我所听到的搜狐与360的交易-虎嗅网

5月10日晚，在杭州黄龙体育场结束了淘宝10年后，我跟着青龙老贼参加了一个投资圈的夜宵聚会。收获颇丰。

首先是，在聚会的路上，《经济观察报》的迟有雷从他的渠道得到了有关360和搜狗的消息。而后，迟有雷把消息告诉了他的朋友，半小时后，微信圈上开始流传这条消息。

其次，我在这场聚会上，和邻桌的这位投资者换了换名片，问了问360和搜狗的有关情况。他告诉我了进一步的消息。

消息是：360将以4亿美元现金+价值10亿美元股票，拿下搜狗。

交易前，搜狐持有搜狗63%股份，云锋基金持有搜狗6%，张朝阳16%，管理层15%。交易后，搜狐将获得大量套现以及360的股份，张朝阳个人也可能套点现金回家数数，云锋基金，手里的股票就变成360的了。

但别担心搜狐至此就失去了搜狗。表面上看，搜狐没了搜狗。实际上，搜狐反而成为了360的第一大股东。用一个搜狗去换一个360第一大股东，并可以用4亿美元现金去买PPLive，以和搜狐视频打包上市，值么？

(插个话：PPLive的营收比PPS略好，百度用3.7亿现金收购的是一个不计入游戏收入的PPS，而游戏收入在PPS的比重至少在30%以上，因此，4亿美元是拿下PPLive的合理价格，而如果不拿下PPLive和搜狐视频整合，后者已很难单独上市。)

360目前市值48亿美元。那么，价值10亿美元的股票相当于20%的360股权。也就是说，通过换股，交易完成后，搜狐将持有360股权的20%。

20%是个什么概念？交易前，周鸿祎个人持有360股票17.7%，为第一大股东，齐向东持有9.5%，YoungVisionGroupLimited持有8.6%，沈南鹏持股5.4%，红杉持有5.4%，肇信资本持股5.4%，曹曙(360总工程师)持股4.9%。也就是说，交易后，搜狐将成为360的第一大股东。

(插个话：这里再扩展一下。搜狐拿到的这个第一大股东在360并不具备最大的话语权。360的管理团队共持股39.3%。其中，来自周鸿祎、齐向东、曹曙三人持股总数就在32.1%。在董事会，来自搜狐的成员代表不会比来自360的成员代表多。也就是说，即使张朝阳做了360的董事长，也没太大意义，一旦双方未来爆发矛盾，360是可以根据在董事会上的人数优势，投票撤掉张朝阳的。因此，如果在交易协议中，不给搜狐更多的未来增持条款的话，搜狐在此交易中更多扮演的是财务投资者。当然，财务投资者并不排斥战略合作的可能)

但要执行上述交易，还得过一个坎儿，就是360的资金问题。截止2012年12月31日，360现金流及其等价物3.8亿美金(5月20日将发Q1财报)。截止2013年3月31日，搜狐现金流及其等价物不到8亿美金。其中，搜狗的现金流，应该有1个亿美金。

也就是说，理论上，4亿美元的交易现金，360只需要出3亿美元，因为另1个亿美元可以从收购后的搜狗现金流来补。

另外，此项收购可以通过“过桥贷款”来完成。即，360找一家金融机构，让这家金融机构来提供现金收购，完成收购后，再根据事先条款偿还债务。本次交易对搜狗的估值为14亿美元，理论上，360可以最多通过过桥贷款借债14亿美元。

(插个话：为何对搜狗估值14亿美元?这个推论在此前《科技观察》的《张朝阳手里的两张牌》中有写。即：搜狗的模式与360类似。360目前市值46亿美元。2012年Q4，360营收1.03亿美元，同比增长65%。而同期，搜狗的营收为4100万美元，同比增长78%。360的盘子比搜狗大，搜狗的增长性比360好。如果按相似的市销率来看，搜狗的估值约为18亿美元。再打一个20%的折扣，估值也在14亿美元。)

那么余下的问题是，张朝阳为什么要这么交易?就没有其它出路么?

比如，搜狐为什么不将搜狗卖给百度或腾讯?

如果全资卖给百度，那是张朝阳彻底不想玩搜狗了，而张朝阳希望的是通过部分换股，来持有收购方公司股票从而达成战略性的控制。价值10亿美元的股票在360可以拿到20%的股份，还是第一大股东，但换成百度，就只有3%的百度股份，这在战略性上毫无意义，且百度股票的增长潜力还看不见。此外，百度旗下还有奇艺这个搜狐视频的竞争对手。

同样的道理，搜狗也不会全资卖给腾讯。

而如果是将搜狗的部分股权卖给百度，那仍然被搜狐控股的搜狗故事就更好不好讲，哪有自己的增长空间是来自股东方的份额下滑的?

但如果是将搜狗的部分股权卖给腾讯，那么，腾讯能带来的就只是流量，没有360那么具有想象空间。

从业务面来看，搜狗和360整合在搜索上具有更大的想象空间，这个想象空间是腾讯和百度给不了的。

搜狗和360都有同样的“假想敌”百度。据CNZZ报告，今年4月，百度的搜索份额是67.21%，360是14.94%，搜狗是9.15%。如果360和搜狗合并，其共同的份额就是24.09%，超过了百度的1/3。而360和搜狗的搜索份额增长主要来自于百度的下滑。如果双方合力再增长20%，百度则下降20%，那么360和搜狗联合的市场份额将与百度相近。

而从人事因素来看，张朝阳从不把周鸿祎想象的那么有敌意，或者说过度的防范，这和王小川对周鸿祎的态度有很大的不同。在对抗市场强势霸主上，张朝阳甚至多次发表过与周鸿祎类似的观点。

至于另外有人说，360曾找过谷歌合作，这可能的确有，但只会是与搜狗整合的备胎方案。看看谷歌中国的可怜份额，以及与跨国公司在运营沟通上的麻烦劲，周鸿祎早在中国雅虎，就已深深的体会过。

也是因为搜狗在战略上发生了变化，才有了顺道而来的4亿美元资金，不用发债，以更直接的购买PPLive。

另外，我还得到一个消息，一名来自搜狐视频的内部高管透露，6月份，搜狐视频将有重大事情宣布。

此外，联想到张朝阳近来频频会见各路自媒体，高调出山，以及近段时间来搜狐和360的高涨的股价，看来，此事已成。

本内容为作者独立观点，不代表虎嗅立场。未经允许不得转载，授权事宜请联系 hezuo@huxiu.com
如对本稿件有异议或投诉，请联系tougao@huxiu.com

我所听到的搜狐与360的交易

大 家 都 在 看

大 家 都 在 搜

大家都在看

大家都在搜