看暴风科技如何拆除VIE架构、“脱水”、在A股复活

3月27日，在上市并连拉三个涨停后，暴风科技（300431.SZ）收于12.44元。当天暴风科技发布公告重申视频内容、销售费用、带宽成本居高不下；行业竞争激烈；应收账无法收回等风险。市场对此置若罔闻，继续以7个涨停将股价抬至24.24元。按4月7日收盘价，暴风科技市值为29.1亿元，市盈率69.35倍。相关论坛中，股民纷纷预测至少还有3个涨停。果真如此，直接持有2556万股暴风科技的创始人冯鑫身价将达到8.25亿。

在业已被几大巨头瓜分地盘的视频圈（而且巨头们都还不赚钱），暴风能活下来、赚钱，最终IPO，着实不易。本文从资本角度来梳理下暴风是怎么由一开始准备的“出口”转为“内销”的。

为什么回A股

2005年8月，冯鑫团队注册成立了酷热科技，作为的视频软件开发、运营的主体。

2006年5月，冯鑫团队在投资人指导下设立了境外公司Kuree。同年8月及12月，IDG分两次投入300万美元，获得Kuree的32%股权（冯鑫持股36.17%）。

2006年9月，Kuree收购了暴风影音的软件、技术秘密及商标、域名。不久，暴风影音知识产权与酷热科技积累的技术一起被注入冯鑫团队控制的暴风网际。

2007年7月，Kuree 再次向IDG融500万美元。融资完成后，IDG、冯鑫持股分别持有Kuree的43.1％和31.5%，财务投资者持股开始高于创始人。2008年11月，IDG联合经纬投入600万美元，资本话语权进一步加强。到2010年1月，IDG、冯鑫、经纬及员工分别持有Kuree的37.7%、33.5%、7.4%和11.2%。

本来，拿了美元投资在纳斯达克上市是不二之选。但是从2008年起，优酷、土豆、搜狐、腾讯等视频网站陆续崛起并挑起版权大战。暴风影音面临的抉择是：抓住已经在望的盈利，还是参加烧钱大赛。选择前者将无望在营收规模上进入第一阵营，而美国场看中的是行业地位，掉出前三名基本没戏。选择后者等于选择了无穷无尽的亏损，优酷土豆至今没有看到盈利的曙光。

暴风科技以四成股份仅融一千多万美元、未来不知要烧多少亿美元。团队不敢大规模融资，投资人也没有信心。若干年后，IDG亚洲区总裁熊晓鸽表示“暴风更适合国内上市”。让美元投资人退出，回过头来赌A股，暴风影音没有别的选择。

如果当年选择A股有“向命运低头”的意味。华谊的风光、乐视的超高估值及暴风科技认购之踊跃，让冯鑫一次次见识到A股的“钱多人傻”。反观当年风光无限的优酷土豆，在美国的市值仅为170亿。就是把优酷土豆与六间房、迅雷的市值全加起来也不及乐视的三分之一！

创始团队议价能力不足、融资额偏低、话语权随股比迅速流失，为放弃海外上市埋下伏笔，却也令暴风科技因祸得福。如今冯鑫对暴风成为“乐视之后第一家A股上市的互联网公司”及“第一家主动转换资本结构回来上市的互联网公司”颇有几分得意。

如何拆除VIE结构

A股的诱人估值引发中概科技公司回归的欲望，暴风科技为大家提供了拆除“VIE结构”成功范例。

境外上市公司的中国子公司属于外资企业，按照相关政策法规禁止经营某些业务，例如网络广告、网络视频。于是，中国互联网公司纷纷采取所谓的VIE架构（在国内被称为“协议控制”）。我们结合暴风科技的案例，看看它的VIE架构是如何搭建的。

2006年5月，内资企业酷热科技（冯鑫团队设立的视频软件开发、运营主体）的创业团队在投资人指导下设立了境外公司Kuree。

2006年7月，Kuree在中国大陆注册成立全资子公司互软科技（即WOFE）。Kuree、互软科技分别与酷热科技、暴风网际及其股东签署一系列协议，使Kuree能够享有酷热科技的收益，这就是所谓的VIE架构。

