本末动力冲刺港股，扫地机撑得起机器人梦吗？

本文来自微信公众号： 经观感知 ，作者：吴元

从招股书看，本末动力的故事有两面。一面是具身智能、轮足机器人、关节模组，这些词更容易撑起资本市场想象；另一面是消费机器人动力模组，这部分已经形成收入规模，也构成公司当下业绩的主要来源。

这两面之间，存在明显落差。

2023年至2025年，本末动力收入从1753.8万元增至2.82亿元，三年复合增速超过300%。但拆开收入结构后可以看到，2025年，公司机器人动力模组收入为2.74亿元，占总收入97.4%；其中，消费类机器人直驱动力模组收入2.48亿元，占总收入88%。

同期，具身关节模组收入679.8万元，机器人整机收入730.7万元，二者合计占比不足5%。

这意味着，本末动力已经完成商业化验证，但真正放量的业务，并非人形机器人或轮足机器人，而是扫地机器人、割草机器人等消费机器人使用的动力模组。

这也是本末动力冲刺港股时最需要讲清楚的问题。它到底是一家具身智能公司，还是一家机器人动力模组供应商。

扫地机器人先撑起收入

本末动力能够快速做大收入，首先受益于成熟消费机器人市场。

过去两年，机器人产业出现两条节奏完全不同的主线。一条是具身智能和人形机器人快速升温，整机公司、关节模组、灵巧手、传感器、数据采集企业密集融资，地方政府也将具身智能写入产业规划。

另一条主线更现实。扫地机器人、割草机器人、商用清洁机器人等品类已经进入规模化出货阶段，中国品牌也在全球市场形成较强竞争力。对上游零部件企业来说，这类市场不如人形机器人容易制造想象，但订单更真实，出货更稳定，成本和利润模型也更清楚。

本末动力目前跑出来的，正是这条更现实的供应链生意。

这组数据说明，本末动力已经进入头部消费机器人客户供应链，并在一个细分环节形成规模优势。直驱动力模组减少外部传动部件，有助于提升结构紧凑度、响应效率和控制精度，对扫地机器人、割草机器人等产品有现实价值。

但这门生意的底色仍然是硬件零部件。

2025年，本末动力机器人直驱动力模组整体平均售价为31元，其中消费类产品平均售价为29元。公司依靠规模化生产和供应链议价，将整体毛利率从2023年的13.5%提升至2025年的21.5%。

毛利率改善值得肯定，但低单价、高出货的业务特征也很清楚。公司必须持续依赖大客户订单、产能效率和成本控制来维持增长。一旦下游消费机器人需求波动，或者头部客户调整供应链，本末动力的收入稳定性就会受到考验。

这也是资本市场需要谨慎看待的地方。扫地机器人供应链业务能提供现金流和规模，但它很难天然支撑具身智能的估值想象。

具身智能还在等订单

本末动力正在把消费机器人动力模组的能力，向具身智能延伸。

这部分业务对应更大的产业空间。

人形机器人如果进入量产，离不开关节模组、电机、减速器、丝杠、编码器、力传感器和灵巧手等核心部件。相比整机，上游核心零部件更容易形成跨客户供应，也更接近新能源汽车时代电池、电驱、域控等供应链公司的成长逻辑。

但从本末动力自身数据看，具身智能曲线还没有真正放量。

2025年，公司具身关节模组收入仅679.8万元，机器人整机收入为730.7万元。虽然公司在中国轮足机器人行业排名第四，在双轮足机器人行业排名第二，但对应市场规模仍然很小。招股书显示，2025年中国前五大轮足机器人提供商合计收入约1.25亿元，前五大双轮足机器人提供商合计收入约2880万元。

这说明，具身智能的热度已经很高，但订单仍处在早期阶段。

多数人形机器人和轮足机器人公司仍处于样机、试点、示范应用和小批量交付阶段。资本市场愿意为未来买单，但未来能否转化为连续订单，还要看整机场景能否跑通。

本末动力的问题也在这里。公司已经拿到进入具身智能产业链的门票，但收入表上真正贡献利润和规模的，仍然是消费机器人动力模组。具身关节模组能否接过增长曲线，还没有给出足够强的财务证明。

如果具身智能短期无法放量，本末动力的估值叙事就会继续依赖一个反差。资本市场看的是未来的人形机器人和轮足机器人，财务报表支撑的是当下的清洁机器人供应链。

上市前仍有压力

本末动力的财务报表，体现出一家硬件供应链公司高速增长后的阶段性压力。

2025年，公司收入大幅增长，毛利达到6060万元，经调整净亏损率从2023年的349.1%收窄至2025年的15.4%。从经营效率看，公司正在向盈亏平衡靠近。

但亏损仍未结束，经营活动现金流也连续为负。

客户集中度是其一。2023年至2025年，本末动力前五大客户收入占比分别为67.0%、83.4%和85.7%；最大客户收入占比分别为22.3%、62.1%和42.8%。

进入头部客户供应链，是能力证明，也会带来依赖。对于上游模组供应商来说，大客户往往意味着订单规模和收入增长，但也意味着议价权、排产节奏和产品切换风险。公司收入快速增长，很大程度上建立在少数客户持续放量之上。

产能利用率其次。2025年，本末动力机器人动力模组设计产能为1573万套，产量851万套，利用率54.1%；机器人整机设计产能501台，产量240台，利用率47.9%。在产能尚未充分释放的情况下，公司仍需要继续投入研发、生产和客户开拓，这对现金流提出了更高要求。

本末动力的上市窗口，正好踩在中国机器人产业最热的阶段。政策、资本、供应链和应用场景都在推着行业向前走。中国消费机器人品牌已经在全球形成竞争力，具身智能也被视为AI落地的重要硬件方向。

但对本末动力来说，真正的问题更具体。

短期内，公司最稳固的底盘来自扫地机器人等成熟消费机器人市场。长期看，具身关节模组和轮足机器人能否形成持续订单，才决定它能否从供应链企业走向更高估值的机器人平台公司。

机器人产业从概念走向交付时，经常出现这种错位。资本市场追逐的是下一个整机爆款，产业链最先兑现的往往是藏在爆款背后的零部件公司。

本末动力冲刺港股，也处在这种错位之中。它讲的是具身智能的未来，撑起收入的却是扫地机器人供应链生意。