该把“茅台们”打回原形了

作者｜Eastland

头图｜视觉中国

2022年6月24日（周五），茅台股价重返2000元，A股市场“哇呜一片”。其实原因很简单：23日晚茅台公告分红登记日为6月29日（周三），分红方案为10股派216.75元。

长期重仓的基金，眼看股价不涨，“白拿”一大笔现金聊以自慰，散户“抢权”殊为不智——假如以2000元买入，股息率仅1%。在2000元以上追高买入，分红后除权，假如股价向下波动一个点，卖出价为1968元，每手亏损超过2000元！

“有人星夜赴考场，有人辞官归故里”，“抢权”与“逃权”者擦肩而过，互道珍重。

前几年茅台股价一飞冲天，媒体上“X茅“满天飞：从油茅、纸茅到牙茅、眼茅，从猪茅、火腿茅到药茅、锂茅，银行茅、保险茅、防水茅、物流茅，牛奶茅、光伏茅、水泥茅、锅茅、旅游茅、汽配茅……粗略统计，A股市场“茅系股”多达90只！

白酒是夕阳产业，茅台“本茅”投资已然价值“松动”， 乱七八糟各种“茅”也该现原形了，比如油茅金龙鱼。

“本茅”很“霸道”

1)盈利能力超强

2021年茅台营收1062亿。其中，茅台酒销售收入934.6亿，系列酒销售收入125.9亿。

全部折算为53度、每瓶为500ml：茅台酒销量约为7700万瓶，平均出厂价1214元/瓶；系列酒销量约为6410万瓶、平均出厂价196元/瓶。

2021年，茅台酒、系列酒毛利润率分别为94%、73.7%。据此推算，每瓶茅台酒成本仅比系列酒高19.1元！

用蓝色折线代表毛利润（率）、彩色堆叠柱代表费用（率），蓝色淹没彩色时才能获得经营利润。

2021年茅台毛利润972亿、毛利润率92%；销售费用84.5亿、费用率8%；管理费用27.4亿、费用率2.6%。

毛利润率超过90%，总费用率10%出头，这就是茅台。等会看金龙鱼和海天味业。

2）独一无二、不可复制

茅台兼具奢侈品、消费品、投资品三重属性，世间独一无二。

• 奢侈品

茅台从不承认自己是奢侈品，但是按照量化指标品牌溢价率（Brand Premium）超过100%的商品就是奢侈品。

比如零售价40元一件的“杂牌”衬衫，换某个品牌就能卖400元，溢价率高达900%，该品牌绝对属于奢侈品。

茅台酒与系列酒成本相差不到20元。若非有茅台这块牌子，零售价600元到头了，而消费者实际付出2500多元，品牌溢价率超过300%。

宴会上出现茅台，滴酒不沾的人也会给主办者“点赞”，有谁会跑到后厨问“今天做菜用的可是金龙鱼？放海天酱油了吗？”

• 投资品

茅台是天然的投资品。假如2020年花1.8万入手一箱茅台，放到2025年即便不能以3万元卖出，招待客人也比用2025年新出厂的茅台讲究得多。

• 消费品

奢侈品兼投资品的例子很多，比如瑞士名表。但名表不被消费，目标市场早晚会饱和，中产家庭成员一手两块名表差不多了吧？茅台不仅是奢侈品和投资品，还会被消费掉，很难饱和。囤了几箱茅台，感觉有点占地方，趁着高兴开两瓶喝了，还得“补货”不是？

• “三合一属性”不可复制

消费品、奢侈品、投资品三种属性合一，使茅台成为世间独一无二的商品。

由于茅台是消费品，年销近8000万瓶。有人diss茅台，说“销量几万吨的酒怎么能算奢侈品”。其实正因为销量大，才使茅台成为全世界“群众基础”最雄厚的奢侈品。数以亿计的拥趸，是投资茅台获得收益的强大保障。花10万元买茅台酒，10年、20年、30年后能够保值、增值的概率极大，这方面股票、黄金、美元、国债无法与茅台相提并论。

有人说运动鞋也是。假如花1万块买双“具有投资价值”的运动鞋，聪明的办法是尽快以2万块卖给接盘侠。若是等上十年，不是不可能卖10万，但卖1000块钱也没人要的可能性更大。