2010年12月，暴风科技开始折除VIE架构。中信证券旗下金石投资等中资“接盘侠”出场了。

2010年12月，金石投资、和谐成长向 Kuree 购买VIE架构核心平台——互软科技100%股权。互软科技从外商独资企业（WOFE）变更为内资企业。

同时，Kuree、互软科技、暴风网际、酷热科技及其各自股东终止了相关的全部VIE协议。

2011年7月，Kuree以4148.3万美元在境外从 IDG 及 Matrix 回购所有股份，两家投资机构获利退出。

最后一步是将VIE架构下相关公司（酷热科技、互软科技等）注销。

截至2012年5月，历时一年半的VIE架构拆除工作全部完成，没有留下任何债权、债务后患。

“脱水者”如何复活

解除VIE结构的同时，暴风科技还要满足利润指标才有资格在A股上市。

暴风科技的基本商业模式为“免费+广告”模式。即提供免费的多终端综合视频服务，形成用户群体进而产生广告投放价值。暴风科技还通过软件推广、销售商品（魔镜）及会员收费获取收入。但这些努力未能有效扭转收入结构单一的问题。近三年，暴风科技99%的营收还是来自广告业务，其中近半数来自五大客户（2014年，来自五大客户的营收占比为52.2%）。

想要盈利的暴风科技当然不会加入视频网站烧钱买视频的战局。

流量与视频内容正相关，增加内容投入，带宽成本必将同步增长。可以将内容投入与带宽成本打包，作为衡量视频网站内容丰富程度的客观指标。2012年、2013年、2014年，暴风科技包含内容采购和带宽租赁的营业成本分别为6321万元、9267万元和7994万元。而2012年、2013年优酷土豆内容加带宽的成本分别为12.62亿和21.1亿，2014年更是达到27.7亿元。

不舍得花钱买内容，暴风科技只有另辟蹊径，用冯鑫的话说：“没有最多的内容，就把内容体验做好，创新和产品体验是暴风这三年坚持打的两张牌。暴风在这3年内推出了100多项产品优化功能，包括 “左眼键”、“3D”、“5.1立体环绕声”等特色功能。”

暴风科技创造了奇迹，用别家视频网站支出的零头保有了大量用户。根据艾瑞咨询数据，2013年暴风影音日均覆盖人数2729万，月度使用时长7.55亿小时，均在PC端影音播放软件中排名第一。特别是时长一项，比第二名迅雷看看高出136%。2014年第1季度，暴风影音日均覆盖人数为2480，用度有效使用时长为7.5亿小时。

颤颤巍巍，暴风科技拿出了连续盈利的成绩单。只是，利润虽然年年有，却看不出丝毫增长迹象。

暴风科技广告收入分为两大类：一类是与网络视频服务相关的贴片广告，在点击并缓冲或暂停时播放;另一类是TIPS、弹窗、文字链等形式的广告，在用户激活和使用暴风影音播放器软件时候展现。一般来讲，第一类收入更加依赖暴风科技的视频内容，对带宽的压力也更高。第二类收入中的相当一部分是用户使用暴风工具时产生的，与内容、带宽无关。PC端可以储存数以T计的视频内容，暴风影音作为老牌的播放工具并致力于不断创新，所以保有大量观众。其它视频网站靠内容吸引观众，暴风科技则以“播放工具”这个定位来赢得用户。＃什么格式都能播＃

暴风影音找准“痛点”获得了海量用户，但技术进步可能使那些研究成果失去用武之地。比如暴风影音的视频压缩、数据传输技术号称可以在1M带宽下实现720P高清视频播放，如果普及到20M、100M呢？还有“2.0声音系统模拟5.1系统”、“3D功能”、“可播放680种格式”等等，无疑是有难度的，但都属于“让马车跑得更快”的技术。

用户观看行为向移动端迁移是大势所趋，而移动设备播放的内容主要来自网络（实时或缓存到本地），用户会跟着内容走。暴风科技在内容采购方面节衣缩食，以播放体验为卖点的前景不乐观。

包括冯鑫在内的互联网人，对科幻小说《三体》都甚为推崇。《三体》中，在所谓的乱纪元，三体人通过脱水进入一种类似休眠的状态，待到环境相对温和的恒纪元再浸泡复苏。这概念简直可以用来形容暴风，形容它严控内容开支与成本，以图生存。视频网站的竞争异常严酷，排名第一的优酷土豆在2014年经营亏损达8.37亿。暴风科技活了下来并最终成功登陆创业板，用的也是“脱水大法”。

在A股上市后，暴风科技在内容、版权方面不会“大开杀戒”，一年几千万利润太薄，多购买一部热门电视剧就会沦为亏损，没几年就ST了。要让自已复活就得学乐视会讲故事，电视、手机、汽车……几万亿的市场看得见摸得着，天花板极高。有几个人知道“魔镜”是什么？暴风科技的故事不妨重编？