28亿卖身后估值突破1万亿，结果反转了

作者｜Eastland

头图｜AI生成

2026年5月26日，中际旭创（SZ:300308）股价收于1103元，总市值超过1.2万亿。

中际旭创能有今天，完全因为一次收购：2017年，主营电机绕组制造设备的中际装备，以28亿元收购苏州旭创100%股权，进入高速光通信模块行业。

十年弹指一挥间，中际旭创市值相当于收购光模块业务对价的418倍！

常言道“买的没有卖的精”，但这次苏州旭创旧股东似乎吃了大亏。先别忙下结论，有反转。

弱势上市公司重组

2012年4月10日，中际装备在深圳创业板IPO。上市后，盈利能力逐年下滑：2014年816万、2015年559万、2016年Q1出现亏损。

2017年，中际装备收购赴美IPO折戟的苏州旭创。标的公司2015年营收、净利润分别为11.7亿、1.12亿，业绩远胜中际装备。

1）“V型反转”

• 营收

重组后，光通信模块成为绝对主力产品，销售收入占比稳居90%以上，原电机绕组装备业务可忽略不计。

2019年，光模块收入46.3亿、同比下降7.3%；

2020年，光模块收入67亿、同比增长44,7%；

光模块收入爆发始于2024年：

2024年，光模块收入229亿、同比增长128%；

2025年，光模块收入375亿、同比增长63.7%；

2026年Q1，中际旭创达营收195亿（未披露结构，但可以肯定98%以上来自光模块），同比增长192%。

• 销量

光模块销量过山车走势非常明显。

2019年~2021年，上升：

2019年，光模块销量为462万只、同比增长9.5%；

2020年，光模块销量达824万只、同比增长78,4%；

2021年，光模块销量达1041万只、同比增长26.3%；

2022年~2023年，重挫：

2022年，光模块销量降至946万只、同比下降9.1%；

2023年，光模块销量进一步降至745万只、跌幅达21.2%；

2024年至今，腾飞：

2024年，光模块销量飙升至1459万只、同比增长95.8%；

2025年，光模块销量增至2109万只、同比增长44.6%；

2）V型反转

中际旭创光模块主要用于数通市场、电信市场，分别与数据中心、5G建设资金支出息息相关。2022年起，两大市场均进入下行周期，光模块收入及出货量大幅下滑。

2023年3月，LightCounting预计以太网光模块市场将萎缩10%。

转折出现在2023年下半年，以ChatGPT为代表的大模型引爆全球AI算力建设浪潮，对GPU的需求呈指数级增长。

电信、数通市场对带宽的需求接近天花板。而在AI算力群集内，万千上万高性能GPU之间传输数据，带宽多多益善，400G、800G、1.6T、3.2T……对光模块需求的数量及档次均大幅提高。

拿2020年与2025年对比：

2020年，平均售价700元、成本510元，毛利润率25.6%；

2025年，平均售价提高到1780元、成本亦增至1020元，毛利润率高达42.6%；

可见，即便专业机构也无法真正预测未来，只会基于过往数据画延长线。

苏洲旭创“卖身”得失

1）万亿市值全部来自光模块

自从收购苏州旭创，更名后的中际装备脱胎换骨：

2019年，苏州旭创营收46.3亿；净利润6.3亿，相当于中际旭创扣非净利润的146%。而苏州旭创4.484亿研发投入占上市公司研发投入的98.4%；

2020年，苏州旭创营收65.1亿；净利润9.3亿，相当于中际旭创扣非净利润的122%；

……

……

2024年，苏州旭创营收227亿；净利润56.8亿，相当于中际旭创扣非净利润的126%；

2025年，苏州旭创营收364亿，相当于中际旭创总营收的95.3%；净利润106亿，相当于中际旭创扣非净利润的99%；

毫不夸张地说，中际旭创近1.2万亿市值全部来自2017年28亿收购苏州旭创。

2）不是“卖身”是“夺舍”

苏州旭创团队（刘圣为首）握有全球顶尖的光模块技术及英伟达、谷歌级别的客户资源，先后获得谷歌、马云、雷军投资。但2016年赴美IPO却遭遇“黑手”，以“客户集中度过高”为由被拒之门外。

其实阿斯麦（NASDQ：ASML）客户集中肯定比苏州旭创高，因为光刻机买主比光模块少得多。台积电（NYSE:TSM）客户集中度也不低。2016年中美关系进入下行通道，在高科技领域遏制中国成为美方共识，“客户集中度高”只是借口。

