奢侈品Q1财报观察：一个没有复苏的“复苏季”

本文来自微信公众号： Vogue Business ，编辑：YilingPan，作者：Laure Guilbault，原文标题：《奢侈品 Q1 财报观察：一个没有复苏的 “复苏季”》

奢侈品行业原本寄望于第一季度出现一轮温和反弹，但现实给出的答案更为复杂。中东冲突打断了原有节奏，也让刚刚出现的回暖信号变得不再稳固。增长并未消失，但其实现路径，正在被重新改写。

“第一季度并没有真正改变行业前景。如果说有什么变化，那就是它放缓了、甚至推迟了我们此前设想的复苏路径，”巴克莱欧洲奢侈品研究主管Carole Madjo表示。

“市场已经下调了对第二季度的预期，以反映中东冲突以及旅游环境受扰的影响。当前，行业仍处于下调周期之中，首先体现在收入端，利润端也可能面临进一步压力。”

汇丰银行此前预计，2026年第一季度全球奢侈品销售将实现5.5%的增长。但从结果来看，LVMH、Kering、Hermès、Moncler与Prada的平均有机增速仅为4.2%。

“多数公司在中国市场的动能正在逐季修复。然而真正的问题，仍然是中国游客的缺席。”TD Cowen分析师Oliver Chen指出。“美国市场依然展现出韧性与吸引力，但呈现明显的K型分化——高端消费持续增长，中低端则在承压，尤其是在消费者对油价更为敏感的背景下。当前最强劲的增长动能，来自珠宝品类。”

这种结构性分化，也在品类层面被进一步放大。一边是以皮具、成衣为代表的“软奢”持续承压，另一边则是珠宝稳步进入一轮更具确定性的增长周期。LVMH钟表与珠宝部门销售增长7%，Kering珠宝业务增长22%，Hermès珠宝销售接近增长10%。这一趋势，也为卡地亚母公司Richemont即将于5月22日发布的年度业绩，提供了相对积极的预期基础。

在4月23日的年度股东大会上，Bernard Arnault向投资者发出警告称，中东危机“可能演变为一场全球性灾难，并带来极其严重且负面的经济后果”。他补充道：“在这种情况下，没有人能够判断2026年的走势。另一种可能，是局势在某种程度上更快得到解决，这也是我们共同的期待，尽管实现并不容易；若如此，商业活动将逐步回归正常。”

以下为奢侈品行业第一季度财报的关键要点。

中东冲突从区域事件，

走到全球变量

从数据层面看，中东冲突对行业的直接影响约为1至2个百分点的增长拖累。但真正值得关注的，不只是幅度，而是它影响路径的“外溢性”。

不同品牌的风险敞口差异明显。Moncler在中东的业务占比不足2%，受冲击相对有限；而LVMH、Kering与Hermès对该区域依赖更高，分别约为6%、5%与4.3%。（若计入中东消费者在海外的支出，Hermès相关占比接近8%。）

首先发生的是最直接的冲击——本地消费迅速收缩。

“冲突爆发后，不同商场与业态的需求下降幅度在30%至70%之间，”LVMH集团首席财务官Cécile Cabanis在财报电话会议中表示。Hermès在迪拜、巴林与科威特的门店一度关闭或缩短营业时间；其第一季度中东销售下降6%，而Prada零售销售则下降22%。

但更深层的影响来自第二层：全球旅游链条的扰动。

第一季度，欧洲来自中东与亚洲的游客明显减少——一部分亚洲旅客原本经中东转机，另一部分则受到航线调整与机票价格上升的影响。这使得原本依赖跨境流动的奢侈品消费，被迫“卡住”。

市场并非没有预期补偿机制。理论上，中东高净值人群可以通过迁移消费地来对冲这一影响。“那些在伦敦或其他城市拥有住所的消费者，可以在夏季短期迁移，从而完成消费，”Madjo表示。

但现实是，这种“消费迁移”尚未发生。LVMH的Cabanis直言：“我们目前尚未看到消费回流。但可以确定的是，财富并未消失。”

爱马仕放缓的不只是节奏

在一众品牌中，分析师认为最值得警醒的，是爱马仕财务状况的转变。爱马仕第一季度表现低于市场预期——销售增长5.6%，未达7%的一致预期，4月15日股价随之下跌8%。

尽管该品牌依然跑赢行业整体，但增长节奏较此前季度明显放缓。爱马仕估计，中东冲突对其第一季度销售增长造成约1.5个百分点的影响。

但分析师普遍认为，问题并不局限于中东市场，更关键的拖累来自中国所在的亚太地区。“相比中东，更令人失望的是亚太增长的放缓，”Madjo指出。“该地区第一季度增长仅为2.2%，而第四季度为8%。爱马仕在亚太面临较高的比较基数，同时，虽然高净值人群依然稳健，但‘aspirational’消费群体持续承压。即便如此，在第四季度之后，市场对中国复苏曾有明确预期，而此次表现仍未达到这一预期。”

短期来看，分析师已开始下调对爱马仕全年增长的预测。此前，市场普遍预计其2026年增长在9%至10%之间。“更长期的问题在于，爱马仕一贯维持在10%以上的增长模型，是否也开始受到挑战？”Madjo表示。

阅读更多：爱马仕中国增长明显放缓

这家以Birkin手袋闻名的品牌，计划每年将皮具产量提升约7%，同时在维持工艺标准的前提下，通过约3%至4%的年度提价对冲通胀。这一组合，过去长期支撑其核心业务实现两位数增长。而其他品类，如成衣与配饰，虽然历史上同样维持两位数增长，但目前已开始放缓——第一季度相关销售持平，而第四季度仍为增长7.1%。

