奇葩窝窝团，是如何既买业绩又买IPO的？

2011年，刚刚上线一年的窝窝团IPO遭遇失败。三年后，2015年1月9日（美国时间，下同），窝窝团再次向SEC提交招股文件。尽管任性地烧掉不少钱，窝窝团的规模与行业前三名的差距还是越拉越大，赶超的希望渺茫。但窝窝团还是要上市，而且创始人徐茂栋不套现，上市前投入的资金比IPO募集还多。

如此任性，就是要敲纳斯达克的钟！

“无底线”上市

2011年4月，大众点评网和拉手网分别获得1亿和1.1亿美元融资。5月，窝窝团高调宣布获得高盛2亿美元融资，并自称将很快成为第一家在纳斯达克上市的中国团购网站。如今，看了招股文件才知道2011年窝窝团Ａ轮只拿到5500万美元，融资额被放大近4倍！

奇怪的是，窝窝团一年后的Ｂ轮融到1250万美元，每股均价0.41美元，而Ａ轮融资每股均价是0.97美元。窝窝团只得在Ｂ轮融资的同时，白送Ａ轮投资者一定数量的股票，使他们每股的成本降至0.41美元。Ｂ轮比Ａ轮金额少、价格低，公司估值降的不是一点半点。

窝窝团的IPO颇为与众不同：只说ADS的定价区间是9美元至11美元，没有说每份ADS代表多少股票；只说最多融4000万美元，没有为融资金额设定下限，还用一个表格列出完成25%、50%、75%、100%等情况下的募集金额及用途。这一切的措辞，明摆着是为上市而上市，而且是来碰运气的！

2015年1月28日，窝窝团创始人兼CEO徐茂栋为公司提供6390万美元免息贷款，这笔债权将在IPO时转为1.15亿普通股。

1月30日，2月4日，窝窝团两度修订招股文件，将融资上限提高到6000万美元。IPO发行新股相当于原有股票的35.5%，上市后市值不到4亿美元。每份ADS代表18股普通股，每股0.56美元——这，2011年、2012年的投资者满意否？

据海外网站IPO Calendar显示，窝窝团将于美国时间2月23日在纳斯达克上市。（注：2014年，该网站曾连续准确披露中概公司的上市日期）

结果2月23日没上成，其后，窝窝又被认为将于2月25日上市。但这一天并没传来上市的消息，窝窝团对媒体表示“还在走流程，最终上市时间仍不能确认”。

融资有上限无下限，上市时老板不套现反而投钱，投的钱比IPO募集还多。为上市保驾护航做到极致……如此种种，窝窝团几乎是“买了个IPO”。

业绩也是“买来的”

2010年3月，窝窝团横空出世，通过旋风式并购、成建制挖角从80人迅速膨胀到5500人，交易额在数千家团购网站中脱颖而出，杀入前5名。

但近三年来，窝窝团交易规模增长缓慢。招股文件披露，2012年窝窝团总交易额约25亿，2013年27亿元、2014年前三季度22亿元。而2013年、2014年，美团交易额分别为160亿和460亿。由于团购网站已所剩无几，窝窝团交易额仍能保住前5的位置，但与美团、大点、糯米构成的第一阵营（三家市场份额合计超过80%）差距过大，翻盘的希望十分渺茫。

窝窝团营收增长同样缓慢，甚至在2014年出现下滑。2013年前三季营收2800万美元，2014年为2100万美元，同比下滑25.3%。

营收下滑，净亏损却增加了。2013年前三季度净亏损2100万美元，2014年前三季度净亏损3200万美元，亏损额同比增加53.8%。

窝窝团将销售费用（selling）从市场费用(Marketing)中拆分出来与行政费用合并成“销售及行政费用”(Selling, general and administrative )。

拆分后的“市场费用”用于线上流量购买，主要投向百度、好123及360；而数千线下销售人员的成本则包括于“销售及行政费用”之中。

从上图看到，2014年前三季度市场费用占营收的42%，销售及行政费用占营收的187%，合计为营收的229%！假如行政费用是营收的29%（比例已经不低了），则驱动营收增长的市场费用加销售费用合计为营收的2倍。好比卖一个5元的肉夹馍，不算肉、面、房租、水电及人力成本，仅为促销就花掉10元钱。由此可见，窝窝团这点业绩也是“买”来的。

增长潜力何在

经过“千团大战”的洗礼，窝窝团放弃厮杀，转向“生活服务平台”，并以“优化业务结构”的旗号裁员撤站。今天窝窝团的营收由佣金与广告费两个部分构成，前者仍由销售团购产品而得，后者是在“本地生活服务电子商务平台”上为商家展示产品而获取收入。从窝窝团11个季度的营收明细（2012年Ｑ1到2014年Ｑ3）可以看到，转型成效明显，但进度已大幅放缓。2012年Ｑ1，平台广告收入仅占营收的1%；2014年Ｑ3，广告收入已占到营收的40%（较上季度增加1个百分点）。从营收结构来看，窝窝团仍是一家团购网站。

下面分别针对两部分收入，分析窝窝团的营收增长潜力。

佣金部分：交易额增长放缓，2014年前三季同比增幅仅为5.4%；佣金率从6.2%大幅降至3.8%；佣金收入下降35.9%。看来窝窝团佣金收入维持现状都成问题。（注：佣金=交易额*佣金率）

平台广告方面：2014年前三季收入同比增长9%；相应市场费用（即流量成本）与广告收入的比值从30%以下增至47.8%（假设广告业务分摊流量成本的比例与广告在营收中的占比相同）。上市后，窝窝团购买流量的支出必然大幅加，广告收入当然会上一个新台阶。但这种增长没什么技术含量，不值得期待。

网传徐茂栋曾投资多家公司，身家数十亿，在北京有2000平米的豪宅（想必是窝窝团自己放的风）。但即使老板真的有钱不等于窝窝团有钱，徐茂栋真能从别的生意挣钱不一定能从团购赚钱，不知有多少投资人愿意参与这个任性的游戏。

如窝窝团真能IPO成功，则中概股着实又多了一家奇葩公司。