当年阻击英国政府put 的贝森特现在有了自己的put

本文来自微信公众号： 肖小跑 ，作者：肖小跑，原文标题：《当年阻击英国政府put 的贝森特现在有了自己的 put》

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美债继续被抛售，财政部自己下场做买家（详细内容请听《墙裂坛》新一期播客“全球长债大紧张时刻”）：市场迅速给这套操作起了一个名字，叫“贝森特put”。

当年格林斯潘put横空出世：股市一跌到让人难受的程度，联储就会出来降息救场，所以大家尽可放心大胆地冒险。如今市场从财政部的动作里读出了同样的承诺：长债收益率一涨到让人难受的位置，财政部就会掏钱回购把它压下去。

见财长把收益率当成自己的KPI，市场彼此对视一眼，开始推推收益率，看看守不守得住。如果财政部出手了，市场秒get底线在哪里，接着推推；如果不出手，说明承诺是空的，那就更要卖。反正不管是哪种结果，测试都是零成本。

那么问题来了，贝森特，这位当年几乎是发明了这个“零成本挑逗底线”游戏的人，为什么自己去当了靶子？

这也是全市场对贝森特的行为大吃一惊的地方。而说到为什么这么吃惊，就必须把1992年狙击英镑这场举世闻名的“对赌官方底线”行动再回顾一下了——如今坐在被测试位置上的贝森特，当年恰恰是发起测试的那个人。

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我们在《投资大师系列》德鲁肯米勒的那一期，曾经把这个故事讲得非常详细。

1990年10月，英国加入了欧洲汇率机制（ERM），把英镑钉在2.95马克，官方承诺的下限是一个非常具体精确的数字，一堆小数点：2.7780马克。英国当时的打算是借德国央行的货币纪律来整治自己的通胀。

可惜它运气很差。前脚刚加入，德国就统一了。统一带来了强劲的经济景气，也带来了通胀，德国央行为了压通胀大幅抬高利率。而英国情况正好相反，经济正陷入衰退，失业率一路上涨。

ERM汇率机制的规则要求英镑必须紧跟马克，英国就这样被绑在了一个和自己的经济完全不匹配的高利率上。经常账户赤字接近GDP的4%，国内经济哭着要宽松，但是货币政策却一步都动不了。

【英镑对马克1990至1992年走势图，可以看到ERM区间跌穿下限】

而英国的这条底线，或者底裤，正是贝森特发现的。

1991年，他30出头，风华正茂，锐气逼人。索罗斯将其收归麾下，坐标伦敦。贝森特研究了英国的房地产市场，发现英国的按揭贷款绝大多数是浮动利率。这意味着，英格兰银行没办法在不压垮贷款买房的普通百姓的情况下，加息保卫英镑。

政府嘴上说会不惜一切代价捍卫汇率，但只要老百姓的房贷利率是浮动的，“不惜一切代价”这句话就有一个具体的、可以计算的上限：利率加到某个位置，选民会先撑不住。市场一旦算出了这个上限，接下来要做的事情就很简单了：等。

然后就到了1992年9月16日。德鲁肯米勒主持此笔交易，老大索罗斯在这场战役中最著名贡献，就是劝他把仓位放大。索师说：你要“go for the jugular”，咬死咽喉。到收网那天，空头头寸已经膨胀到了大约100亿美元。

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接下来，导火索出现了：德国央行行长施莱辛格在一次讲话中，暗示汇率机制可能需要重新调整。空军听到这句话，马上鸣枪开始做空。英格兰银行把基准利率从10%提到12%，没压住抛售；马上再宣布第二天利率升到15%，抛售还是没有停。

到了晚上七点，时任英国财政大臣拉蒙特宣布：英镑退出汇率机制，英镑自由浮动。

一天之内加了两次息，500个基点，最后啥都没守住。大幅加息不但没有吓退攻击者，反而帮他们确认了判断：一个真能守得住的政府，怎么会表现得如此绝望？

此后几天，英镑对马克跌了15%，对美元跌去了四分之一。英格兰银行官方净损失约33亿英镑，损耗四成外储。索罗斯赚了大10亿美元，从此得到“击垮英格兰银行的人”称号。

此役中有一个结构性不对称：攻击方的最大亏损是有边界的，英镑有官方下限，如果跌不动，空头亏掉的无非是一些利息。而防守方的成本却是敞开的，储备烧完就是烧完了。所以英格兰银行宣布捍卫2.7780的那一刻，它等于免费送给了全世界一张期权。

现在的美国财政部似乎就站在当年英格兰银行的位置上。贝森特宣布回购翻倍，市场第二天就把收益率推了回去。一旦市场认定财政部在守一个价格，每一次收益率上行都会变成对官方决心的测试，官方的操作规模就必须不断扩大。

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不过当年的英国和现在的美国并不完全一样：英国当年守的是一个公开的数字，2.7780，有零有整，全世界都知道应该往哪儿打。而美国财政部没有公布任何收益率目标，贝森特反复强调操作“不针对任何特定的收益率水平”，也算是一个模糊防守。

但问题是，反应函数是可以“试”出来的，虽然市场不知道该攻哪个点，但只要试多几次，也能大概摸到财政部的出手时点。目前看来，长端收益率一涨到多年高位，财政部就会出现。

还有，英格兰银行当年的弹药是外汇储备，而储备有多少是数出来的，所以失败是一个很精确的时点。美国财政部的弹药可以自己印，名义上不存在用完的那一刻。它真正的约束是通胀和美元信用，而这两件事的消耗速度是无人知晓的。

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故事差不多讲到这里。整件事情到现在为止，我觉得最耐人寻味的还是贝森特这个人。

这个世界上大部分的领导者分两种人：一种是讲现实的理想主义者，一种是有理想的现实主义者。我自己觉得沃什属于前一种，贝森特属于后一种。

沃什骨子里是个理想主义者。他要的不只是压通胀，他还想把央行从市场话事人的位置上请下来。可是他上任之后的动作，加息不痛快，降息也不痛快，最后出现了一个很神奇的局面：嘴上说要废掉前瞻指引，杰克逊霍尔会议上却给出了方向感最强的一次暗示。所以他反对的好像只是“别人的前瞻指引”，不是自己的。顶着一个理想化的理念，却强行让自己表现得很现实。

而贝森特正好反过来。他更讲现实。既然自己坐在了森林守门员的位置上，现在着火了，现在就得灭火，哪怕灭火的方法可能会导致更多的人过来放火。世界上大概没有第二个人比他更清楚火是怎么起来的、放火的人是怎么想的，但既然现在坐在这个位置上，那现在就要有动作，否则坐在这里干嘛？

坐上那把椅子之前相信什么，和坐上去之后做什么，完全可以是两件事。