与此同时，爱马仕对旅游客流的依赖程度，或高于市场此前的判断。公司表示，法国市场销售下降2.8%，主要受第一季度，尤其是3月游客减少的影响，并将其与中东局势相关联。

公司指出，其在法国超过一半的销售来自国际游客。财务执行副总裁Eric du Halgouët将成衣与鞋履业务的明显放缓归因于战争影响，尤其是运动鞋与Oran凉鞋等在中东市场表现突出的产品。

Bernstein分析师Luca Solca指出，第一季度进一步强化了“我们对爱马仕品牌动能正在减弱的判断”，同时竞争品牌的创意更新正在加速推进。“我们依然看好品牌的基本面，但其仍有进一步提升空间，例如继续上移价格带，并强化对高净值客群的吸引力。”

在2月的年度业绩会上，爱马仕执行主席Axel Dumas表示，品牌推出高级定制（couture）的计划“正在推进中”。“我们已经组建了工坊，一切按计划推进。目前我所看到的成果非常出色，这让我充满期待。”

中国没有反弹，

但不再下滑

整体来看，中国市场进入“修复但未反弹”的阶段。

LVMH在亚洲（不含日本）实现7%的增长，为该区域自2023年以来的最佳表现，本地消费亦有所回升，尽管中国游客仍未恢复。Prada亚太销售增长5%，而Kering则下降4%，此前2025年第四季度已下滑6%。Bernstein的Solca指出，“最关键的中国消费者，对Gucci而言仍可能处于两位数下滑区间。”

Gucci在中国面临的是品牌吸引力与渠道结构的双重问题。Kering首席执行官Luca de Meo在资本市场日上直言：“当我走进中国的一些Gucci门店时，感觉像走进了祖母的家，你感受不到当代性。”品牌正在对中国门店网络进行调整，“我们必须缩减网络规模。中国的零售正变得越来越重体验，这意味着仅靠扩张面积无法带来成功。”

“整体而言，中国市场并没有太多意外，它正处于一个稳定阶段，”Madjo表示，“唯一的惊喜来自Moncler。”

Moncler第一季度亚洲收入同比增长22%至4.33亿欧元，大幅超出市场预期的11%。

公司管理层指出，第一季度与第四季度对Moncler至关重要——冬季仍是业务核心，而这一策略在中国市场得到强化。“我们在第一季度所做的一切，在中国市场产生的影响可能比其他地区更为显著，”集团高管Luciano Santel表示。这背后，一方面是与巴西设计师合作的冬奥会官方制服带来的“光环效应”，另一方面则是Moncler Grenoble在Aspen大秀引发的品牌声量。

汇丰银行分析师Anne-Laure Bismuth指出：“Moncler Grenoble正处在奢侈品与功能性产品的交叉点上，并在中国快速增长的户外市场中持续提升份额。中国消费者对冬季运动的兴趣正在上升，Moncler在这一领域建立了明显优势。”

尽管表现亮眼，公司管理层仍保持谨慎。“我不认为中国所有宏观问题已经结束，”Santel表示，并提及房地产市场的持续压力。“但相比过去，我们确实感受到一种更积极的‘氛围’，中国及中国客群的表现对我们来说非常强劲。”

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创意更替从叙事进入兑现阶段

2026年第一季度，多家品牌的新任创意总监作品开始进入门店，创意周期进入真正的兑现阶段。

Dior新任创意总监Jonathan Anderson的首个系列于1月2日上市。Bernard Arnault表示：“开局非常强劲，以至于我们在供货上面临压力，因为需求实在过于旺盛。”

Christian Dior Couture董事长兼CEO Delphine Arnault补充道：“随着Jonathan Anderson的到来，一场文化层面的变革正在发生。他极具才华，是一位天才设计师。许多产品已经售罄，我们正在全力提升生产与供应链能力，以匹配需求。”

作为LVMH第二大时装品牌，Dior正处于关键调整期。汇丰银行预计其2025年销售曾出现高个位数下滑，而在2026年第一季度，表现“较此前季度明显改善”。

与此同时，Gucci在新任创意总监Demna的推动下，产品逐步进入市场。第一季度中，“La Famiglia”等系列已开始贡献销售，占SKU与销售的7%至8%。此外，采用“即看即买”模式的小批量Primavera系列亦获得积极反馈，预计将在夏季全面放量。

在美国市场，Gucci呈现一定修复迹象——北美零售销售增长8%。但这一增长尚不足以抵消其在亚洲与欧洲的下滑。品牌第一季度总销售下降8%至13.5亿欧元。

汇丰银行的Bismuth表示：“鉴于Gucci第一季度表现依然疲弱且低于预期，市场已开始质疑其今年是否还能实现有机增长。在当前宏观环境下，这一目标可能难以实现。”汇丰银行预计，Gucci全年销售将下滑4%。

Chanel将于5月发布2025年业绩。早在去年12月，Chanel时装业务总裁Bruno Pavlovsky曾表示，2025年将是一个“具有过渡性质的增长之年”，此前品牌2024年销售下滑4.3%。市场预计，本月管理层将重点评论Matthieu Blazy首个系列在门店的表现——这一现象已被称为“Matthieu-mania”。在法国、美国等核心市场，门店外排队现象再次出现，加之品牌在2026年第一季度Lyst Index中排名第一，均指向其具备实现稳健增长的潜力。