一场鱿鱼游戏，一场奈飞的翻身仗

本文作者：老虎证券，头图来自：豆瓣《鱿鱼游戏》

Netflix的财报成为了美股10月19日盘后全市场的焦点。因为财报公布较早，Netflix几乎是整个财季成长股的标杆。而Netflix自身，也因曾经的“高增长”跻身巨头行列。

Netflix的Q3财报之所以瞩目，与这段时间大火的《鱿鱼游戏》剧集分不开，它也帮助Netflix一扫上半年的萎靡不振。果然，从核心运营指标订阅用户来看，Q3单季全球增加了438万用户，不仅好于其公司上一季度154万的指引，也好于华尔街预期的350万，相较上年的220万也翻一番。这也使得其全球流媒体付费用户合计达到2.14亿，同比增长9.4%。

其CEO在采访时更是高兴地穿上了《鱿鱼游戏》中特征性的绿色运动服。

《鱿鱼游戏》背后，是内容建立起的强护城河

从某种程度上来讲，Netflix和特斯拉这样的明星公司一样，业务线非常单一，但偏偏就是在自己的能力圈里做成了行业第一。一流的企业决定行业标准，而Netflix不但给流媒体企业树立了榜样，也倒逼传统媒体纷纷与之看齐。

Disney+可谓是它目前最强劲的竞争对手，根据尼尔森的调查报告，Netflix在9月份“两人以上家庭”的电视使用时长上占据了6%的份额，Disney+虽然目前已经有了超过1亿的订阅用户（约Netflix的一半），却在用户使用时长上不及Netflix的五分之一。

虽然《鱿鱼游戏》的大火的确占据了全球大量观众的观影时间，但这部9月17日才上线的韩剧就能挤占掉其他流媒体同行的事件，也是说明了内容创造的护城河，可不是随便能跨越的。

Netflix的收入，基本随订阅用户增长，但同时货币化的效率也在不断提高。Q3公司整体收入74.8亿美元，同比增长16%，与预期基本持平，而GAAP下的EPS（每股收益）为3.19美元，超过预期的2.56美元。

货币化效率的提升，主要是体现在每位付费会员带来的平均收入也在不断增长。其中——

• 北美地区付费用户平均收入从去年同期的13.4美元增长至今年的14.68美元，同比增长10%，相对是最高的；

  
  

• 拉美地区同比增长8%，主要是因为涨价；

  
  

• 欧洲中东地区同比增长7%，但是除去汇率影响以后的增长只有3%；

  
  

• 亚太地区同比增长4%，除去汇率影响后是2%。

  
  

只要这些增速都保持正向，则Netflix的货币化效率还能不断提升。虽然盘后的股价并没有出现大涨，但是过去一个月的涨幅已经远远超过大盘，投资者情绪其实提早反应到其股价之上（Price-in）了，也许是相关行研报告称Netflix的App下载量回升，提前向投资者透露了相关信息。

截图来自老虎证券

内容爆款终究是随机事件，Netflix押宝游戏、电商

Q2财报的滑铁卢，给Netflix最大的启示就是内容创作的瓶颈总会出现。虽然这是件很随机的事，但对一家巨头来说，一个季度在北美大本营损失43万用户的确向其敲了最响的警钟。

Netflix要开始进军游戏行业，并且已经收购了第一家游戏公司Night School Studio。对手握包括《纸牌屋》在内的海量IP的Netflix来说，游戏再合适不过，但是要货币化，目前来说也还太早。

另一方面，Netflix收购的Roald Dahl Story Company，是一家主打儿童娱乐内容的公司。众所周知，儿童娱乐内容一直是迪士尼(DIS)的天下。此外，公司还开始建立电子商务网站，并与沃尔玛(WMT)建立了合作伙伴关系。

面对内容焦虑，Netflix选择“出圈”，而上一家出圈成功的公司哔哩哔哩(BILI)，成果有目共睹。

Netflix不断“流血”，希望终于来临

以市盈率、EV/EBITDA等利润指标来讨论Netflix，其实并不合适。由于不同的财务报表处理，Netflix将最大成本开支——影视作品的内容支出，都放在了现金流量表和资产负债表中。而制作内容的费用及长期无形资产的摊销并没有完全进入利润表。因此Netflix利润表上显示它是一家盈利的公司。

但从现金流量表上来看在2020年之前，Netflix的经营活动现金流都是负的。

经营活动现金流为负，说明其本身的经营活动还在不断“流血”，因此Netflix也需要不断发债融资来支持其经营活动。

2020年的疫情给了Netflix最好的发展机遇，不仅是订阅用户增长五年来最高，它的经营活动现金流也因此“翻正”，这意味着真正的盈利。

观察其近两年的季度经营活动净现金流，很明显发现即便疫情影响在逐渐消退，Netflix依然开始实现了正向现金流，从21年Q2的-6380万美元上升到Q3的8240万。市场对“扭亏为盈”的公司向来热情。

而根据Netflix的指引，2021年Q4的订阅用户新增可能达到850万。这说明，未来的日子对Netflix来说只能更好。而当游戏等业务开始变现之后，其IP衍生出的其他业务，将进一步提高货币化的效率，也提升利润率。

沉寂了大半年的Netflix，终于又给投资者展示出了另一种希望。

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