傲拓科技科创成色再审视：市占率口径相差10倍，存10组股权代持、最长跨越17年

本文来自微信公众号： 银莕财经 ，作者：银莕财经

2008年，陈思宁在南京创立傲拓科技，切入被西门子、三菱、罗克韦尔等国际巨头牢牢把持的可编程逻辑控制器赛道。18年后，这家公司以“国产中大型PLC代表厂商”的身份叩响科创板大门。日前，其已经过会，并在9月9日提交注册。

这是一个关于国产替代的故事。营收从1.97亿元增至3.18亿元，净利润翻倍至1.18亿元。

但银莕财经注意到，即便过会，傲拓科技身上的风险点仍不少：其引用行业数据在一年内经历三次修正，市场占有率在不同口径下相差近10倍；超过三分之二的营收停留在“账面债权”而非现金回款。此外，公司部分信披内容与新三板时期存在出入和跨越十七年的代持网络，则为公司治理的透明度打上了问号。

这家国产PLC的“标杆企业”，财务数据与治理结构的底色究竟如何？

01

MIR数据三次修正，市占率口径相差近10倍

2008年，陈思宁创立傲拓科技，切入被西门子、三菱、罗克韦尔等国际巨头牢牢把持的赛道——可编程逻辑控制器，也就是工业自动化设备的“大脑”。当时，国产PLC几乎为零，中大型PLC更是外资禁区，市场格局近乎铁板一块。

傲拓科技选择了一条迂回的路。它没有一头扎进外资势力最强的汽车和3C电子领域，而是从水利水电、国防、船舶这些“硬骨头”领域切入。三峡水电站改造、南水北调东线枢纽升级、青岛地铁4号线——这些国家级项目的背书，为它积累了最初的口碑。

招股书显示，公司营业收入从2023年的1.97亿元增长至2025年的3.18亿元，复合增长率超过27%。从2008年到2025年，傲拓科技走了17年，年营收刚突破3亿元。这个速度放在工业自动化赛道，不算快。禾川科技、信捷电气等同业公司，在相近时间里已经跑出了更大的体量，2025年的营收分别达20亿元、10亿元级别。

但傲拓科技的故事不在于规模，而在于它占据了一个极具战略意义的生态位，国产中大型PLC的代表性厂商。问题在于，这个故事有没有水分？

傲拓科技在招股书及问询回复中，多处引用了MIR睿工业出具的中国PLC市场研究报告。按照公司披露的MIR数据演变轨迹来看，中大型PLC市场的规模数据在短短一年内经历了三次修正。

在MIR睿工业2025版报告中，2023年、2024年的中大型PLC市场规模最初披露为86.75亿元、62.07亿元；随后修正至107.7亿元、79.36亿元；第三次修正更改为135.85亿元和101.14亿元。傲拓科技据此计算的市场占有率，全部本土品牌合计市占率由早期口径的5.12%上调至14.32%。同一组数据，换一个统计口径，市占率可以相差近10倍。

傲拓科技在第二轮问询回复中解释，差异来自统计范围、产品分类及数据使用目的的不同。同时，公司提交了自己调研后的口径：2023年至2025年，中大型PLC市场规模分别为95.65亿元、67.37亿元、75.19亿元，公司市占率分别为1.45%、2.76%、3.58%。仅以2025年为例，该数据与MIR第二次修正数据的差异幅度超44%。

据披露，傲拓科技通过三个渠道开展了自行调研：一是结合下游集成商项目投标和贸易商日常销售中选用的PLC品牌，识别直接竞争对手；二是依据《网络关键设备和网络安全专用产品目录》认证清单补充市场参与方；三是参考多家行业研究机构的统计“进行补充”。

但监管显然对这个解释并不满意。上交所在两轮问询中反复追问同一个问题：公司市场数据到底靠不靠谱？

02

应收账款占营收68%，周转率仅同行一半

对傲拓科技而言，其高度依赖基建大项目的模式，在一定程度上延缓了周期的冲击。

2024年，受光伏设备、锂电池设备、冶金等行业需求萎缩，中大型PLC市场规模降幅约25%。但就是在这样一个下行周期里，傲拓科技的营收反而逆势增长24%。公司解释称，超过70%的中大型PLC收入应用于水利水电、国防、船舶领域，这些领域受国家关键基础设施建设和自主可控战略推动，2024年未发生显著下滑。

