A股市场为何始终没有“慢牛”

30多年来，A股市场长期牛短熊长、大起大落，这是不争之事。而与此同时，无论是权威媒体，还是学界、业界的一致共识都是——希望市场能走出缓步持续向上的“慢牛”，认为“慢牛”既符合各方的长远利益，也能促进经济健康发展。

说到“慢牛”，我们就不得不对标一下美股了。根据一家国内研究机构的统计：

平均来看，过去三十年间，A股熊市长度27.8个月，跌幅56.4%，牛市12.1个月，涨幅217.2%，熊市持续时间是牛市的2.3倍，呈典型的牛短熊长、暴涨暴跌特征；

而美国熊市持续18个月，跌幅31.5%，牛市47个月，涨幅122.5%，牛市持续时间是熊市的2.6倍，呈典型的牛长熊短、涨多跌少特征。

是什么原因让A股走不出如美股一般的“慢牛”走势？

一

让我们从投资者、上市公司、监管机构三个主要市场参与要素，来深入探讨一下。

1. 投资人主体盼望的是“快牛”而不是“慢牛”

A股的投资人以个人投资者为主。根据华西证券的策略报告，截至2024年第二季度，流通市值口径下A股投资者结构测算得到：

一般法人持股占比最高，为48.99%；个人投资者次之，为28.15%；外资持股市值占比4.10%；境内专业机构投资者合计持股市值占比为18.76%；而在境内专业机构投资者内部，公募基金、保险、私募基金、养老金持有流通股市值依次占比7.61%、3.15%、2.54%、1.92%。

在美国股市，机构投资者占比达60%，以401K养老计划为代表的机构投资者长期稳定投资。而国内股市个人投资人的占比过高，以外资机构、内资中的养老金、保险资金等为代表的“耐心”资本参与率低，导致羊群效应明显。

个人投资者成交量占比高达82%，沪深两市的平均年化换手率达189.6%，明显高于美股，A股市场定价被个人投资者主导，投机炒作气氛过浓；个人投资者成交占比过高引发A股市场波动过大；重政策走向和打探消息，轻基本面分析；机构行为也逐渐散户化等等……

平心而论，从人性角度，个人投资者都希望跟上快牛迅速致富的动机非常容易理解。如能快速致富的话，又有谁愿意慢慢变富呢？

爆炒新股就是以上心态的典型体现：“红四方”公司于2024年11月26日上市，新股上市首日，即上演惊天暴涨行情，两次触发临停，盘中一度大涨超22倍。随后股价有所回落，截至当天下午收盘，红四方涨幅达1917.42%，报160.99元。也就是说，如果有中签者26日上午在最高点卖出，一签（500股）盈利即超9万元。

笔者刚好幸运中签，不过没有卖在最高价，但也有7万多的无风险利润落袋了。一年多次的海外游历费用有着落了。真是要真诚感谢特色的新股发行机制，也真心感谢炒新人士踊跃送钱……有网民调侃：“红四方，让中签者在上市首日全部红光满面。”

大家热炒的“红四方”是何方神圣？据公开的信息，“红四方”是国内领先的氮肥和复合肥一体化企业，成立于2012年，隶属于中盐集团，是专业从事复合肥和氮肥产品研发、生产、销售和服务的化肥生产企业，而公司所属中证行业分类“复合肥”的最近一个月平均静态市盈率15.74倍，平均滚动市盈率14.42倍，公司上市第一天收盘价算静态市盈率为203.33倍，滚动市盈率更是达到234.62倍，明显高于同行业水平。或者简单说一句，这家公司的真正价值不到首日炒新者付出价格的十分之一。

另一个角度看，做生产与销售化肥的“高大上”生意需要200多年才回本！这样的事要做吗？放在平时，大家都知道这事不该干，到了股票二级市场，投资人还能在喧闹中保持理性么？

2. “快牛”对于上市公司而言也是不差的结果

上市公司的实际控制人、高管往往大量持有自己公司的股份，“快牛”带来的超高估值，让他们（她们）身价猛涨，随便减持一点，就可以大大地“改善生活”。

于是，就在9月底A股因政策转向而大涨之际，大批上市公司的大股东减持公告已经发布，其后，更是越来越多的减持接踵而至，让二级市场的接盘侠们应接不暇。

另一方面，不少上市公司也因战略投资等缘由而持有不少其它上市公司的股份，市场出现快牛时也可以多选择迅速减持变现，为上市公司锁定丰厚的投资收益。

同花顺显示，2018年三季度至2021年四季度，格力电器持有另一家家电行业领军者海立股份9022.32万股，比例是10.41%。9月底以来，海立股份成了快涨的大牛股，股价不到一个月大涨300%。海立股份股价大涨途中，作为第二大股东的格力电器大举减持——10月10日至11月8日已卖出了4304万股，减持股份占总股份的4.01%。减持完成后，格力电器及一致行动人将不再是持股5%以上股份的股东。

11月27日晚间，上市公司宏达高科（002144）发布公告称：把握住了市场的有利时机，果断出手，成功减持了部分持有的海宁皮城股票。截至公告发布之日，公司通过证券交易所集中竞价交易的方式，已出售海宁皮城股份共计1115万股，成交均价高达6.4268元/股，成交金额达到了7165.89万元；此次减持操作，不仅为公司带来了可观的现金回报，更进一步优化了其资产结构，提升了资本运营效率…..云云。

