G10长债全崩了

本文来自微信公众号： 财联社 ，作者：潇湘

随着美债、日债、英债、德债近来纷纷重挫，收益率狂飙至多年来乃至数十年来的最高位，全球债市当前面临的“联动风暴”，无疑成为了不少市场人士的焦点。

对此，前国际金融协会首席经济学家、现任布鲁金斯学会高级研究员Robin J Brooks在最新报告中表示，世界上并没有一种直观的方法能够预判一个国家何时会爆发债务危机。尤其是在当下，全球央行普遍养成了人为压低政府债券收益率的坏习惯，导致市场再也无法针对真实的财务状况给出清晰的警示信号。

但正如过去一周所显示的那样，市场压力显然正在急剧积聚。

上周美国公布的通胀数据偏鸽派(如预期升幅温和回落)，导致市场下调了对美联储加息的预期。这本应拉低长期国债收益率——因为这意味着人们不太可能像2022年那样进入另一个紧缩周期。但实际情况却恰恰相反——全球长期收益率普遍上升，部分地区甚至出现急剧攀升。

Brooks指出，这是一个非常令人担忧的信号，因为这意味着债券市场已经不再对传统的“利好消息”买账。

Brooks在最新文章中探讨了各主要发达经济体收益率曲线的形态，将其作为判断财政困境最严重地区的指标之一。其特别关注长债端相对于历史水平的陡峭化程度，这可能表明市场正在定价日益增长的风险溢价，以反映债务危机发生概率的上升。

Brooks认为，日本的情况在如今尤为突出——其收益率曲线失调程度远超其他国家，这与其此前所有研究结果一致：日本的长期收益率此前受到了极其严重的强行干预，其隐藏在背后的“影子收益率”其实要高得多。人为压低的收益率正是日元持续面临贬值压力的原因，这也解释了为何外汇干预根本无法稳定该货币。

日本对收益率上限的硬性管控，只是让本应显现的债务危机，转化为了一场货币危机。然而，两者背后的核心病灶依然如出一辙——债务过多。

Brooks给出的下图展示了美国(左上)、德国(中上)、日本(右上)、英国(左下)、意大利(中下)和法国(右下)长期政府债券收益率当前的走势。

其中蓝线代表10年期国债收益率，红线则代表10y10y远期收益率(即市场所预期的“10年后的10年期国债收益率”，由10年期与20年期收益率倒推得出)。与传统的10年期国债收益率相比，10y10y远期收益率的优势在于它很大程度上剥离了央行短期政策(如近期是否加息)的干扰，因而能更纯粹地反映市场对债务可持续性的真实看法。

Brooks表示，过去一周最耐人寻味的现象在于：尽管美国出炉了偏向鸽派的经济数据，但各国的10y10y远期收益率几乎出现了全面上扬。涨幅最大的是法国——上涨了14个基点，其次是英国(上涨13个基点)、日本(11个基点)和意大利(10个基点)。即便是一向被视为风险庇护所、宛如“脏衣篮里最干净衬衫”的美国，其远期收益率也上升了5个基点。

而下面这张图表中的蓝线，是Brooks用来衡量收益率曲线远端“扭曲程度”的替代指标。该指标由10y10y远期收益率与10年期国债收益率的差额计算得出，经过去均值处理并除以历史标准差后，最终生成了Z-score——用以评估收益率曲线远端斜率偏离历史常态的严重程度。

图中的黑色实线代表所有G10国家z-score的中位数，灰色阴影区域则代表围绕中位数的两个标准差置信区间。一旦指标突破这一区间，即意味着极其反常且危险的信号已经出现。

按这一指标衡量，日本显得格外突兀。

自2022年全球开启加息潮以来，日本收益率曲线远端的斜率便出现了失控般的陡峭化，这使得继续维持原先强度的收益率压制策略变得难以为继。近年来，日本的z-score始终在2附近的高位震荡，表明其曲线远端的陡峭程度在历史维度上极度罕见，且具有显著的统计学意义。

这有力印证了Brooks的判断：日本真实的“影子收益率”远高于市场表面所看到的水平，其本质上已处于隐性债务危机之中。

相比之下，G10中的其他国家尚未展现出如日本这般惊悚的走势，这说明其他央行对债券市场的扭曲程度尚不及日本那般肆无忌惮。但这绝非可以掉以轻心的信号——恰恰相反，决定债务可持续性的终极要素依然是政府债券的实际收益率水平(尤其是10年期及以上的关键区域)，而这一成本目前正在全球范围内普遍抬升。

Brooks认为，日本只是这场危机中走得最远的一个典型。

行情数据显示，作为长期利率指标的新发10年期日本国债收益率周二早间继续上升，一度升至2.945%。这一数值是自1996年10月以来的新高。