关于允许合格境外投资者参与国债期货交易的意义

本文来自微信公众号： 沧海一土狗 ，作者：沧海一土狗

引子

2026年4月24日，中国证监会发布公告称，经商中国人民银行、国家外汇局，将从2026年4月24日起允许合格境外投资者参与国债期货交易，交易目的限于套期保值。

根据相关文件，“7号公告”的最主要目的在于：

“持续扩大合格境外投资者可投资范围，丰富境外机构投资者利率风险管理工具，增强人民币债券资产吸引力，提升境外机构投资行为的稳定性，促进债券期现货市场高质量发展”。

债券市场对“7号公告”的反馈则是：连续两天长债收益率上行，以30y国债活跃券2500006为例，近两个交易日，收益率上行了接近4bp。

那么，为什么会出现这个现象呢？？因为“7号公告”隐含了一个权责划分的变化——未来投资者要自行承担更多的利率风险管理责任。

封闭体系和开放体系的差异

美以伊冲突以来，霍尔木兹海峡持续被封锁，全球实际利率上行，受此影响，十年美债利率表现出极大的波动性：

相比之下，十年中债利率波动较小，甚至于整体利率是下行的，总体下行了约2bp。

为什么中债和美债有如此大的差别呢？？主要问题出在计价的币种上，如果我们观察美元计价的十年中债，那么，我们会发现一个有趣的现象（如下图所示）：1、二者的走势基本一致；2、二者的波动性相当。

（ps：蓝线为十年中债利率加1Y期美元对人民币掉期；橙线为十年美债利率）

根据利率平价，我们可以对波动性进行一个拆分：

十年美债利率的波动性=掉期点的波动性+十年中债利率的波动性

也就是说，天底下没有免费的午餐，十年中债利率的低波动来源于掉期点的高波动。

更进一步，我们会得到下图：

如上图所示，通过波动性的偏移方向，我们可以对货币体系进行划分：1、波动性主要集中在掉期点上，本币利率有十分强的独立性，这是一个偏封闭的利率体系；

2、波动性主要集中在本币利率上，本币利率跟国际利率有十分强的关联性，这是一个偏开放的利率体系；

显而易见，在很长一段时间内，我们的利率体系是一个封闭体系，我们经常在货币政策报告中强调“以我为主”。

在这个体系下，货币当局被动地承担了利率风险管理责任，所以，这个体系有三个典型特征：1、长时期的慢牛；2、长债保持低波动；3、期限利差长期保持低位。

综上所述，我们就能明白，为何对于同样的冲击中美本币利率表现出不同的走势了。一个是受保护的，偏封闭的体系；另一个是不受保护的，偏开放的体系。

成长的自然结果

那么，这种封闭式的利率体系是否可以长久维持呢？？这取决于人民币国际化的进程。

事实上，当人民币国际化的进程较为深入时，整个系统所能积累的道德风险是极其巨大的，因此，对监管当局来说，退出“家长模式”，让国际投资者“自己管好自己”是一个极其理性的选择。

因此，美债那种高波动形态是较为成熟的形态，是中债演化的大方向。

理解了这个大背景之后，就不难理解“7号公告”的意义了，它是人民币国际化进程中的一个重要环节。

更进一步，我们还能理解“丰富境外机构投资者利率风险管理工具”的深层含义，它反馈了监管者对境内外投资者的殷切希望——希望大家能自主地管理好自己的利率风险，不要老是指望别人。

当然，我们也不应该过分解读“7号文件”——武断地认为我们马上要进入开放体系了。这种解读太过于激进了。

综上所述，我认为，我们应该采取一种折中的态度，既不要麻木不仁，认为本币利率低波动是天经地义的，是千秋万代的，也不要过于敏感，认为本币利率马上要进入高波动状态。

孩子长大了，总要脱离父母庇护，去社会上闯一闯。

关于日本国债问题的实质

关于利率平价理论和非美货币政策的本质