美的计划减仓埃夫特落袋：完结一场不合适的“联姻”？

本文来自微信公众号：信风TradeWind（ID：TradeWind01），作者：张瀚文，编辑：松壑，头图来自：视觉中国

在私有化德国库卡的一年半后，美的集团（000333.SZ）终于决定结束与另一家国产工业机器人企业埃夫特-U（699165.SH）的联姻。

埃夫特6月7日宣布，称因投资计划的相关安排，持股比例达6.82%的美的集团拟通过集中竞价、大宗交易的方式，合计减持不超过3130.68万股，减持比例不超过6%。美的集团相关人士对信风表示不予置评，以公告为准。

截至今年一季度，美的集团为埃夫特第六大股东，所持股份均为埃夫特上市前取得，已经持有7年，距离股份上市解禁流通也已经过了近2年。

2020年7月，埃夫特在科创板挂牌上市，但股价上市即巅峰当日翻了近四倍收于30.98元/股，但随后在不到半年时间腰斩，跌至13.35元/股。2021年和2022年，埃夫特的股价跌幅分别达到17.45%和30.13%，这或可以解释美的集团在其上市一年，股份解禁后仍继续持有了两年。

翻开埃夫特的历年财报，难言乐观。2016年至2022年7年间，埃夫特始终亏损，其占比超六成的系统集成业务依赖单一大客户，毛利率仅有个位数；而另一部分毛利稍高的机器人整机业务则存在核心零部件国产自主化进展不及预期的风险。

更关键的是，投资入股七年来，埃夫特与美的集团的协同效应始终未能显现，而更像是美的集团的一笔财务投资，年化收益率勉强超12%，表现平平无奇。

在美的集团2015年年报中，其将参股安徽埃夫特智能装备有限公司17.8%股权，增持德国库卡股份，视为“积极布局机器人新产业，打造第二跑道”。只言片语间流露出美的在工业机器人产业的野心。

公告发出次日，埃夫特股价明显承压，全天低开低走，一度跌超8%，最终收于9.47元/股，跌幅达5.39%。

一、股东密集减持

就在一个多月前，美的集团完成了对科陆电子（002121.SZ）的实际控制，在B端业务储能领域完成了布局。

而此次对同属B端工业化业务的埃夫特的减持计划则显得有些决绝。若按照公告的上限6%的计划减持比例，美的集团对埃夫特的持仓将仅剩0.82%，退居第九大股东。

公告显示，美的集团的减持计划具体为在截至2023年12月12日的6个月内，通过大宗交易减持不超过2087.12万股；另在截至2024年1月2日的6个月内，通过集中竞价方式减持不超过1043.56万股。

招股书显示，美的集团持有的均股份来自埃夫特上市之前。2015年11月30日，埃夫特现第二大股东芜湖远大创业投资有限公司将其持有的3560万元出资额作价1.78亿元转让给美的集团。按一季度末持仓市值3.48亿元计，美的集团投资七年浮盈95.5%。

巧合的是，在美的集团计划减持前约半个月，排在第四大股东的鼎晖源霖同样计划减持不超过3130.68万股，其目前持股比例高达9.67%。

从埃夫特的业绩基本面上看，美的集团和鼎晖对其失去耐心并不奇怪。

2022年，埃夫特实现营收13.3亿元，同比增长15.73；净利亏损缩窄10.63至-1.76亿元，这也是自2016年以来，埃夫特连续第七年净利录得亏损表现。

今年一季度，埃夫特营收同比增长37.08%至3.9亿元，净利亏损敞口同比扩大19.09%至-4145.23万元。

仅就2022年报来看，美的集团并未在业务上对埃夫特有直接助力。报告期内，美的集团仅旗下芜湖美智空调设备有限公司与埃夫特产生6471元的转让材料关联交易。

埃夫特证券事务人士对信风表示，“公司目前在国内系统集成领域里面主要还是专注于喷涂和焊接，所以跟美的来讲的话，相对来说没有直接构成业务关系的。家电行业工业机器人的应用主要是搬运为主。”

不过，有从事工业机器人研究的业内人士向信风表示，产生协同效应只是次要的。“就像当初美的收购库卡是看好工业化的长期发展方向。至于为什么要卖埃夫特的股份，这个事并不好评价。”

家电行业资深观察人士刘步尘则向信风分析，美的收购库卡之后，当初通过入股埃夫特布局智能化就没有多大意义了。而美的现在减持，其认为和埃夫特“迟迟没有大的发展”有关。

二、埃夫特的“痛点”

难盈利的埃夫特在年报中将能否盈利与规模效应联系在了一起。

这更多取决于其相对高毛利的机器人整机业务进展。2022年这部分业务贡献了4.8亿元营收，占比不到四成，毛利率为15.75%。

靠高毛利整机业务实现规模效应提高议价权，进而实现盈利是埃夫特管理层的期待。其证券事务人士也向信风表示，今年公司计划营收达到16.5亿元，工业机器人整机出货超过1万台，进而实现扭亏。

要实现这一目标，需埃夫特销售量在今年同增八成。

2022年，埃夫特的轻型桌面机器人、中小型负载机器人和大型机器人的销售量合计达到6231台，分别同比增长-8.27%、45.77%和16.36%。

但销售量增长的同时也伴随着库存风险。三种机器人的库存量分别同比增长了53.01%、23.1%和77.32%。

更为关键的是，埃夫特的机器人整机并不能全部实现国产自主化生产。2022年，其核心零部件控制器、减速器和伺服驱动器的自主化率分别为92.28%、49.03%和2.27%。

据太平洋证券研报数据，三大核心零件占工业机器人整机的成本分别在30%、25%和10%。其尤其提到减速器由于采购规模的原因，无论是交货期还是成本议价能力，都远远弱于四大家族（发那科、ABB、安川、库卡）为代表的一线厂商。

而从研发投入来看，埃夫特也有所不足。其研发费用在2022年出现同比7.48%的下滑，研发费用率约为7.8%。作为对比，同为国产工业机器人厂商的埃斯顿（002747.SZ）的这一水平在10.4%。

有工业机器人研究人士向信风表示，这条路径理论上是可以走通的，一方面通过优化供应链来实现，另一方面则是提高自研水平。

“规模效应可以使得厂商在供应链上获得议价权，自研水平的提高则一定程度上提高毛利率。目前埃斯顿的大部分零部件均为自研。”上述人士补充道。

体现在毛利率上，2022年，埃夫特与埃斯顿约超20个百分点的差距，后者已经实现盈利。

目前，为埃夫特贡献大多数营收的是毛利率7.75%的系统集成业务，但这块业务存在过于依赖大客户的风险。2022年，其前五大客户合计贡献了6.1亿元的销售额，占比45.97%，其中第一大客户就贡献了33.5%，为跨国汽车制造商Stellantis集团。

埃夫特的证券事务人士向信风解释称这部分业务主要由海外市场贡献，由于客户订单金额较大造成单一客户占比高的情况存在。但同时对方表示公司和客户的关系比较稳定，“不排除由行业因素引发订单缩减（的风险）”。

本文来自微信公众号：信风TradeWind（ID：TradeWind01），作者：张瀚文，编辑：松壑