本文来自微信公众号：读数一帜 （ID：dushuyizhi007），作者：王颖，编辑：王立峰，题图来自：视觉中国

继智能家居被分拆上市后，全球安防巨头海康威视（002415.SZ）再度启动了机器人业务的分拆，二者都是海康威视的高成长板块。

6月10日，海康威视董事会审议通过了拟分拆子公司杭州海康机器人技术有限公司（下称“海康机器人”）至创业板上市的议案。这是海康威视创新业务走出的第二个分拆上市项目。6月6日，海康威视旗下智能家居板块杭州萤石网络股份有限公司（下称“萤石网络”）科创板首发过会。

作为一家市值超3000亿的科技龙头，最近一年海康威视的股价持续震荡下跌，从去年7月最高67元/股收盘价跌到目前35元/股左右。业绩增速的疲软以及美国制裁的阴影笼罩，是过去一年海康威视市值下跌的重要因素。

接受《读数一帜》采访的投行人士表示，分拆上市有助于创新业务的快速发展。但是分拆上市能够帮助海康威视实现业绩突围吗？

分拆上市的逻辑

2019年12月证监会发布的《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》，被认为是境内分拆上市的破冰之举，此后“A拆A”分案例明显增多。

据毕马威统计，前述规定出台后至2021年底，已公告分拆至A股上市意向的A股上市公司共86单，选择创业板上市的居首位，科创板次之。但从分拆速度来看，已完成分拆上市的以科创板为主。截至2021年12月底，9单已发行上市的A拆A案例以央企、国企居多，上市板块以科创板为主，子公司行业集中在计算机、医药、专用和通用设备领域。

2022年1月，证监会出台《上市公司分拆规则（试行）》，整合了原分拆的相关规定，统一了分拆要求。多家上市公司跃跃欲试。

为何部分公司热衷于分拆上市？“目的在于拓宽融资渠道，加速分拆业务独立发展，从而壮大自身规模，实现资本扩张。”有业内人士告诉《读数一帜》，分拆上市可以让子公司获得更高的盈利能力与更好的估值溢价，这是企业分拆上市的重要动力。

“分拆更有利于对子公司管理层的激励。一个公司整体规模太大，里面新的增长点的激励是个问题。分拆上市，就相当于上市公司本身成了平台，成为孵化器。”有投行人士向《读数一帜》表示。

对于海康威视来说尤为如此。公司分拆出去的两项业务均属创新业务，近年来发展势头强劲。

海康威视创新业务板块2021年总营收同比增长98.93%，达122.7亿元，占总营收比重提升至15.07%。作为对比，占比超八成的安防主业产品，同比增速仅有17%，远不及创新业务。

海康威视自2015年开始鼓励内部员工创新创业，建立内部跟投制度。2016年，海康威视正式实施《核心员工跟投创新业务管理办法》。

在这一氛围的影响下，公司先后成立了8个创新业务板块，分别是智能家居、机器人、汽车电子、智慧存储、红外热成像、智慧消防、智慧安检、智慧医疗，每个板块各有独立的子公司。2021年，前5个创新业务主体已实现营收超过10亿元，并取得正收益。

一家名叫杭州阡陌青荷股权投资合伙企业（有限合伙）（下称“阡陌青荷”）的企业，同时出现在了海康机器人和萤石网络的股东名单中，且分别持有海康机器人和萤石网络40%的股权。而这家公司正是海康威视创新业务跟投计划的持股平台，也成为海康威视资本布局中的重要一子。

创新业务的发展，让海康威视管理层意识到，公司的价值被低估，不应再用传统安防业务的估值去衡量。

管理层曾在交流会上表示，公司定位已经发生变化，从原来以视频为核心的智能物联网解决方案和大数据服务提供商，转变为现在的智能物联，创新业务占比也开始提升起来，“我们认为海康应该享有更高的估值。”

“以机器人子公司为例，市场估值远大于母公司安防业务，可以带来很大估值溢价。智能家居萤石网络的业务源于安防监控，两者技术原理相似，应用方案也有一些重合的地方，但是市场对智能家居概念的关注程度优于安防，估值也会更优。”前述业内人士表示。

但另一方面，创新业务子公司与母公司之间同业竞争、关联交易以及独立性等问题，是监管层对分拆上市合规性的重点关注领域。

机器人业务因其产品的特殊性，很难复用海康威视的渠道，但萤石网络卖的最多的，是家用摄像头。产品从大类上来说，和海康威视接近，有部分渠道与海康重叠，但海康威视主要面向政企客户，而萤石网络以家庭用户为主。这也是科创板上市委要求萤石网络过会后进一步说明独立性等相关问题的原因。

根据萤石网络的招股书披露，在2020年之前，萤石网络没有独立的生产和采购体系，仅负责研发、设计和销售业务，原材料采购和生产依赖海康威视。自2020年起，萤石网络开始独立运营。