客户顶尖，业绩亮眼的苏州旭创，信心满满地赴美IPO，募集资金怎么花都规划好了，不料突遭“冷水浇头”，处境万分尴尬。

假如“卖身”华为、阿里，必然会失去“独立人格”，成为一个BU。选择中际装备，恰因这是一家“十八线”上市公司。对苏州旭创不会横加干涉——今天安插几个高管、明天改改经营策略。

中际装备老板王伟修展现了极高的格局，不仅彻底放权，甚至主动退居二线。2023年8月，刘圣任中际旭创董事长、总裁，正式成为上市公司一把手。

随着AI算力投资大爆发，中际旭创凭借产品、技术、渠道积累，快速响应市场需求。2025年，中际旭创光模块销量较2020年增长156%、毛利润率高17个百分点，妥妥的戴维斯双击。

苏州旭创利用定向募集资金推进“400G光通信模块研发生产”、“安徽铜陵光模块产业园”等项目，有效提高了交付能力及市场竞争力。

成功的关键在时间差

身为全球光模块龙头，中际旭创销售收入主要来自境外。值得注意的是，2022年以来境外收入占比更上一层楼：

2022年，境外销量625万只、收入83,8亿，占光模块收入的89%%；

2023年，境外销量降至489万只、收入却提高到90.7亿，占光模块收入的89.1%；

2024年，境外销量暴涨至1173万只、收入206.8亿，占光模块收入的90.4%；

2025年，境外销量1812万只、收入346.1亿，光模块收入的92.4%；

中际旭创海外客户高度集中在美国科特巨头：

英伟达——1.6T产品独家供应商；

谷歌——在800G产品采购中份额过半；

微软——份额超过50%；

亚马逊——份额30%~40%：

……

……

光模块对下游产品性能有至关重要的影响，经过严格认证、长期稳定供货后才能建立密切合作关系。

由于在数通、云计算领域的长期合作，成为国际巨头久经考验的供应商，当AI大潮到来，有技术、有产能的旭创在第一时间接住了破天富贵。

未来变数很大

中际旭创处于产业链中游，长项在工程化能力、大规模量产、良率控制。核心元件要向上游采购。特别是光芯片供给高度集中于Lunentum（NASDAQ:LITE）、Coherent(（NASDAQ:COHR)、Sumitono(日本住友)这三家。

Lunentum总部位于美国圣何塞，核心能力在于设计和制造光芯片，并不具备大规模生产、封装、测试光模块的产能与经验。Coherent体量更大，具备生产光模块的工程能力，但规模远不及中际旭创。

2026年3月，英伟达向Lunentum和Coherent各投20亿美元，用于研发及扩大产能。表面上，此举可定性成“为中际旭创保供”。

但是，英伟达对上游的控制必然体现为对中际旭创的议价能力。

更扎心的是，当中国企业纷纷进入光模块制造，不排除英伟达使出“二桃杀三土”。

2026年Q1，Lumentum、Coherent营收分别为8.08亿美元、18.05亿美元；Lumentum亏损分别为1.44亿美元，Coherent净利润1.8亿美元。

两家公司业务方向、体量、财务状况有天壤之别，英伟达给每家投20亿美元，好比“有清理基因的文明随手”弹出“光粒”或“二向泊”，看似漫不经心，暗藏毁天灭地的企图。

两家当中，谁发展得好，几百、上千亿美元砸过来不在话下；都发展得好英伟达投资加倍，还是不在话下。

2026年5月，Coherent、Lumentum市值分别冲高到800亿美元、840亿美元，合计1.1万亿人民币，刚好与中际旭创市值相当！

除Coherent、Lumentum，中际旭创主要竞争对手还有博通、新易盛、华工科技、光迅科技。立讯精密、东山精密、兆驰股份也跨界杀入。光模块产能过程指日可待。

除此之外，该行业面临复杂的技术挑战。即使是龙头，走错一步就有可能出局。从目前的竞争格局看，中际旭创最多能过两年好日子。

但因天时、地利、人和都属上佳，中际旭大概率会有惊无险、杀出重围。

无论如何，在局势不甚至明朗、变数极多的当下，中际旭创1.2万亿估值偏高。

*以上分析仅供参考，不构成任何投资建议！