三种盈利模式

本文来自微信公众号：马靖昊说会计（ID：majinghao920），作者：马靖昊，头图来自：《华尔街之狼》剧照

净资产收益率实际上是财务分析中的核心分析指标，它认为一切企业的行为归根结底都在利润上。净资产收益率既是财务分析的出发点，也是始终贯穿财务分析的一个主线。以这一指标为起点，层层递推，就能得到揭示企业经营状况的其他指标工具。这个指标也可以横向比较不同行业的投资标的的盈利能力，当然，分析时需要关注其不同行业特点。

• 杜邦分析：净资产收益率指标的分解；

• 净资产收益率是企业净利润与净资产的比率。用公式表达就是：净资产收益率=净利润/净资产。

这个公式告诉我们，每投入一元钱，经过企业经营之后，每年能为股东带来多少钱的收益。

把这一公式予以分解，我们还可以得出公司净资产收益高低的决定和制约因素。

净资产收益率=净利润/净资产=（净利润/总资产）×（总资产/净资产）。

公式中，净利润/总资产被称为总资产净利率，总资产/净资产被称为权益乘数或财务杠杆。

进一步细分，总资产净利率也可以分为两部分，公式为：净利润/总资产=（净利润/销售额）×（销售额/总资产）。

公式中，净利润/销售额是销售净利率；销售额/总资产是总资产周转率。

综上所述，我们可以把净资产收益率表述为三个比率乘积。公式为：资产收益率=销售净利率×总资产周转率×财务杠杆（或权益乘数）。

那么，我们如何看待净资产收益率的高低呢？最简单的办法就是对照一年的银行理财的收益率。比如今年理财产品的收益率为6%，而一个上市公司的净资产收益率值要小于这个数，就说不过去了。因为这样的话，公司还不如去买银行理财产品！

净资产收益率这个指标也可以用来判断一家上市公司是否存在财务造假，比如2017年康美药业的ROE指标为13.41，和行业平均值13.81差不多；2018年康美药业的ROE指标为3.91，已经远低于行业平均值的11.82；到了2019年，和行业平均值的差距就更大了，这反映了康美药业实施了财务造假行为。

对净资产收益率进行杜邦分析，揭示了企业的三种盈利模式：

• 靠高杠杆率赚钱，是拿别人的钱来赚钱，用较少的股东投入就能撬动大量的资产“下蛋”。不过，其风控能力必须强，否则，当银根收紧、融资困难时，这类企业将受到巨大冲击，比如目前的华夏幸福、恒大地产。

• 靠高周转率赚钱，看起来只要薄利多销就可以。不过，其风险也大，对费用、渠道的管控能力要跟得上，管理稍有不慎，或者大环境遇到变化，就可能亏损。比如目前的永辉超市、苏宁易购。

• 靠高净利率赚钱，产品本身吸金，说明它有品牌优势，产品有很深的护城河，产品有定价权，别的企业在短期内很难复制。比如目前的贵州茅台、同仁堂。

表面上看起来，净资产收益率好像越高越好，但我们一定要进一步结合杜邦分析，如果高净资产收益率是因为有大量有息负债，这类企业在该指标的背后就隐藏着风险，它是以牺牲企业经营稳健程度为代价的。

因此，要警惕有大量有息负债的高净资产收益率的企业。一是会产生较大的财务费用减少盈利，二是如果公司的经营状况经历周期波动或者意外情况，过高的杠杆水平将带来灾难。

当然，也有企业之所以拥有高净资产收益率，是因为财务杠杆中有大量的无息负债，相当于投入资本不多，但依靠自身强势地位，占用了大量的上下游资金进行经营，这是企业竞争力强大的表现，这类企业没有利息吞噬利润的后顾之忧，可以运用更高的财务杠杆，从而可以拥有更高的净资产收益率，享受更高的估值。但在这类企业中，净资产收益率也不是越高越好，也要警惕上下游“挤兑”的风险。

高杠杆是把双刃剑，放大了盈利能力，但也增加了企业风险。企业破产很多时候不是因为没有账面利润，而是因为资金链紧张，所以需要关注企业负债水平，尤其是有息负债水平。

另外，还需要说明的一点是，由于净利润存在一个质量问题，并不是所有的净利润都表现为赚回来的现金，因此，只能说净资产收益率代表的是企业的盈利能力，并不代表企业的赚钱能力。这里再补充说明一下，赚钱能力与盈利能力是不一样的，因为权责发生制的采用，销售收入可以不收到现金，成本费用也可以不支付现金，导致利润与现金脱离开了，两者之间并没有太大的关系。

因此，利用净资产收益率进行财务分析时，数据必须是真实的、有质量的，而不是通过会计粉饰“做”出来的，比如收益须有现金保证，资产不能有减值跌价，负债和支出必须完整。

那么，什么指标才代表企业的赚钱能力，笔者认为是净资产现金回收率指标，该指标的比值越大越好。净资产现金回收率，即经营现金净流量/平均净资产×100%，它反映了企业的赚钱能力，可以作为是否分红的参考指标。只有赚钱了，才可能真正进行分红。

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