更可笑的是居然有人给隆基绿能、海螺水泥戴上“光伏茅”、“水泥茅”的桂冠。不仅轻佻、不严肃，还掩盖了隆基、海螺真正值得投资的特质，容易误导投资者。

给每个行业的龙头胡乱加“X茅”的标签，一通恶炒。品牌、盈利能力、增长性无法支撑估值，结果是“一地鸡毛”，茅系股票投资者损失惨重。

油茅的成色

金龙鱼主营厨房食品和饲料：前者供人食用，主要产品为食用油、大米、面粉；后者供应养殖业，主要产品为豆粕、菜粕、米糠、麸皮等。

金龙鱼旗下拥有“金龙鱼”、“胡姬花”、“香满园”等众多知名品牌。2020年10月15日在深交所上市(发行5.4亿股)后受到热捧，市值一度飙升至8000亿！

2021年，厨房食品营收1420亿、同比增长17.1%；饲料营收825亿、同比增长13.8%。厨房食品、饲料业务成本分别为1302亿、764亿；厨房产品毛利润118亿、贡献率64%；饲料毛利润61亿、贡献率33%。

2021年，厨房产品、饲料毛利润率分别为8.3%、7.4%，与茅台不在一个数量级（53度飞天茅台毛利润率94%），“油茅”之美称言过其实。

看毛利润（率）、费用（率）图，金龙鱼算得上优秀。尽管毛利润不高，但费用控制得很好。2019年销售费用率、管理费用率分别为4.7%、1.5%。2021年，毛利润率较2019年下降3.2个百分点、至8.2%，总费用率下降1.8个百分点、至4.4%。总费用率不到5%。

茅台净利润率常保持在接近50%的水平，金龙鱼最好的时候也只有3%出头。2021年净利润41亿、净利润率1.8%。

2021年，金龙鱼厨房食品销售收入1420亿，直接材料成本1173.7亿，占销售额的82.7%。形象地说，卖1000块钱花生油，其中830块是花生。而消费者花2500买瓶茅台，粮食、包装材料加起只有35.4元！

原材料价格稍微向上波动，金龙鱼若没能及时涨价，就可能发生亏损，而高粱米价格翻倍对茅台业绩的影响可以忽略。

茅系股票应当以高分红回报投资者

• “本茅”、“杂茅”上升空间有限
  

茅台虽然卓越，但10%的利润增速还是撑不起四、五十倍的市盈率。

茅台最新市值为2.5万亿，假如以股价每年上涨20%回报投资者，2025年茅台市值要达到4.3万，且不说A股市场能否容下市值超过4万亿的白酒股，要将市盈率保持在40几倍的水平，2024年净利润必须达到1000亿。未来三年（2022、2023、2024）净利润增速要高于25%，这对茅台是不小的挑战。

有人说“茅台”可以上调出厂价。消费品涨价理由通常是：原材料成本、薪酬成本上涨过快……茅台毛利润率超过90%，胆敢以“成本高”提价，必遭口诛笔伐。如果销量增速下滑，哪怕只是一两个季度，茅台管理层将面临极大压力。

再说茅台董事长是“一纸调令”任免的，现任董事长2021年9月24日到任，能干多久自己也说不准。上调出厂价增厚利润，只能归功于季克良、李保芳等诸位前任，不会有人认为现任领导有方。

只有风险没有收益的事，茅台管理层会做吗？

“本茅”股价透支未来、上升空间有限，投资价值不高。

金龙鱼、海天味业等“杂茅”，品牌附加值低、利润率微薄，盈亏只在一线间，缺乏安全/缓冲，上下游出现不利情况，公司很可能转盈为亏，与“本茅”相差十万八里，市盈率比“本茅”还高，早已失去投资价值。

• 高确定性、低增速个股如何回报股东

确定性强但增速偏低，这类公司回报投资者的最佳方式是分红。

例如长江电力：

2015年现金分红78.5亿，占财年净利润的68.2%；

2016年“大并购”完成后，营收、净利润同步提高，现金分红首次突破150亿、占净利润的75.5%；

随后数年，现金分红一直保持在150亿以上，2020年达159亿、占财年净利润的60.5%。

并购向家坝后，长江电力总负债高达1700亿，利息支出相当于营收的10%。

茅台分红的条件比长江电力强得多：

1）由于扩产高峰期早已过去，2021年末在建产能项目仅有“3万吨酱香系列酒技改工程”一项，全年投入区区20.5亿；

2）钱多得没处花，茅台拆出资金1350.7亿（拆资金后，帐面还剩下518亿），利息收入32.7亿，收益率仅2%。

3）分红217亿之后，剩余未分配利润仍达1335亿！

按2021年报分红及现价计算，长江电力股息率3.49%、中国石油股息率4.24%、中远海控股息率达6.36%。

茅系股票一家不如一家：茅台股息率1.08%、海天味业股息率0.82%、金龙鱼仅0.16%……

中远海控股息率是金龙鱼40倍，个别所谓的“大V”还带节奏对分配方案投反对票。

*以上分析仅供参考，不构成任何投资建议