国内最大智算新云冲刺IPO，两年营收暴增9倍背后的“算力杠杆”

本文来自微信公众号： 硅基观察Pro ，作者：硅基君，原文标题：《国内最大智算新云冲刺IPO！两年营收暴增9倍背后的“算力杠杆”》

AI算力赛道，又迎来了一家冲刺港股IPO的公司。

9月29日，九章云极向港交所递交上市申请。

作为一家成立于2013年老牌AI公司，九章云极在AI时代的转身相当迅速。

2023年至2025年，九章云极的收入从1.06亿元增长至10.98亿元，短短两年增长超过9倍。2026年上半年，营收又同比增长92%，达到5.88亿元。

按照灼识咨询的数据，以2025年中国智算服务收入计算，九章云极已经跻身国内前十大智算服务商，也是其中唯一一家被归类为“智算新云”的企业。

九章云极能够迅速做大规模，得益于其颇为“激进”的模式：

先通过智算中心建设项目和长期租赁合作，快速扩大可控算力规模，再尝试通过软件、调度和云服务，将算力规模转化为持续的收入和利润。

这种模式让九章云极在短时间内实现了收入和算力规模的快速增长，但代价同样不小：公司也提前锁定了未来数年的算力成本。

最直观的变化，就体现在租赁负债上。

2024年底，九章云极的租赁负债只有1.87亿元，到了2026年7月底，这个数字已经飙升至30.87亿元，两年不到增长超过15倍。

仅2026年上半年，公司的租赁负债利息就达到3246万元。

一边是收入和毛利率快速增长，另一边是长期算力租赁负债不断膨胀。今天，硅基君就结合招股书，聊聊九章云极这家有点特别的AI算力公司。

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从卖AI软件，到卖智算中心

相比基流科技这些AI算力公司相比，九章云极算是个地地道道的“老登”。

这家成立于2013年的公司，最早做的还是数据科学平台，主要面向金融等企业客户，提供数据分析和机器学习工具。简单来说，就是帮企业用AI把数据利用起来。

这类业务的软件技术含量比较高，但收入增长往往受到企业IT预算、项目交付周期等因素限制。在很长一段时间里，九章云极的业务规模都不算大。

真正的转折发生在2023年。

随着大模型爆发，AI行业最紧缺的资源开始从算法和数据，转向算力。九章云极由此看到了新的机会。

2023年，公司开始向智算基础设施转型，承接智算中心建设项目。2024年4月，公司推出Alaya NeW智算操作系统，同年9月进一步推出智算云服务。

短短两三年，公司的收入结构就发生了根本变化。

招股书显示，2023年，九章云极原有的AI软件服务（AIFS）收入为8129万元，占总营收的76.5%。

到了2025年，这块业务收入只剩1858万元，占比降至1.7%。2026年上半年，更是只剩下约50万元。

与此同时，智算基础设施解决方案业务迅速成为新的收入支柱。

2023年至2025年，这块业务的收入分别为2494万元、3.34亿元和10.02亿元。短短两年，收入增长超过39倍，占总营收的比重达到91.2%。

按灼识咨询的数据，以2025年中国智算服务收入计算，九章云极已经跻身国内前十大智算服务商，也是其中唯一一家被归类为“智算新云”的企业。

换句话说，九章云极几乎用三年时间，从一家以AI软件为主业的公司，变成了一家名副其实的AI算力公司。

从具体业务看，九章云极的新业务主要分为两块：智算基础设施解决方案和智算云服务。

第一块很好理解，就是帮客户建设智算中心。

比如，地方政府或者国有企业想建设一座大型智算中心，九章云极可以负责从架构设计、服务器采购，到网络部署、系统集成和设备调试的整个过程。

客户最终拿到的，是一整套能够运行AI训练和推理任务的算力设施。

九章云极的第二块业务，则是智算云服务。

公司通过整合可控算力资源，向企业提供模型训练、微调和推理等服务。客户无需自己建设智算中心，就可以按需使用算力。

有意思的是，这两门生意并非完全独立，甚至还相互衔接。

九章云极可以先为客户建设智算中心，再从客户那把算力租回来。这也是九章云极与其他AI算力集成商最大的不同。

截至2026年6月底，九章云极可控算力达到26,824 PFLOPS，智算云企业客户84家，算力资源利用率为79.6%。

而这种建设与运营相结合的业务模式，也让九章云极出现了一个比较特殊的现象：部分大客户既是公司的客户，同时也是公司的供应商。

招股书显示，2025年，九章云极的两家前五大客户，同时也进入了公司的前五大供应商名单。

其中，客户集团J向九章云极采购了约2.31亿元的智算基础设施解决方案，占公司全年收入的21%。与此同时，九章云极又向这家企业采购了约2.35亿元的AIDC租赁服务，占全年采购总额的14.4%。

