人民币贬值何时迎来拐点？投资者如何应对？

近期人民币汇率贬值加快。6月26日，央行授权中国外汇交易中心公布，银行间外汇市场人民币汇率中间价为1美元对人民币7.2056元。续创2022年11月10日以来新低。

自去年4月起，人民币快速贬值。在9月美元兑人民币即期汇率跌破7，11月达到年内高点后开始回落。今年5月以来，美元指数边际走强，随着美元指数突破103，给人民币带来贬值压力。到5月18日，美元兑人民币即期汇率再度破7。

那么，导致本轮人民币贬值的因素有哪些？对资本市场有何影响？预计接下来走势如何？个人投资者应该如何调整投资策略？

核心看点：

1. 国内经济疲软、外部环境严峻、国内利率降低是导致人民呈贬值趋势的主要因素。

2. 汇率对于出口行业有正面的影响，但不是关键。而是外需变强，出口才会变好，经济数据才好看，汇率才可能往上走。

3. 从对中国经济复苏的预期来看，我认为人民币汇率的下跌趋势还没有走完，但也临近尾声。等到后续出台投资、消费方面的政策，可能会迎来拐点。

4. 最近市场一直在震荡，我觉得现在还是要有一定的持仓，不用下牌桌。可以在较低位置时持有这段时间比较稳健的“中特估”，跌得多的消费、医疗、新能源可以等到机会做右侧。

Q：本轮人民币贬值的原因有哪些？与上一次下跌有何异同？

首要原因是经济复苏不及预期。从采购经理指数（PMI）、社会消费品零售额、工业增加值等指标，都可以看出国内经济复苏不太理想。特别是自2月达到峰值以后，这些指标一直坚定地下滑，明显不及外资和国内券商的预期。

进一步从拉动经济的三驾马车（投资、出口、消费）来分析：

1） 投资

房地产投资方面，目前房地产投资面临很大挑战。以北京为例，目前北京房地产市场的二手房挂牌量已经超过12万套。去年下半年，北京二手房挂牌量不到10万套，年末突破了10万套，今年上半年更是超过了12万套。这仅仅是北京二手房市场的情况，更不用说全国了。北京的房产市场是被广泛认为最具保值性的市场之一。而且，从开工和竣工的情况来看，房地产投资的形势也不容乐观。

基建投资方面，今年地方政府的债务负担非常沉重。如果进行基建，地方政府必须寻求资金支持，通常需要通过发行债券来实现。因此，最终实施基础设施项目时，只能依赖中央政府进一步增加债务杠杆。

最近有传闻称中央计划发行专项特别国债，用于推动一批项目实施。然而，特别国债并非我们第一次使用的工具，自2020年以来就一直在用。现在我们需要关注的是，这种工具的边际效益到底有多大。

那么，很多人都希望中央政府能够完全代替地方政府承担债务，但是这种期望并不现实。原因有两点：首先，中央政府也需要资金来满足其他用途；其次，如果中央政府替代地方政府管理债务，地方政府可能将失去债务管理的责任和权力。

所以，从房地产投资和基建投资来看，目前国内的投资都面临一定困难。

2） 出口

今年我国出口形势相当严峻。出口下降主要由于欧美市场的需求不旺盛，以及全球产业链正在经历重构的过程。

印度、马来西亚、越南以及墨西哥等地成为外资将产能迁出中国的目的地。这种趋势是可以理解的，在新冠疫情之后，人们意识到不能再依赖于单一国家和单一产业，希望构建具有弹性和灵活性的产业链，以确保供应链的稳定性。

3） 消费

今年的社零数据相比去年同期表现不错，但仍然低于预期。尤其是服务消费在今年得到了很好的恢复，而商品消费则相对较平淡。

投资、出口都受到影响，消费更多成为这两者的结果。虽然消费同比是恢复的，但是只有当人们有足够的资金时才能进行消费。

例如今年端午节假期总游客人数已经基本恢复到2019年同期的水平。然而，每位游客的客单价（即平均消费金额）却没有恢复到2019年同期的水平。这意味着，人们可能更倾向于观光旅行，而不愿意花费太多钱。这反映了居民消费的困境。

总结一下，从投资、出口、消费来看，国内经济复苏不及预期。而国内经济是影响人民币汇率的主要因素。

第二个原因，美联储的立场仍然很鹰派。虽然他们已经宣布停止加息，但是他们表示未来可能再加息两次。同时，美国目前的通胀水平相对较高，通胀粘性将在第三季度更加明显，因为去年同期的高基数已经过去。美联储认为通胀粘性仍然存在，不会迅速放松货币政策。

