京东方：周期太“熬人”，龙头也只赚辛苦钱？

本文来自微信公众号： 海豚研究 ，作者：海豚君，原文标题：《京东方：周期太 “熬人”，龙头也只赚辛苦钱？》

京东方A（000725.SZ）于北京时间2026年3月31日晚间的A股盘后发布了2025年第四季度及年度财务报告（截止2025年12月），核心要点如下：

1.整体业绩：京东方2025年第四季度实现营收500亿元，同比下滑8.4%。其中面板市场价格同比略有回落（约1%），公司出货量下滑是主因。

京东方2025年第四季度归母净利润为12.6亿元，这主要是受少数股东权益的影响。若剔除该影响，京东方本季度净利润为6.2亿元，同比下滑72%左右，主要是受收入下滑、经营费用增加等因素影响。

2.毛利率及费用率：公司本季度毛利率为19.4%，环比大幅回升，但其实公司在本季度做了大量的资产减值冲回（约21亿元）。

在剔除资产减值的相关影响后，公司本季度调整后的毛利率为15.1%，环比增长2%。在面板价格环比微降的情况下，主要来自于成本端的下降。

3.具体业务来看：显示器件和物联网创新业务是公司最大的收入来源，合计占比达到95%以上。其中2025年下半年显示器件业务同比下滑1.6%，面板价格和出货都有一定的回落；物联网创新业务同比下滑5.6%，再次下滑，表明智慧零售、智慧办公等场景的需求依然偏弱。

4.存货情况：京东方在2025年第四季度的存货为277亿元，环比基本持平。公司本季度存货/收入的比值维持在0.55，当前存货情况相对合理的平稳状态。

海豚君整体观点：规模在做大，利润还维持在“盈亏平衡线”

京东方本季度收入端同比再次下滑，利润端的下滑主要是受主要是受收入下滑、经营费用增加等因素的影响。

从主营业务的经营角度看，京东方本季度真实毛利率（考虑资产减值影响，按原会计口径）为15.1%，环比增加2pct。而将此毛利率（15.1%）与公司的经营费用率（14.3%）结合起来，可以发现当前公司的主营业务实际上是略高于盈亏平衡线（0.8%）。

海豚君将京东方的利润进行处理（处理后的利润=毛利润-税金-经营费用+资产减值损失），可以发现公司处理后的利润本季度约为0.93亿元，对应公司500亿元的收入，公司主营业务的净利率也仅仅约等于0.2%（考虑税金、资产减值等因素后）。

由此可以看出，面板供应商在之前主动收缩产能来推动价格回升，但需求端并未有明显好转。当面板厂商开始盈利的时候，厂商的产能利用率再次提升，导致面板市场再次回到供需相对平衡的状态，面板价格的上涨也出现了停滞。

结合面板价格走势来看，本轮供应端收缩带动的价格一路上涨至2024年年中。而在面板市场供需重回均衡的情况下，近一年来面板价格都保持相对平稳的状态。从京东方的经营情况看，当前的价格也就是面板公司刚刚维持在“盈亏平衡线”上方。

从2026年2月以来最面板价格再次出现提升的迹象，但不可忽视的是，受国补收紧、存储涨价的影响，电视/电脑等相关需求还是相对偏弱的。如果价格的回升仍主要来自于企业进行产能调节的影响，是难以持续的。

从短期来看，面板企业对产能进行调节能一定程度影响面板价格变动，也会直接会影响公司的毛利率水平和业绩表现。而需求端的真正好转，才是面板周期上行的关键指标。

中长期角度看，大面板业务还在向头部厂商进一步集中，如京东方在2025年收购了彩虹光电的30%股权。当前全球前三大厂商的出货量份额已经达到6成以上，而随着行业集中度的提高，面板行业的周期性也有望弱化。

京东方当前作为面板行业的龙头，在规模效应的影响下，公司整体抗亏损的能力相对较好。在一轮又一轮的周期下，京东方的整体规模仍然是在壮大的。

此前面板价格回升，主要来自于厂商主动对产能的调整。在国补收紧、存储涨价的情况下，电视及电脑的市场需求依然相对较弱，这使得面板很难迎来强劲的上行周期。另一方面，随着市场集中度的逐步提高，行业周期性会慢慢淡化，公司业绩也会有更为平稳的表现。

以下是海豚君关于京东方的数据图表：