简单一句就是，我们把握市场送给我们的好机会卖出股票，赚大了！

总而言之，A股间或出现的“快牛”，给了上市公司以及实际控制人、高管高位抛售股票而获得暴利的机会，二级市场投资人慷慨踊跃地给上市公司及其老板们送钱，岂有不要之理。

3. 监管者希望市场稳定却总是事与愿违

A股市场总是“快牛”而“长熊”，二级市场投资人参与其中绝大多数最终都难逃巨亏，上市公司以及大股东们则因把握好机会卖出而大赚。而在所有参与主体中，吃力不讨好而挨骂最多的就莫过于作为监管者的证监会了。

尽管把市场走势事与愿违的责任都归于证监会确实是有点冤了，但是，证监会作为市场的规则制定者与监管者，确实可以做得更多一点来改变市场的环境，从而让“慢牛”有可能被孕育长大。

许多学者都论证过，A股熊长牛短的主要原因在于：

（1）股票发行、退市制度尚未真正市场化导致A股难以形成良性循环。

一方面，发行阶段过分看重企业过往盈利和规模，上市企业通常处于生命周期的巅峰，持续发展能力不足。同时，一些真正具备潜力的公司因为盈利问题与A股失之交臂，导致价值投资理念难以深入人心或实施；

另一方面，实质上的核准制下，企业上市资格本身极具寻租价值，部分本应被逐渐淘汰的企业想尽各种办法保住上市资格，催生财务造假等问题。加之A股民事赔偿、集体诉讼等机制不成熟，监管部门执行退市制度投鼠忌器，A股退市企业数量长期少于美股，僵尸企业、仅有壳价值的企业大量存在。此外，非注册制的环境下还导致发行企业过度粉饰财务数据，发行定价不合理，滋生权力寻租和腐败等其他问题。

（2）市场法律体系建设不完善。

国内相关法律对违法犯罪行为的处罚偏轻，难以有效保护投资者。而相比之下，美股对于证券欺诈等违法犯罪惩罚较严，量刑较重，对违法犯罪行为起到了震慑作用。

（3）部分主流媒体过度渲染，干扰市场运行，政策市特征明显。

（4）监管部门重视资本市场融资功能，忽视投资功能和资产配置功能，使市场发展不健康、不充分。

二

以上这几点都对，但都是老生常谈了。

其实，A股熊长牛短的根本原因大家都知道，但为何就是改变不了？我认为监管机构对自己的定位是最关键的因素。

11月18日，一则证监会原主席在清华五道口金融学院言论刷屏了，他说3000点是心理目标共识，低了，就采取措施来托市；4000点很高了，超过GDP比重的120%，6000点更不可能……

实际上，过去的多任证监会领导都是按这个思路来管理市场，那怪不得，每一次熊市中后期，监管者都会因为要托市，于是根据散户们的呼吁把慢牛的条件之一——各类有利于市场今后走“慢牛”的负反馈工具给干掉一批，比如，今年初开始，A股表现持续低迷，结果，监管者不但实质上暂停了新股发行（详细请参考本人的秦圈文章《先正达IPO巨轮搁浅，最终谁得益？》），还有融券、转融通、股指期货、期权、大股东减持等等，同时放出更多的正反馈加杠杆工具托市，结果，9月底市场爆发上涨时，几乎没有任何市场化的工具来迅速制约……这样的结果是每一轮行情变得越来越快。与监管者想要的”慢牛”结果完全背道而驰。

我希望能看到证监会的领导有一天能明确告诉市场：自己的职责是监管，确保市场公平、公开、公正地运行，市场的涨跌、投资者的盈亏不是自己要管的范围，而在行动上也坚决避免为股市以及上市公司做背书，让市场教育投资者。

监管者应尽可能减少对股票市场的直接干预，减缓市场一致预期形成的速度，而致力于构建市场机制充分发挥作用的制度框架，消除A股政策市特征，使得投资者正视自己的投资行为，建立理性投资的心理。

正可谓是：什么样的土壤决定了能长什么样的庄稼。只有监管者尊重市场、相信市场，摒弃工具性目的，让市场自身规律起作用；同时坚持投资与融资并重的市场发展理念。市场才得以健康、充分地发展，那么监管部门期待的资本市场支持实体经济的目标便能更好地实现，市场的走势才能真正实现“慢牛“。

三

短期而言，以上所说的情况似乎难以迅速改变，那么A股熊长牛短之走势特征大概率会持续，投资人该如何应对？

1. 切忌追热点

2015年是一轮“短牛”的高峰，投资人追过“一带一路”“互联网+”等热点；

2021年也是一次“快牛”的高光时刻，当时的响亮口号是，“当今不买新能源，等于20年前不买房”，不少投资人受蛊惑而高价抢入了各类相关电池、光伏公司……结果无一例外都被晾在高高的山岗上。

2. 抛弃做波段

打开“财经频道”或“某音视频”，就能发现嘉宾“股评家”说得最多的策略就是“高抛低吸”做波段，策略似乎是永远正确。然而，理想很丰满，现实很骨感。人性的弱点一定让理想中的“低买高卖”变成现实中的“高买低卖”。我建议退而求其次，先尝试做到“低不抛，高不吸”。这样至少让投资人不会在熊长牛短、大幅波动的市场中屡屡巨亏。

当然，更好的策略就是“守拙”，即出手以“好价格”买入A股的“好公司”，然后“长期坚守”就行了。

若是以低价买入并坚持持有一篮子的优秀公司组合，尽管牛市持续不了多久，之后又长期不来，投资人依然能长期持有这些好公司靠分红而慢慢回本。

如遇上如9月底这样的市场突然大涨，则更是能充分把握住好机会而获取丰厚回报了；其实就像上文所述，许多上市公司就是这么干的。当然了，如果觉得自己很难辨别出哪些是“优秀公司”，那么，以“低不抛，高不吸”的方式长期持有主流指数基金（沪深300，MSCI A50，中证A50，中证A500等）也是可以立于不败之地的。