期。相关的新闻已经不少（例如“LPDDR供应吃紧，AI推动价格飙涨”），但仍有必要从行业角度进一步推敲背后的原因。

此前，三大DRAM厂商（SK海力士、三星、美光）陆续宣布停止DDR4生产，随后长鑫存储也被曝出将停止DDR4投片。这一连串退出动作，使DDR4在短时间内变成紧缺品种，从而导致行情突然冲高，并出现罕见的Bit Cross（新旧代产品价格倒挂）现象，即相同容量下，新一代DRAM的价格反而低于上一代。直到现在，DDR4的价格依旧在高位，说明四家厂商的DDR4停产计划没有改变。在目前DDR5的供需状况下，DDR4退出基本属于趋势所向，恐怕也没有其他更现实的选择。

真正让人意外的，是DDR5的走势。前文曾整理过DRAMeXchange在4月至6月之间的DDR4（16Gb 3200）与DDR5（16Gb 4800/5600）现货价波动，这次把时间区间往后延伸，得到的结果显示，DDR5再次出现明显上涨，并与DDR4出现新的Bit Cross现象。更关键的是，这一波上涨的斜率过于陡峭，从行业角度看，属于明显的异常波动。

图1：DDR4/DDR5现货价格来源：基于DRAMExchange数据由笔者制作

消费端的价格表现则更加直观。以美光的消费级品牌Crucial为例，型号为CT16G56C46U5的DDR5-5600 16GB内存在Amazon日本站的价格曲线非常极端：

11月4日之前价格在1万日元以下，之后一路跳涨，先到11480日元，再到16880日元，到12月初已接近2.2万日元，12月6日更涨至2.4万日元。换言之，不到一个月时间几乎翻倍，并且目前呈现缺货状态。以DRAM行情的历史经验来看，这显然不是正常的结构性上涨。

图2：价格走势数据通过Keepa获取

02

当前的急剧上涨

接近于"恐慌性买盘"

那么，这一轮上涨究竟由谁引发？目前并没有明确信息。从迹象判断，这轮行情与此前DDR4上涨不同，反而更像是一种行业性的“抢货”或“恐慌性备货”。类似过去石油危机时的卫生纸抢购，或疫情初期的口罩抢购，市场并不一定存在真实短缺，但情绪性的提前囤货反而造成了短缺。

业内传出的推动因素大致包括几类：一是主要的服务器厂商为了应对AI服务器需求暴涨，一起提高DDR5内存与企业级NVMe SSD的库存水平；二是GPU和AI处理器厂商在加大HBM的采购量，以匹配未来的交付；三是有外媒报道NVIDIA“转向采用LPDDR”，使其成为类似大型手机厂规模的客户。

最后一点最令人困惑，但外媒的表达中确实提到NVIDIA“最近”转向LPDDR。实际上，NVIDIA的Grace CPU已采用了大量LPDDR5X，下一代Vera CPU也大概率继续使用LPDDR，只是这并非“最近”才发生的改变。即便如此，随着AI市场的高速扩张，各家公司希望尽早锁定关键组件的供应，这种策略完全合乎逻辑。

在AI服务器（包括一部分边缘侧AI服务器）需求集中爆发的背景下，明年存储芯片和存储器的合约被提前大量签下。DRAM厂商最初还在庆祝“明年合约提前锁定、货量确定”的利好，但随着合约量持续堆高，厂商发现这些订单已经接近甚至超过现有产能。消费级与DIY市场的资源被进一步挤出，导致现货供应快速收紧，价格同步拉升。

最终的结果是，连美光都决定从Crucial消费级业务撤出，把有限的生产能力全部转向企业级和AI服务器方向。这一决定反映了真实的生产压力，也解释了为何市场现货价格会在短时间内急速冲高。

03

HBM／LPDDR／DDR需求的再分析

不过笔者在这里最感到疑问的是：大家这样提前大量采购固然可以，但GPU真的能按计划供应吗？

回到这次涨价的逻辑链条，NVIDIA的下一代GB300、Rubin／Rubin Ultra，或者AMD的Instinct MI350、MI400系列，都将搭载大量HBM3E／HBM4。当前能够供应HBM3及之后规格的厂商只有SK海力士、三星和美光，它们都以最先进的DRAM工艺来生产这些产品。虽然底层DRAM单元结构相同，但DDR、LPDDR与HBM的DRAM Die完全不同，因此当HBM需求持续增长时，分配到DDR／LPDDR的产能被压缩，也就不难理解DDR／LPDDR会变得吃紧。

然而就HBM本身而言，供应计划必须通过内存厂与NVIDIA／AMD之间的Contract（长期合约）锁定。双方会依据GPU的生产计划来签订对应的内存合约，因此HBM不太会在短期内出现“突发性的需求增加”。即使某家公司突然宣布“我们把GPU的产量翻倍”，内存厂商也无法临时提高HBM的供应能力。换句话说，HBM的需求变化本应早已被内存厂商纳入计划，否则才奇怪。

接下来看LPDDR。如前文所述，NVIDIA的Grace以及未来的Vera都会使用LPDDR。因此，如果Grace／Vera的出货速度提升，LPDDR出现供给吃紧并非不可能。不过LPDDR与HBM类似，是直接以BGA封装焊接在板上，而非像DDR5 DIMM那样以模组形式出货。因此这部分需求也一定是通过NVIDIA与内存厂之间的长期合约来保障的。从道理上讲，内存厂也应该早已把这部分出货计划计算在内。