但这条路既是生存智慧，也埋下了隐患。水利水电、国防、船舶，无一例外都是政策驱动型领域，客户以央企、国企为主。项目周期长、审批链条长、回款节奏慢，已是行业的底色。

招股书显示，报告期各期末，公司应收账款余额分别为7588.59万元、14581.87万元、21380.99万元。2024年同比增长92%，2025年再增47%，应收账款的增长幅度远超营收增速，且差距逐年拉大。

这一“剪刀差”直接反映在应收账款占营收比重上。报告期内，该比例分别为38.53%、59.84%、67.30%。换言之，到2025年末，公司超过三分之二的营业收入是以“账面债权”的形式存在的，而非真金白银的现金回款。

应收账款的快速堆积必然导致运营效率的损耗。报告期内，公司应收账款周转率从3.01次，降至2.19次，再降至1.76次，公司回笼一次应收账款的平均周期已从约120天拉长至超过200天。而同行可比公司同期均值分别为5.54次、4.14次、3.42次。

应收账款的另一层隐患在于逾期规模。报告期各期末，逾期应收账款金额分别为3206.32万元、5715.13万元、8879.90万元，占各期末应收账款总额的比重分别为42.25%、39.19%、41.53%。

更值得注意的是账龄结构。2023年末，1年以上账龄的应收账款仅占10.23%，到2025年末已翻倍至24.45%。其中，1-2年账龄的应收款项从2023年末的520万元猛增至2025年末的3762万元，增幅超过六倍。账龄越长，回收的不确定性越大，计提坏账的压力也随之上升。

从期后回款情况来看，截至2025年5月30日，2024年末应收账款的回款比例仅27.40%，显著低于往年同期水平（2023年末在相同时间窗口的回款比例为70.94%）。

钱看起来越赚越多，但收回来的速度越来越慢，风险越来越大。傲拓科技在招股书中坦承，下游客户付款审批流程时间较长，一年以上的长账龄应收账款占比逐年提升。

不过，面对回款压力的攀升，傲拓科技在坏账计提方面则颇为审慎。1年以内和1-2年账龄的计提比例（5%、10%）与汇川技术、中控技术等保持一致；但在3-4年、4-5年账龄区间，公司分别按50%、80%计提，而同行业普遍采用60%-100%及100%的比例。

03

高毛利率下研发投入不及同业

傲拓科技给市场的另一个深刻印象是高毛利率。

2023年至2025年，公司主营业务毛利率分别为74.23%、72.52%、75.64%；同期，同行业可比公司毛利率均值分别为37.55%、36.25%、30.98%。傲拓科技的毛利率几乎是行业均值的两倍。

这一反差，引起交易所连环追问。在首轮问询函回复中，傲拓科技曾选取禾川科技作为可比对象——后者在上市审核阶段披露过细分PLC产品的毛利率数据。对比结果颇为悬殊：2019年至2021年，禾川科技中型PLC毛利率分别为48.65%、48.20%和29.25%，大型PLC毛利率分别为29.94%、59.17%和48.76%。

对此，傲拓科技的解释是“应用领域和客户群体有所不同”——禾川科技的PLC产品主要配套伺服系统销售，客户以机械设备制造商为主；而傲拓科技的产品主要面向水利水电、国防、船舶等领域的大型集成商和终端客户。

此外，傲拓科技将高毛利率归因于技术溢价，称产品性能对标西门子等国际品牌，因而在定价上参照外资品牌体系。同时，公司强调下游客户对PLC产品价格的敏感度较低，原因有二：其一，PLC作为控制层部件，在整个工控系统中的价值量占比仅约10%至15%；其二，在国产替代的政策驱动下，客户对供应链自主可控的诉求优先于成本考量。

