证监会七问智谱IPO，问的是什么？

 

文/长焦Focus

 

 

智谱和Minimax忙着争抢“大模型第一股”，外界可能看不太懂这些新兴公司，创立几年就走到IPO，速度坐上了火箭。

 

证监会的问询直插两肋，为我们观测这些公司提供了一个很好的切面。

 

30号，智谱在香港正式招股，计划在2026年1月8号在香港上市。

 

从发行价来看，每股116.2港元，对应的市值已经超过了500亿港元，将成为大模型第一股。

 

在上一次融资时，给智谱的估值大概是200亿。

 

智谱的估值攀升，可谓是AI时代财富效应的快速显现。

 

成立不过6年时间，就做到了几百亿的估值，等公司一上市，又要诞生好多个身价上亿的富豪了。

 

要论造富速度，可能没有几个行业能比得上互联网。

 

举几个实例，大家就能看到这些创业公司的估值火箭般的上升速度。

 

比如在2024年11月，智谱进行B5轮融资，引进沙特基金等投资方，每一块钱的注册资本，对应的购买价是430块钱（拆股后对应43元/股）。

 

2024年12月时，智谱引进中关村科学城、大兴国资等投资方，入股成本已经变成了605块（拆股后对应60.5元/股）。

 

短短一个月，可以看成是同一时间，但估值就跳涨了40%。

 

不知道是不是这个入股价格差异太明显，智谱的融资情况还引起了证监会的关注。

 

证监会在前几天挂出的境外上市备案补充材料要求公示中，就披露了对智谱的这些疑惑。

 

在证监会列出的一系列问题中，就有问到智谱“近一年内同一时间入股股东入股价格不一致的原因，是否存在利益输送情形”这个问题。

 

我们不知道证监会的这些问题中，智谱是怎么回答的。

 

但既然证监会已经出了备案通知书，就说明智谱的回答或者整改是监管部门已经认可了的。

 

现在监管部门在官网放出这些问题清单，也就相当于是脱敏后的错题集，告诉大家这些问题有关部门都关注到了。

 

看了证监会列的问题清单，特别是涉及到外资准入负面清单、知识产权归属、神秘的实习生股东这些内容，我们其实还是挺感兴趣智谱是怎么回答或者整改的。

 

但港股不像在A股上市，A股招股书有问询后，更新版的招股书是能看到公司的相应回答的。

 

另外再强调一下，证监会给智谱出具了备案通知书，就说明这些问题的回答或者整改是被认可的。

 

我们回顾这些问题，主要是想从推导的角度，看监管部门关注问题的角度以及可能涉及的整改方向。

 

在第一个问题中，证监会就要求智谱披露上市前后，公司和下属子公司的外资持股比例。

 

大家都知道，主管部门是有个外商投资准入特别管理措施的，其中就涉及了几类限制或禁止外资进入的行业。

 

对于像智谱这类科技互联网企业，主要涉及的领域就集中在信息传输、软件和信息技术服务业上面。

 

很多朋友可能有一些疑问，国内的大多数互联网企业，不都是从事这些领域吗，他们都怎么上市的？

 

实际上，很多互联网公司为了绕开这些限制，通常是用VIE（可变利益实体）架构。

 

也就是上市的主体，是设立在境外的公司。

 

通过相关的协议，让这些上市的境外公司，能够控制和享有国内实际开展业务的公司的利益。

 

所以大家平常看到的港股上市公司公告，通常都会介绍自己是xx岛注册的企业。

 

但智谱不一样，智谱这次上市，它申请的H股直接上市，而且还是申请的“全流通”。

 

也就是把中国境内的股份，直接拿到香港全流通。

 

大家知道，去香港上市的企业，股东是有内资股和外资股之分的。

 

原来股东持有的那些股票，就是内资股，可以分红，但就算股票长得热火朝天，想在二级市场自由卖，没门儿。

 

外资股就是上市时向全球发行的股份，可以在港交所自由流通。

 

所以在2019年，证监会出了个业务指引，只要你上市时申请全流通，如果一切符合规定，那公司原来所有的股东，甭管是内资还是外资，都可以在上市过了限制期后就自由抛售了。

 

智谱申请的，就是这种全流通。

 

要不它的那一堆投资人，真的只能在里面当“股东”出不来了。

 

这个指引里，就有提到了要符合法律法规和外商投资的相关政策问题。

 

了解了这一点，我们来看看负面清单上都有哪些类目可能会影响智谱。

 

首先是电信业务这一类，这块是限制类目，其中包括：

 

基础电信业务：规定必须由中方控股，外资比例不超过49%。

 

增值电信业务：外资股比不超过50%。

 

像智谱的大模型服务，对应的就是互联网信息服务，属于增值电信业务中的信息服务业。

 

这一类业务通常严格限制外资比例不超过50%。

 

我们看了智谱历次的融资情况，智谱确实是有引入沙特的美元基金，但看着整体比例不大，这块应该没什么问题。

 

比较敏感的反而可能是互联网文化和信息服务，以及广播电视与影视制作，这都是属于禁止类的。

 

其中认定的难点在于，智谱生成式AI，比如智谱清言这一类，能生成文本、视频，是不是具备媒体属性？有没有可能被认定为“网络出版”或“视听节目服务”？

 