最后是DDR。NVIDIA的Grace Blackwell或Vera Rubin架构本身并不使用DDR5，但对于那些提供“HGX B200／B300（仅Blackwell，不含Grace）＋x86白牌服务器”组合方案的厂商来说，DDR5就是必需品。AMD方面，EPYC服务器CPU与Instinct MI300／MI400组合同样依赖DDR5，因此参与DDR5调度的玩家数量更多。

这里AMD自身并不负责系统集成（即便是Frontier、El Capitan，或近期的Helios、Herder等大型系统，也都是与全球企业级关键技术提供商HPE合作交付），所以DDR5的采购工作是由合作伙伴负责的。如果DDR5的需求真的突然大幅增加，那就只能说明在这块链路上发生了某些情况。

04

GPU供给是不是

被额外追加了？

我能立即联想到的情景大致如下。

例如有A～E五家合作伙伴企业，它们事先从GPU厂商那里收到通知，称“到明年Q1之前，每家公司每个月都将能够获得1万颗GPU的供应”，因此它们基于这一预期制定事业计划并进行组件的采购。然而，如果GPU厂商随后又发来通知，表示“整体产能今后每个月可以额外增加1万颗”，情况就会变得完全不同。

那么A～E这几家公司会如何判断？虽然尚不确定这额外增加的1万颗GPU是否能够全部被某一家公司独自获得，但如果等到实际分配之后再发现“组件不够、服务器无法按期出货”，那无疑会造成极大的机会损失。

尽管这1万颗GPU最终是被某一家全部拿到，还是五家分摊为每家2000颗，目前都尚未可知，但从现实的经营判断来看，各家公司自然会尝试争取尽可能多的份额，因此会提前着手追加采购组件。与1万张GPU相比，零部件成本要低得多。如果因为吝啬而错失良机的话，即使有无法追加采购筹措到库存的风险，也要追加订货，这是人之常情。

因此，A～E五家公司下达的采购量就不再是支撑1万颗GPU服务器所需的组件总量，而会膨胀至足以支撑2万颗规模的量级，也就是说大致相当于翻倍。结果就是，在Contract（合约采购）的层面上需求出现了突然的激增。这完全重演了疫情时期口罩短缺的剧本：正是由于担心未来会出现短缺，用户（在这里是合作伙伴企业）竞相囤积库存，从而让整个供应链陷入失衡与混乱。

从图1中也可以看出，这一次的价格飙升确实带有非常异常的特征。与其说是基于计划逐步堆积的需求，不如说是带有强烈恐慌色彩的突发性需求暴涨，使得存储厂商的应对完全落在后面。

Crucial业务的终止就可以视为最典型的例子，换言之，就是Contract订单突然累积到一个程度，以至于连维持Crucial业务持续所需的生产量都无法保证。此外，尽管在官方层面有所否认，但诸如“三星拒绝其智能手机事业部提交的LPDDR合约（据称是因为外售价格更高，从而能提升三星整体的收益）”之类的传闻，或者“过去NVIDIA在向消费级GPU厂商提供产品时通常采用GPU＋GDDR的组合方式，而如今却切换为仅提供GPU本体（GDDR由于价格飙升和入手难度加大，NVIDIA将相应的供给风险与价格压力转移给了合作伙伴）”之类的报道，也都被持续传出，而这些现象恐怕正象征着此次市场波动所带来的混乱程度。

05

GPU的供给量

真的能够增加吗？

不过一个朴素的疑问随之而来，即NVIDIA与AMD是否真的能够提供足够数量的GPU，以对应这样一轮突然增加的需求？就目前而言，这最终仍是一个无法绕开台积电N4／N3工艺产能的结构性问题，而只要台积电不在这些节点上显著增加生产量，这个矛盾就难以得到解决。

然而根据目前能够听到的信息来看，情况似乎并未朝着可以期待的方向发展。确实，美国亚利桑那工厂已经开始运转，使得产量相比过去有所提高，这一点毋庸置疑；但实际上，即便芯片能够在亚利桑那完成制造，由于“CoWoS（Chip on Wafer on Substrate）”先进封装目前只有中国台湾能够处理，因此在流程上仍必须将亚利桑那生产的晶粒送回中国台湾进行封装，而只要这一环节的产能无法提高，GPU的最终可供数量就无法实质性增加。

按照前述例子，若把月产5万颗提升至6万颗，这种范围内的增量大概还是可行的；但若要让其提升至10万颗，当前阶段几乎不具备现实性，且在短期内看到能解决这一问题的迹象也相当困难。

因此，接下来会出现的情形大致可以想象成与疫情时期口罩的情况完全相同。合作伙伴企业基于扩大的Contract数量采购了大量的存储产品，但GPU的实际供给却无法跟上，于是存储就以库存的形式持续积累。不过问题在于，将如此庞大的库存跨会计年度保留是否现实，这一点可能相当严苛。

从这一角度推断，在各家公司财年末附近，它们可能会尝试采取某些方式将这些积压的库存释放出去，并由此流向市场，进而造成价格下跌的局面。对于采用自然年度作为会计周期的企业而言，由于当前阶段库存可能并未堆积到特别高的水平（毕竟Contract签订虽已完成，但DDR5现货的实物可能才刚刚开始陆续到货），2025年度的财报大概还能维持过去的状态。但若要撑到2026年度，则可能相当艰难，因此这些企业很可能会在那个时间点前后开始想办法减少库存。反过来说，在此之前价格持续维持高位的状况也完全不足为奇。