先说“古代货币制度”，该制度非常简单，就是财政和民众。政府直接印制货币，向民间采购物资或支付公务员、军队的工资，那么货币投入民间。然后，民众通过交税的形式，又将一部分货币支付给政府，政府以此回笼了货币，且也依靠此手段来确保大家愿意使用该货币。

这一制度的本质，就是政府直接印制货币，而其财政赤字（财政支出超过财政收入的部分）就直接构成了货币发行量。也就是说，政府用这部分货币发行量，无偿征收走了一部分社会产出，用于公共开支。从这一角度而言，赤字就是税（上图中是15元），而名义叫税的那个金额（上图中是5元），其实不是税。

该制度的弊端非常明显。一是政府容易超发货币，导致社会中过多的产出被政府收走，剩下可供民众使用的物资变少，导致通货膨胀。这种事情古今中外都有发生，主要是发生在遇到战争等重大开支时。二是，即使保证不发生通胀，政府也很难事前判断向市场投放多少货币是合适的，很难形成一个精准投放。

为解决上述问题，在上述简单的制度中，纳入市场因素，经过层层演变，最终形成目前的“央行—银行”二级银行体系：央行向银行投放基金货币，银行向民众投放广义货币。通过央行的相对独立性来控制通胀，通过银行的商业化运营来缓解投放数量的准确性问题。

因为财政赤字因素依然存在，仍然会对货币投放产生影响，因此也纳入该因素，形成“央行—银行—财政”三方制衡的货币体系。该制度下，银行、财政均在央行开户，财政收支通过该账户进行。然后，民众在银行开户。

此时，银行、民众和财政之间的收支（上图的虚线部分），均通过开户账户进行。这时的财政也会发生赤字，而赤字对货币发行量的影响，与古代货币制度有所差异。由于现代财政在央行的开户不能透支，但可以借钱，于是赤字会体现为政府先通过发行债券的方式，借入资金。此时分两种情况：

一是，民众申购政府债券。民众在银行账户中的余额减少，同时银行在央行账户中的余额减少，财政在央行账户中的余额增加。从央行角度，可以描述为：央行减记银行在本行的账户，增记财政在本行的账户。

等财政又将该资金支出，则会经历一个上述过程的逆过程，以财政向一位公务员发工资为例：央行减记财政在本行的账户，增记“公务员的开户银行”在本行的账户，然后公务员的开户银行收到这笔钱后，同时增记公务员在本行的账户余额。

此时，所有财政、央行、银行、民众的金额恢复到发债前的状态，只是民众中的两个人之间的钱变了，购债人的钱去了公务员。货币总量没变，这就叫赤字债务化。

这种赤字的本质是，购债人通过财政这一“信用中介”，间接将钱借给了公务员，全社会流通的货币总量不变。所以，并不是赤字就一定会带来通胀。

二是，银行申购政府债券。在我国，银行是申请政府债券的主体，占比达到80%以上。银行申购政府债券时，比较简单，央行减记银行在本行的账户，增记财政在本行的账户。民众这边没有任何涉及。

等财政将该资金支出，则和上例一样，仍以财政向一位公务员发工资为例：央行减记财政在本行的账户，增记“公务员的开户银行”在本行的账户，然后公务员的开户银行收到这笔钱后，同时增记公务员在本行的账户余额。

和发债前相比，民众（公务员）多出来一笔资金。显然，货币增发了，这就构成了赤字货币化。

这部分内容可小结为：

在“央行—银行—财政”三方制衡的货币体系下，银行通过向民众投放资产业务派生广义货币是主要的货币来源，此外，银行通过购买政府债券，通过财政间接地也投放了一部分广义货币。虽然最终来源都是银行，但前者由银行主导（背后是货币政策当局调控），后者主导权则更多在财政。

如果再追溯下去，银行购买国债的钱又是哪来的呢？一般是央行向银行投放的基础货币（现实中可能反过来，银行先拿原来的钱去买，然后再将国债卖给央行，但本质不变）。这也意味着，央行通过给银行投放基础货币，让银行去买国债，绕开了央行不能直接买国债的限制。但本质还是央行增发基础货币来弥补赤字。

现在，政府面临两个课题：

（1）维持一个合理的赤字水平，最好是保持赤字率不变，赤字总量随着经济总量同步增长。

（2）尽可能寻找除银行之外的其他购债者，实现赤字债务化，从而不增发货币，控制通胀。

以下以美国的实际数据为例，观察政府债务、赤字、货币问题。

截止最新10月14日的数据，美国国债余额为37.9万亿美元，我们可以将这个近似为美国的累计赤字。该数字刚刚创出新高，因此近期受到了市场的关注，该国试图控制赤字的努力未见效果。

不过，美债的持有人中，由本国银行、美联储持有的部分并不多，因此大部分不会投放货币，不会严重影响通胀。根据6月末数据，全部美债中，由海外投资者持有的比例约26%，其中中国持有2%，最近在减持，但其他很多国家仍在增持。国内投资者持有占74%，其中，美联储占10.5%，银行占6.8%，这两者合计不到两成。

此处有一点与我们前文的虚拟模型不同之处，即引入了开放经济体，有海外投资者。当美国人使用美元进口商品时，海外出口商持有了美元，这部分大概是不会在美国国内消费的，因此会导致美国国内实际流通的美元暂时减少。当海外投资者又买回美债，财政部又将资金支出，那么美国国内美元又恢复原数。

可见，由于美债良好的信用，吸引了全球各类投资者，目前还不用担心没有人买，暂时也不需要仰仗稳定币储备资产等新资金的购买。余额中，仅不到两成由本国央行、银行持有，债务货币化比例不高，因此赤字也不是美国通胀的主因。当然，这并不意味着永远高枕无忧，如果美债总量依然按近期的速度快速增长，不但会带来沉重的付息压力，也可能会逐渐影响全球投资者对其的信心。