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2020-08-25 10:25
创业板2.0顺利落地,然后呢?

本文来自微信公众号:国泰君安证券研究(ID:gtjaresearch),作者:王政之、周天乐、施怡昀,题图来自:视觉中国


创业板注册制首日表现落地——首批18只股票全部上涨,10只个股直接翻倍,其中N康泰上涨幅度达到了1061.42%,N卡倍亿上涨743.27%。


与此同时,创业板830只存量股票的涨跌限制也由10%调整为20%,其中坚瑞沃能、中潜股份等四只个股,一度触及20%的涨停幅度。


制度改革红利持续之下,接下来市场将如何演绎?国泰君安新股团队和我们分享了几点他们的看法。


1. 未来创业板将保持月均10家的发行节奏,下半年对应4个亿规模产品,预计打新收益增厚在2%以上。


2. 20%涨跌停同步放开,短期而言不必过度恐慌,长期而言有望提升定价效率,龙头行情将会充分演绎。


3. 创业板注册制首批企业展现出较好的长期盈利能力。


一、龙头行情有望充分演绎


从创业板注册制开市首日表现来看,除新股齐涨之外,大部分股票价格表现平稳。


创业板整体指数上涨1.98%,收于2684.63点,显示出20%的涨跌幅限制,对市场冲击有限。


参考科创板的上市经验,我们认为,长远来看,20%的涨跌幅带来打板策略将趋于失效,未来市场出现涨跌停及连板的比例会大幅降低。


1. 科创板中以新股和科技股为主,股价波动较大,而创业板中大部分个股筹码结构稳定。


2. 我们预估20%涨跌幅限制下创业板的换手率会略微提升,但换手率仍明显低于科创板。


3. 市场定价效率得到提升。在流动性充沛的情况下,市场部分交易冲击造成的股价偏离甚至能够在日内得到纠正,定价效率提升。


在此背景下,创业板龙头行情将会充分演绎。


从现象来看,自2017年7月起大盘指数较中盘和小盘获得估值溢价,近一年来创业板50相对于创业板指的估值溢价显著提升,本质在于资金倾向于选择龙头盈利的确定性,从而进一步提高了流动性。


大盘指数估值溢价明显,数据来源:wind、国泰君安证券研究。注:剔除上市前五个交易日数据


创业板龙头溢价显著提升,数据来源:wind、国泰君安证券研究


龙头行情的演绎逻辑主要来自于投资者结构的变化。


目前创业板中个人投资者的占比稳定在20%左右,基金的持仓比重提升至2019年的5.7%,外资和机构近几年持仓比重不断提升,成为市场主要的增量资金。


机构更偏好盈利的确定性,并倾向于给予龙头估值溢价。


二、预计打新收益增厚,在2%以上


发行提速叠加收益率上升双重驱动下,市场打新参与热情持续上涨。


2020年以来全市场参与打新的账户数增加30%以上。


1. 科创板


2019年首批25家科创板网下询价平均参与账户数为2157个,至2020年8月,科创板网下询价平均参与账户数达6087个,较2019年12月上升38.63%。


2020年以来,科创板网下询价机构数快速增加,数据来源:Wind、国泰君安证券研究。注:月度批次按照招股日期划分,账户数均为当月平均值。


2. 传统板块


传统板块(含主板、中小板及非注册制发行创业板)2020年8月每只新股平均获配账户数达9384个,较2019年12月上升56.33%。


传统板块获配账户数目前已突破9000个,数据来源:Wind、国泰君安证券研究。注:月度批次按照招股日期划分,传统板块包含主板、中小板及非注册制发行创业板,账户数均为当月平均值。


3. 创业板注册制


首批上市18家创业板注册制发行企业中,17家网下询价发行新股询价阶段平均参与账户数为5012个,平均入围账户3316个。


A类账户仍为入围账户主力,C类账户入围数量快速提升。


首批17家网下询价发行的创业板注册制上市企业中,最终入围账户仍以A类账户居多,入围的A类、B类、C类账户平均数分别为2173个、4个、1139个,占比总入围平均户数的66%、0.12%、34.36%。


按照我们的假设,下半年创业板AB类账户将享受2%以上的增厚收益。


(1)从发行节奏及募资金额来看


创业板预计首批18家发行后,四季度按照每月10家数量,2020年全年预计发行60家。


单只规模平均10亿元,发行规模合计600亿元,剔除5%战投,考虑回拨后55%分配给网下,其中AB类获配占比约75%,最终预计AB类账户合计获配235亿元。


(2)从参与机构账户数量来看


参考近期科创板及首批17家创业板报价及入围情况,AB类机构已经在3600个左右,C类户(排除自然人)在2400个左右,预计未来AB类将增长到4000个,C类将增长到2800个,入围率A类维持在85%左右,C类维持在80%左右。


(3)从涨幅来看


创业板整体参与门槛较科创板更低,市场流动性较好,上市首日平均涨幅保守估计在120%左右。


综合上述假设——


从AB类来看,取600亿发行规模,AB类4000个账户和85%的入围率、120%的涨幅,按全部入围算,预计下半年创业板AB类账户单账户打满将有830万元收益,对应4亿的账户规模(可打满的假设规模)下的增厚受益率为2.08%。


AB类下半年创业板注册制打新收益预测,数据来源:Wind、国泰君安证券研究


三、创业板首批18家企业展示出良好的成长性


整体来看,首批上市的18家企业表现出较好的盈利能力。



创业板首批18家企业核心看点,数据来源:wind、国泰君安证券研究


1. 营收规模较小


创业板首批18家企业2019年的平均营收规模为10.7亿,领先核准制下的7.3亿元,但与科创板、主板及中小板的12.5亿、42.2亿、14.0亿略有差距。


创业板首批18家企业的营收规模与其他板块略有差距,数据来源:wind、国泰君安证券研究。注:选择2020年上市企业,下同。


2. 营收复合增速快


创业板首批企业近三年的营收复合增速为23.9%,创业板核准制、科创板、主板、中小板、科创板的复合增速分别为17.7%、10.7%、12.6%、21.6%、16.8%,增速上领先其他板块。


3. 利润水平更高


创业板首批家企业的利润水平较创业板核准制及科创板更高。


创业板首批18家企业2019年的平均归母净利润规模为1.7亿,领先创业板核准制、科创板及中小板的1.2亿、0.7亿、1.7亿。


首批科创板企业2019年平均归母净利润为3.32亿元,剔除掉中国通号后的平均规模仅1.87亿元,整体而言,创业板盈利规模较其他板块有一定优势。


创业板首批18家企业盈利规模领先,数据来源:wind、国泰君安证券研究。


就归母净利润的增速而言,创业板首批企业近三年的复合增速为26.5%,领先于科创板的10.3%及科创板首批企业的23.4%,但不及创业板核准制的31.0%及中小板的32.5%,首批企业展现一定的成长性。


4. 经营情况明显领先其他板块。


毛利率:创业板首批企业2016-2019年的毛利率分别为40.7%、43.3%、42.7%、41.7%,整体保持稳定并且毛利率中枢水平逐渐抬升,创业板首批企业毛利率明显领先于其他板块。


净利率:2019年创业板首批企业的净利率为15.5%,略低于创业板核准制下的16.9%,但较科创板及中小板展现良好的盈利能力。


ROE:首批企业近三年的ROE稳定在25%左右,普遍高于其他板块,具有较高的资本回报率。


创业板首批企业2019年的经营情况明显领先其他板块,数据来源:wind、国泰君安证券研究。


本文来自微信公众号:国泰君安证券研究(ID:gtjaresearch),作者:王政之、周天乐、施怡昀

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