向苹果低头，阅后即焚鼻祖Snap股价一晚暴跌20%

作者：老虎证券，题图来自视觉中国

阅后即焚社交鼻祖Snapchat于2011年一经推出，便受到了年轻人的追捧。“互联网是有记忆的”，年轻人属于一个容易犯错误的群体，Snapchat长达十秒的短暂分享，看过之后就如过眼云烟，这种能够避免这些过错日后干扰自己的生活和工作的分享方式，恰恰满足了年轻人的需求。如今十年过去，Snap仍保持着在社交媒体领域最优秀的获客能力，资本市场也给出了高于其同行数倍的估值。然而，苹果一朝政策变化，骄傲的Snap从此可能不得不低下头。

过于自信的Snap还是付出了代价，由于管理层未能充分预计苹果隐私政策变化对广告业务的冲击，也未能像Facebook那样给市场足够的预期，在10月21日Snap发布了一份小幅不及预期的财报后，盘后股价暴跌逾20%。

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iOS隐私政策影响超预期，收入增速仅为上季度一半

如果看前两个季度，Snap是增长最快的社交媒体平台，连续创纪录的业绩表现，尤其是获客能力，让投资者和管理层过于乐观，市场也给到了Snap高于同行的估值倍数。

然而，本季度广告业务因苹果调整隐私政策遭遇重创，其CEO甚至用了“disrupted（具有破坏性的）”来形容这部分影响，可见超出了管理层预期。财报显示，Snap三季度营收10.67亿美元，同比增长57%，虽然仅比预期只少了3000万美元，但较二季度116%的增速大幅下滑。

众所周知，社交网络公司的主要变现方式是广告，而广告业务的好坏取决于该广告渠道的效率，毕竟广告主是商业活动中对效率最敏感的人，哪里的变现效率高就往哪个渠道多投放。最典型的就是从传统有线电视网络转向流媒体渠道的广告。当苹果对iPhone的隐私权进行了调整之后，用户就能自主决定哪些应用程序可以跟踪用户活动。一般来说，这些信息是Facebook、Snap这类社交媒体向用户提供定制化广告的基础，对于那些需要精准推送、直达完全匹配的画像用户群体的广告主来说，这一政策导致在Facebook、Snap上投放效率降低。

此前，基于AR工具和更强的创新能力，Snap对广告商的吸引力逐渐提升，过去广告收入的高速增长很大程度上依赖广告定价的上涨，上个季度Snap平均每用户收入从1.91美元增加至3.35美元，同比增长76%，而本季度增速大幅下降至28%，公司最为倚重的北美地区下滑幅度最明显，表明广告定价已经阶段性见顶。

更糟糕的是，Q4前景依然不容乐观，甚至更差。iOS隐私新政直接颠覆了过去十年中建立在IDFA基础上的许多行业规范和广告客户行为，而苹果新推出的SKAN广告解决方案根本不可靠。目前的情况是，广告主根本无法通过追踪用户来衡量广告ROI，一些大型广告客户（尤其是消费品广告客户）可能已经削减了支出。因此，iOS新规对数字广告平台的影响是持续性的，且无法量化。

并且，广告商本身日子也不好过。下半年宏观经济复苏依然充满着各种挑战，劳动力成本上升、供应链紧张等外生挑战都迫使广告主继续在四季度削减广告开支。种种因素叠加，最终导致市场反应如此剧烈。

获客能力优秀一如既往，北美DAU为老牌社交玩家推特两倍

核心Z世代和千禧一代高粘性用户群体仍然推动着其日活跃用户(DAU)的增长，三季度Snap日活跃用户增长到至3.06亿，连续四个季度同比增长超过20%；预计第四季度DAU将达到3.16亿至3.18亿，同比增长19~20%。

Snap在北美和欧洲市场上DAU保持稳定增长，北美地区DAU是Twitter和Pinterest两倍多。中短期内，高ARPU（每用户平均收入）的北美市场仍然是收入的最主要来源。此外，用户在世界其他地区继续保持更快的增长速度（49%），但这部分DAU仅占总体的5%，变现潜力释放可能需要等待更长的时间。

用户参与度方面，好坏参半。一方面内容总浏览量和花费的总时间同比都在增加，但内容生产端疲态尽显，用户生产的故事、视频总时长同比在逐年减少；另一方面，Snap Map, Story Posting等工具对用户参与度的改善还在发挥作用，这会很好抵御任何外部环境的变化，对经济重启后用户活跃度潜在下降起到了缓冲作用，公司在提升用户参与度方面依然握有自主权。

Q4指引疲软，市场逆风或将打压其估值

展望Q4，社交平台这类依靠广告收入的公司整体依然面临着较强的逆风，营收增速持久性备受考验，对收入预期重估可能是此次股价暴跌的主要原因。从指引来看，管理层预计Snap第四季度营收在11.65亿至12.05亿美元之间，环比仅增长12%。优于同行的获客能力或是Snap最后的底线，祈祷下个季度不会出现像Pinterest那样用户增长下滑的前兆。

此外，近期还出现了一系列负面事件，Facebook宕机事件、Pinterest用户增长放缓的担忧、Facebook数据安全方面的监管审查压力，以及对儿童心理健康的负面影响，这些因素都会打击投资者对社交板块的信心。利率上行对成长股估值的打压也已经体现在近期疲软的股价中，估值较高的Snap对此尤为敏感。

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