如果是这一类，那相当于外资一股都不能持有了。

 

另外是广播电视节目制作经营，这是明令禁止外资进入的。

 

在证监会的问题中，证监会就先提到了智谱的“广播电视节目制作经营”“数字内容制作”业务持有的相关资质情况，并询问了这是否涉及外资准入负面清单限制或禁止领域。

 

如果智谱的视频生成业务或相关业务，被定性为这一类，那外资同样将无法进入。

 

这将会要求智谱至少要对公司的业务进行调整，甚至要把一些可能涉及敏感的业务剥离出去。

 

如果从这个角度来看，那证监会问的第二个问题中关于智谱为什么把16家参股公司卖给私募基金的原因，或许就能说得通了。

 

证监会问的问题里，甚至还特意强调了这家收购方，是不是私募基金？

 

这意思就好像在说：你是不是为了规避负面清单，搞的假剥离？这些业务卖给了基金，是不是最终还是由你控制？

 

第一次看到这个业务剥离的时候，我们自然的反应是智谱是不是为了美化点报表啥的。

 

以前的房地产行业用这种方式比较多，名下的子公司、联营公司，通常都是拿地开发的项目公司，一碰到卖不好的楼盘或者推进比较慢的拆迁项目，就搞个假的剥离，随便找个员工的身份证注册个公司，把这些亏损的公司接过去，这样上市公司的报表就好看了。

 

但后来我们想想，智谱现在的业务，还有什么必要美化，这根本说不通，它的亏损大头都在研发上。

 

年收入3个多亿左右，但研发投入要超过20个亿，大头都用来买算力了。

 

所以，更合理的解释，或许是在规避负面清单这个角度。

 

这些公司，是否可能涉及到外资禁止准入的业务？

 

因为这个出售的时间点，相对“巧合”。

 

出售这16家公司，是在2024年11月。

 

而当月，正是智谱在融资中，引入了沙特的一家主权基金。

 

 

 

 

证监会的问题清单：

 

智谱华章（已出具备案通知书）

请你公司补充说明以下事项，请律师核查并出具明确的法律意见：

一、请补充说明（1）你公司及下属公司互联网信息服务、基础电信业务、第二类增值电信业务、网络文化经营、广播电视节目制作经营、数据处理和存储支持服务、数据处理服务、大数据服务、数字内容制作服务、广告制作、广告设计、代理、广告发布、数字广告制作、数字广告发布等业务开展情况及持有的相关资质，是否涉及外资准入负面清单限制或禁止领域；（2）请列表详细说明本次发行上市及“全流通”前后你公司外资股比，下属公司外资股比，本次发行上市及“全流通”前后你公司及下属公司是否持续符合外商投资准入政策要求。

二、请补充说明（1）你公司设立时出资的“清华大学计算机系唐杰团队拥有的‘科技情报大数据挖掘与服务技术’”知识产权是否为职务发明创造，专利权是否归属单位，是否经过评估作价，请结合各专利权人背景及任职情况说明华控技术、唐杰、李涓子、刘德兵、许斌、张鹏享有专利权的依据；（2）2024年11月将16家参股公司出售给参股公司星连鼎森的背景情况及相关考虑，星连鼎森是否为私募基金；（3）境外子公司情况，以及相关境外投资、外汇登记等监管程序具体履行情况及合规性。

三、请补充说明（1）实控人唐杰就其控制你公司情况是否获得清华大学批准，若未获批准，其持有你公司股权或表决权的处置计划或措施，你公司控制权因此发生变化的情况，是否导致存在违反《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》第八条规定的情形；（2）控股股东一致行动协议期限，一致行动期限结束后控股股东及实控人是否发生变化，是否对你公司生产经营产生负面影响；（3）近一年内同一时间入股股东入股价格不一致的原因，是否存在利益输送情形；（4）历次增资及股权转让价格及定价依据，历史沿革中是否存在股权代持，设立及历次股权变动是否合法合规；（5）提交备案材料后，是否存在新增股东的情况，若存在，请补充说明增资入股价格及定价依据；（6）国有股东标识办理进展情况。

四、请补充说明（1）设立多个及多层员工持股平台及前期股权激励计划未最终实施的原因：（2）将18名学生作为外部专家并通过员工持股平台进行激励的原因，18名学生提供的具体专家服务内容，是否存在利益输送情形；（3）已实施的股权激励方案合规性，包括具体人员构成及任职情况，参与人员与发行人其他股东、董事、监事、高级管理人员是否存在关联关系，以及价格公允性、协议约定情况、履行决策程序情况、规范运行情况，并就其是否合法合规、是否存在利益输送出具明确结论性意见；（4）结合员工持股平台情况，说明你公司股东人数的计算方式及依据。

五、请补充说明你公司及下属公司是否涉及开发、运营网站、小程序、APP、公众号等产品，是否涉及向第三方提供信息内容，提供信息内容的类型以及信息内容安全保护措施；同时说明收集及储存的用户信息规模、数据收集使用情况，上市前后个人信息保护和数据安全的安排或措施。

六、请补充说明你公司A股辅导备案情况，推进A股上市的具体安排，是否存在对本次发行上市产生重大影响的情形。

七、请补充说明本次拟参与“全流通”的股东所持股份是否存在被质押、冻结或其他权利瑕疵的情形。