值得一提的是，傲拓科技同时在招股书中坦言，中大型PLC市场长期被西门子、罗克韦尔、施耐德等国际品牌垄断，本土厂商市场占有率仅约14%至18%。那么，在国际品牌占有率拥有绝对优势的市场环境下，本土替代品以接近进口品的价格销售，这一定价逻辑是否具备长期的可持续性？

另外，技术溢价需要持续的技术投入作为支撑，这是一条基本的商业逻辑。招股书显示，2023年至2025年，公司研发费用分别仅2117.29万元、2799.48万元和3313.27万元，研发费用率分别为10.75%、11.49%和10.43%。而同行汇川技术、中控技术业务布局远大于傲拓科技，整体研发投入达数十亿元量级，且2024年、2025年公司研发费用率均低于同行可比公司均值。

04

10组股权代持最长跨越17年，募投项目缩水32.6%

傲拓科技的治理结构同样值得审视。

傲拓科技的前身傲拓有限于2008年由陈思宁团队创立。彼时，陈宇彦与徐新波、饶晖三人以天使投资人身份参与组建，其中陈宇彦一直负责公司的融资工作。招股书披露，在初创阶段，陈宇彦通过其北京大学EMBA积累的人脉资源，为公司完成了三轮关键融资。

转折发生在2015年。陈宇彦于2013年取得境外永久居留权，家庭生活重心逐渐转移至海外。2015年1月至6月，陈宇彦将其直接与间接所持全部股权转让给陈思宁。公司实际控制人由此前的姐弟共同控制，变更为陈思宁单独控制。

但股权转让完成后，陈宇彦并未真正离开。2015年7月至2018年8月，他继续担任发行人董事、总经理。公司的解释是：陈宇彦“挂名总经理系为了融资事项考虑”，直至长城网际入股后才卸任。不过，新三板挂牌期间公司对外披露的总经理职责，通常指向对日常经营管理的全面负责，而本次申报时却称其“仅挂名”。同一段历史，两种表述，信息披露的一致性存疑。2018年8月之后，陈宇彦的职务调整为投资总监，同时还在多家子公司担任法定代表人，公司称这些任职多为“登记”性质。

招股书同时披露，发行人历史沿革中存在10组股份代持关系，时间跨度从2007年延续至2024年1月。被代持方涵盖实际控制人陈思宁本人（委托母亲代持）、董事王善永（委托配偶代持），以及多名早期投资人。代持关系延伸至表兄弟、表姐妹等亲属网络。解除方式上，杨团玉代饶晖持有的979.74万股以0元转让还原，李芳代陈思宁持有的权益额以1元转让。2024年12月，相关方签署《股权确认函》并经公证，确认股权不存在纠纷争议。

代持问题并非傲拓科技独有的历史包袱，但10组代持关系跨越17年、涉及实控人及核心技术人员、直至2024年1月才完全清理完毕，这一时间线的长度和涉及面的广度，在科创板申报企业中并不多见。

治理层面的疑问尚未消散，募投项目的调整又添新疑。

2025年3月提交的招股说明书中，公司曾计划募集资金约7.79亿元，投向三个项目：傲拓科技产研一体化中心项目（5.25亿元）、本地化技术服务中心建设项目（0.94亿元）和补充流动资金（1.60亿元）。但在2026年8月更新的上会稿中，后两个项目被全部取消，募资总额缩减至5.25亿元，降幅约32.6%。

傲拓科技产研一体化中心项目包含一个生产中心子项目，规划新增产能35万件PLC及RTU产品，建设周期36个月，预计达产后可新增年收入约4.45亿元。

但产能扩张的底气在哪里？

根据招股书披露，报告期内公司产能分别为11.67万件、16.04万件、16.04万件，产能利用率分别为123.09%、92.23%和185.73%，但产销率为74.51%、109.85%、90.55%。相当于，公司在现有产能的基础上扩产2倍余。

（傲拓科技产能利用率、产销率情况，来源：公司招股书）

而公司在手订单数据不容乐观。2024年末在手订单3953.44万元，较2023年末的4832.21万元下滑18.19%。虽然2026年7月末回升至6837.17万元，但订单的波动性意味着长期增长的持续性仍待验证。