“同业竞争是必须要解决的。关联交易是规范了，不存在依赖关联交易的情形就可以。一个平台体系里出来的，有些联系是很正常的。”前述投行人士称。

不过，海康威视的股民难免担忧：一旦高速发展的创新业务被剥离、分拆，会不会对其公司业绩产生影响，从而威胁公司估值，进而间接损害现有股东利益。

制裁影响几何

目前海康威视已是全球最大的安防设备厂商，其在安防领域的地位，丝毫不亚于华为在5G领域的地位。根据Omdia报告，公司连续8年蝉联视频监控行业全球第一，拥有全球视频监控市场份额的24.1%。

但在波谲云诡的国际局势下，公司多次成为受美制裁打压利空传闻的对象。

今年5月，有媒体报道称，美国正准备对海康威视实施新一轮的制裁，正考虑是否将海康威视列入SDN制裁名单。虽然海康威视公开回应称“制裁的消息还有待核实”，但公司股价仍连续两个交易日接近跌停。

这不是美国首次盯上海康威视。2019年，美国商务部将包括海康威视在内的8家中国科技企业纳入出口管制实体清单，2021年，海康威视又同其他几家公司被列入“涉军企业”名单，美国政府禁止美国人投资名单上的企业。

而这次的传言中的SND名单，被视为制裁的升级版，比实体清单更为严格。实体清单是限制出口，但只要获得相应的授权或许可，还可以与美企进行贸易往来。

而SDN清单是要求任何美国人士不得与SDN清单上的实体和个人进行交易，包括提供或接受产品、服务，使用美元结算等。非美国人士和实体，与SDN实体交易也将面临次级制裁的风险，说白了就是“连坐”。如果真被列入SDN清单，对海康威视的海外市场将有直接影响。

据2021年报，海康威视境外主业的营收为219.85亿元，占比为27%。截至2021年底，海康威视在海外设有66个销售分支和服务机构，在155个国家和地区开展业务。

不过，此前被列入实体清单后，海康威视的发展似乎未受到太大影响。虽然2020年海康威视营收增速10.14%，为上市以来最低值。但2021年，公司一改往年增速下滑态势，逆势增长，营收、归母净利润同比增速均超过20%，创出了近四年来的新高。

有趣的是，海康威视的海外销售额，在2021年反而同比增长了24%。似乎发展不仅没有受阻，还提速了。

前述投行人士表示，安防产品的专用器件和供应链，对美国的依赖程度并不高。

在新冠疫情反复、原材料价格上涨、全球“缺芯”等多重不利因素之下，今年一季度，海康威视业绩仍保持增长，实现营收165.2亿元，同比增长18%；归母净利润22.84亿元，同比增长5.3%。

主业存隐忧

除了美国制裁带来的不确定因素外，海康威视自身发展也存在几大隐忧。

第一个隐忧是营收增速放缓。过去十年，海康威视的营收规模扩大了10倍，从2012年的72亿元到2021年814亿元。但自2017年至2020年，公司营收与利润增幅不断缩窄，其中营收增速分别约为31%、19%、16%、10%；归母净利润增速分别为27%、21%、9%、8%。虽然2021年下滑态势显著扭转，但高增长能否持续仍是未知数。

这一担忧与安防行业大环境有关，全球安防需求增长趋缓。艾瑞咨询预计，2020年，AI+安防市场规模为453亿元，随着疫情常态化，2021~2025年市场将进入产业结构调整期。

第二个隐忧来自竞争者。在传统安防厂商领域，海康威视和大华股份是两家头部公司，两家公司长期以来存在激烈的市场竞争，但海康威视的技术积累和市场份额等指标远大于大华。从几项盈利指标来看，海康威视盈利能力远胜大华股份。2021年，海康威视的净资产收益率为29%，大华股份只有15.6%；海康威视毛利率为44%，大华股份为39%。

传统安防厂商之外涌现出的众多新玩家，更是让海康威视感到市场的压力。

目前在智能安防赛道上有三类新玩家：一是以商汤、旷视科技、云从科技、依图科技为首的AI独角兽，安防是AI落地的重要场景之一；二是以阿里、 腾讯、百度为首的互联网科技巨头，可将互联网的优势延伸至物联网，尤其百度作为国内最早发展人工智能技术企业，在AI算法上具备一定竞争力；三是华为、小米等同时布局“软硬件”的企业。

尤其是华为，来势汹汹。其依托自身5G、大数据、云服务等方面的技术积淀，推出了多款智能安防系列产品，以及机器视觉品牌好望（HoloSens），这与海康威视以及海康机器人正面交锋。

在智能家居领域，除了华为，还有小米，以及海尔、美的等传统家电厂商。独立后的萤石网络能否在这个巨头扎堆的赛道脱颖而出还有待时间考验。

2021年，全球缺芯的危机愈演愈烈，海康威视也不例外。第三个隐忧正是缺芯困局。

海康威视也在年报中坦言，2021年受到了芯片产能供给失衡导致的缺芯、原材料涨价等方面的不利影响。事实上，海康威视缺芯的原因，除了市场供求问题，也与原芯片供应商海思被制裁有关。好在安防芯片对制程工艺的要求不是很高，中低端芯片已经可以满足，这就使得找寻替代厂商相对容易。

海康威视也把目光投向了国内其他芯片厂商。富瀚微（300613.SZ）取代了海思成为安防芯片的供应商。根据其2021年报，海康威视作为第一大客户，贡献了总营收的六成。

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