另一家客户集团K也存在类似情况。2025年，九章云极向其销售了约1.21亿元的智算基础设施解决方案，占全年收入的11%；同时又向其采购了约5.15亿元的服务器，占全年采购总额的31.5%。

也就是说，仅这两家企业，2025年就合计为九章云极贡献了约3.52亿元收入，占全年总收入的32%。与此同时，九章云极向它们采购的金额合计达到约7.50亿元。

这套特殊的模式，也成了我们理解九章云极价值的基础。

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高增长背后的算力租赁压力

这种“管建还管销”的模式，无疑帮助九章云极拿下了更多的订单。

2024年，九章云极交付了5个智算中心项目，相关收入3.34亿元，平均每个项目约6680万元。

到了2025年，交付项目只增加到6个，收入却增长至10.02亿元，平均项目收入达到1.67亿元。

项目数量只增加了一个，平均项目收入却增长了约1.5倍。

2026年上半年，公司又交付了3个项目，实现收入4.34亿元。

随着项目规模扩大，九章云极的盈利能力也在改善。2024年，公司智算基础设施解决方案业务的毛利率只有12.6%，到了2026年上半年，这个数字已经提高至41.1%。

作为对比，另一家AI算力基础设施企业基流科技，2025年AI算力集群产品的毛利率只有16.8%。

按照公司的解释，毛利率提升的原因主要有两个：一是低毛利率的硬件采购减少，二是规模更大、复杂程度更高、利润率也更高的项目占比增加。

不过，漂亮的收入和毛利率背后，九章云极也面临着另一面。

首先，公司在供应链和客户端高度集中。

2023年至2025年，九章云极前五大客户贡献的收入占比分别为54.8%、85.7%和88.0%，2026年上半年仍然达到80.8%。

供应端同样高度集中。2025年，九章云极向前五大供应商的采购金额，占全年采购总额的84.8%；2026年上半年仍然达到74.5%。

这也意味着，九章云极虽然能够依靠大型项目迅速做大收入，但对上下游少数合作伙伴的依赖也在加深。

尤其是智算中心项目动辄上亿元，一旦大客户的采购计划、项目验收或付款出现变化，就可能对公司的收入和现金流产生明显影响。

相比客户和供应商集中度，九章云极还有一个更值得关注的问题：长期算力租赁带来的成本压力。

租赁模式下，公司固然不需要完全依靠自建数据中心，但代价是，即使下游客户需求没有达到预期，租赁合同约定的成本仍然需要承担。

招股书显示，2023年底，九章云极的租赁负债只有1170万元，2024年底增加到1.87亿元，2025年底进一步达到9.57亿元。

到了2026年6月底，这个数字已经升至14.80亿元。

而在此后，公司又签订了新的长期算力安排。截至2026年7月底，租赁负债已经达到30.87亿元，短短一个月增加了一倍多。

与之对应的租赁负债利息，也从2023年的36万元增加至2025年的3588万元，仅2026年上半年就达到3246万元。

问题在于，这些提前锁定的算力资源，目前还没有充分转化为利润。2025年，九章云极智算云服务收入为7761万元，但毛亏损达到7219万元，毛利率低至-93.0%。

到了2026年上半年，随着算力需求增长和资源利用率改善，智算云业务终于实现毛利转正，但毛利率仍然只有2.5%。

好的地方在于，公司的整体亏损正在明显收窄。2024年，九章云极经调整净亏损为2.06亿元，2025年收窄至9130万元，2026年上半年进一步降至1488万元。

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总结

过去三年，九章云极抓住大模型爆发的机会，迅速完成了从AI软件公司向智算基础设施服务商的转型。

而这场快速转型的背后，是九章云极选择了一条颇为激进的扩张路径：先通过智算中心建设项目和长期租赁合作，快速扩大可控算力规模，再将算力规模转化为持续的收入和利润。

这条路径的好处很明显。九章云极不需要完全依靠自建数据中心，就能迅速做大算力规模，节省了大量前期建设时间和资金投入。

但代价同样不小。随着算力规模扩大，公司也提前锁定了未来数年的租赁成本。这让九章云极的商业模式具有了明显的经营杠杆。

当算力需求旺盛时，提前锁定的算力可以服务更多客户，随着资源利用率提高，固定成本被不断摊薄，利润就有机会快速释放。

但反过来，一旦算力供需关系发生变化，或者GPU租赁价格下降、硬件快速迭代，长期租赁合同也可能成为沉重的成本负担。

过去三年，九章云极已经证明了自己能够借助大模型浪潮快速做大规模。接下来，它还需要证明，能否把这些提前锁定的算力，持续转化为利润和现金流。