最近，欧洲央行刚刚加完息。英格兰银行也超预期地加息50个基点。各央行都意识到通胀很难降低，并且通胀是长期存在的。

如果重新构建供应链，可以增加供应链弹性，但同时会增加供应链的成本——很难找到比中国更有效率的国家。所以，追求供应链的弹性，必须接受成本的提高，而成本的提高会导致通胀无法降低。

第三个原因，近期我国的货币政策有一定宽松，利率降低了10个基点。尽管幅度不大，但逆周期操作对汇率会施加一定压力。

综合以上三点，国内经济疲软、外部环境严峻、国内利率降低是导致人民呈贬值趋势的主要因素。

这次跟去年9月的人民币贬值相比，相同之处是，经济都是不太繁荣的，去年国内处于疫情封控中。不同之处是，去年的出口状况相对较好，而今年的出口表现相对较差。而且，去年美联储采取更为鹰派的立场，今年是强弩之末，加息变得困难。

Q：人民币贬值对资本市场有哪些影响？

人民币贬值，会影响人民币资产价格，也会导致外资流出。

其实，从2021年至今，有很多配置型的外资从国内资本市场流出，这是出于政治因素的考虑，把在中国大陆和香港地区的风险降到比较低的位置。这些外资一部分回流美国，一部分去了日本、印度。外资流出导致国内资产价格下跌，主要影响港股通和沪股通里的标的，包括腾讯、平安、中免、茅台等。我认为，接下来外资将进一步流出。

交易型的外资根据政策信号和汇率方向进行交易，那么本次人民币贬值，将引起交易型的外资流出，进而导致其购买资产的价格下跌。

Q：人民币贬值后对哪些行业产生较大正面或负面的影响?

汇率对于出口行业有正面的影响，但不是关键。而是外需变强，出口才会变好。出口变好，我们的经济数据才好看，汇率才可能往上走。而不是汇率下降引起出口变好。

今年也是，外需变弱和供应链外移使我们的出口数据下滑，进而导致汇率下降。

现阶段人民币贬值对拉动出口比较难，市场觉得会有一些结构性的机会，但我觉得未必会，因为出口取决于需求，而不是汇率。外需还是比较弱的。

相应地，人民币贬值会对进口行业较为不利，购买资源品和商品会受到影响。资源品在国内没有定价权，如果我国储量不足，需要从国外进口。商品如中国中免的奢侈品，人民币贬值是我们买得更贵了。

如果从美国以外国家进口，也会受到人民币贬值的影响。因为本轮人民币贬值的幅度要比美元指数下降幅度大。而这是因为从经济基本面、货币政策来看，国内相对更弱。这些年我对汇率有一个粗浅的认知，经济是对汇率最重要的因素，放水是次要因素。经济预期好，汇率就强，无论怎么放水。经济预期不好，货币就贬值。如果数据出来确实不好，那就继续下跌。

Q：目前人民币汇率处于什么阶段？接下来走势如何？什么时候会迎来拐点？

影响汇率的因素太多。如果纯粹看走势，我认为还没跌完，但也临近尾声。这走势是指对中国经济复苏的预期。如果是超预期的坏，那就继续贬值。如果是超预期的好，那就往回升值。

什么时候会迎来拐点？期待接下来出台一系列政策，从国内的投资、消费来发力。而从出口发力就很难了。我们现在面临产能过剩，核心问题是投资端和消费端有什么刺激政策，以及地方政府的债务问题怎么解决。政策上，特别国债、处理主权债务、项目大礼包的消息都传过，现在还没有完全落地。

Q：人民币贬值初期市场整体趋于下跌，但贬值中后期有可能出现反弹，如果会出现反弹优先会出现在哪些板块？投资者短期、中期如何调整投资策略？

最近跌得多的板块，后面反转就会更强。比如指数，最近指数跌得多，到时候指数就比较好。还有对汇率敏感的股票，也就是人民币贬值对其有负面影响的，那么汇率反转就是好事。个人认为主要是利好蓝筹，指数成分会更好一点。

最近市场一直在震荡，我觉得现在还是要有一定的持仓，不用下牌桌；中期来看，等政策一落地，就右侧交易。可以在较低位置时持有这段时间比较稳健的“中特估”，跌得多的消费、医疗、新能源可以等到机会做右侧。