“摘牌”的最后关头，许家印终于勒住命运的缰绳。

今日上午9时，港股开盘。首日复牌的中国恒大（03333.HK）开盘即跌停，几分钟内跌幅逼近90%，报收0.35港元/股，总市值仅剩46.2亿港元。中国恒大自2022年3月21日起停牌，至今已超500天。停牌前，中国恒大股价为1.65港元/股，总市值为217.87亿港元。

至此，“恒大系”旗下三只股票“中国恒大”“恒大汽车”“恒大物业”已全部复牌。

此前一日，中国恒大公布最新财报。截至今年6月底，公司负债总额2.3882万亿元，较2022年末减少了492.1亿元，仍处于资不抵债的状态。今年上半年，公司营收1281.8亿元，净亏损392.5亿元。而据此前发布的财报，2021、2022年两年，中国恒大合计亏损超8000亿元。

在巨额债务压力和流动性危机的考验下，恒大生存前景仍不明朗。一方面，恒大的境外债重组方案尚未获得债权人的全面认可和支持；经营层面，其汽车业务还未实现规模化生产和销售，屡次“停工”，物业业务虽有一定盈利能力，但杯水车薪，难以支撑其庞大的资金缺口。

中国恒大复牌前夜，即8月27日，中国证监会发布了相关资本市场政策，包括一些利好房地产企业的政策，引起业内广泛关注。受其影响，8月28日开盘，房地产板块多股涨停。

作为中国最大的房地产开发商之一，恒大的命运牵涉着10万多员工、数百万购房者以及产业链利益相关者的生计。业内人士称，恒大系公司的接连复牌，或将对恒大的债务重组产生积极影响。尽管地产环境有所趋暖，但今年下半年依然是防范化解房企金融风险的关键阶段。

一、跨过“复牌”大关

距摘牌“大限”还有不到一个月，中国恒大的复牌已刻不容缓。

回溯过往，中国恒大在2022年3月21日开始停牌，已经停牌超过500天。按照港交所的规定，若停牌18个月至2023年9月21日，中国恒大将面临“摘牌”（退市）风险。8月25日晚间，中国恒大公告称，已向联交所申请8月28日上午9时起复牌。

中国恒大能够复牌，主要还是因为满足了港交所7项复牌指引。中国恒大表示，公司已经刊发业绩、证明公司有足够的业务运作并且拥有足够价值资产支持运营，以及对恒大物业134亿元的质押担保被相关银行强制执行进行独立调查，并采取适当的补救措施等。

在证明公司有足够业务运作并且拥有足够价值资产支持运营方面，中国恒大称，公司以稳经营、化风险为第一要务，以最大力度积极推进保交楼工作，取得包括各地政府、上下游企业、业主等多方理解和支持，实现732个保交楼项目全面复工，2022年累计交楼30.1万套。

此外，截至2023年6月30日，中国恒大拥有土地储备1.9亿平方米。还参与旧改项目78个，其中大湾区55个（深圳34个），其他城市23个。

对于备受瞩目的134亿元存款调查结果，中国恒大称，许家印否认对该质押担保安排有了解，且没有任何其他在独立调查受访者明确指称，许家印在获恒大物业告知人民币134亿元的质押被银行执行之前，已经知悉该安排。

一周前的8月21日，中国恒大发布《内控评估及对前任审计师提出的某些问题检讨的主要结果》。这被视为恒大应对长时间停牌的积极动作。在报告中，恒大董事会还表示，恒大集团已提升内控体系及流程，并足以根据上市规则履行本公司责任，并保障本公司之权益。

除了递交内控评估报告，中国恒大还在今年7月密集补发了2021年以来的三份财报，并在近期积极应用美国破产保护法，解决境外债务等问题。相比中国恒大，“恒大系”中另外两家上市公司的复牌节奏更为迅速，但却同样面临“开盘即暴跌”的窘境。

在停牌长达16个月后，恒大汽车首先于2023年7月30日复牌，股票首日暴跌近70%。6月5日，恒大物业一口气补发了之前所有未能按时刊发的业绩报告，后于8月3日复牌。复牌当日，恒大物业股价下跌近50%，市值较最高峰缩水近94%。

作为首家复牌的恒大系上市公司，恒大汽车保住上市地位，对恒大的债务重组落实至关重要。因为恒大汽车的股权已被作为恒大境外债务整体重组计划的一环。中国恒大表示，预期公司的金融债权人将能够获得可按若干条款交换恒大汽车股份的债券。

截至今日收盘，恒大汽车和恒大物业的市值分别为132亿港元和72.4亿港元。

二、政策暖风下，恒大下一步怎么走？

跨过复牌大关后，摆在恒大面前的另一个重要关卡，就是推进境外债务重组。

据了解，恒大集团于今年3月提出债务重组方案（规模超190亿美元），7月时获得香港法院批准，债权人将在8月末对离岸债务重组计划进行表决；上周，恒大还在美国破产法院进行了破产保护，以期为离岸债务重组计划的通过创造良好的条件。

境外债权人是否接受并顺利落地该项重组方案，直接关系恒大接下来的命运走向。恒大在公告中也表示，公司的持续经营能力仍取决于能否成功完成拟定境外债务重组，能否成功与余下贷款人磋商延长或延迟偿还公司借款。

总体来看，恒大目前仍然处于资不抵债的状态。截至6月30日，恒大的负债总额23882亿元。截至今年6月底，中国恒大的现金及现金等价物约40.47亿元，其中受限制现金约93.34亿元。同期，中国恒大还有348.7亿元现金已纳入统一监管账户，计入其他应收款项。

除了日常经营销售，恒大目前的营运资金来源还包括各地政府提供的纾困资金借款、项目处置收入、存量的监管资金等。不过，相比恒大数额庞大的负债，销售回款的作用较为有限。2023年上半年，中国恒大实现合约销售金额334.13亿元，累计销售回款271亿元。

恒大物业的经营质量相对较好，目前仍有盈利。截至今年6月30日，公司营业收入约61.45亿元，同比增长约6.2%；净利润约7.9亿元，净利率约为12.9%，同比增加3个百分点；归母净利润约7.81亿元。恒大汽车则继续亏损，财报显示今年上半年亏损68.7亿元。

截至今年6月底，恒大集团共有员工约10.9万人（包括恒大汽车员工1597人及恒大物业员工82836人）。展望未来，中国恒大表示，公司将坚决承担起自救化险的主体责任，扎实做好保交楼各项具体工作；做好汽车、物业服务等板块的持续经营，积极引入优质资源、提升发展内生动能；加快推动境外债重组等工作，保障各类债权人的长期利益；不断提升内部风控、管理效能，稳定团队，稳步推进日常运营。

中国恒大复牌前夜，即8月27日，中国证监会发布相关资本市场政策表示，充分考虑当前市场形势，完善一二级市场逆周期调节机制，围绕合理把握IPO、再融资节奏，作出安排。其中特别提到“房地产上市公司再融资不受破发、破净和亏损限制的影响”。

上述政策在房地产行业引起广泛关注。

“这表明监管部门对房地产行业特别是房地产上市公司融资给予了更大力度的支持。对于经营比较困难的A股上市房企再融资也是一个利好。此外，有利于改善商业银行等金融机构对于房地产行业的预期。”中指研究院企业研究总监刘水对《中国企业家》表示。

在刘水看来，因为目前多家房地产上市公司，有的发生自然违约，有的存在经营困难，这些公司已经出现了破净或者亏损情况，如今这些公司再融资，可以不受这些条件的限制，有利于缓解资金困难，也有助于防范和化解当前房地产企业的风险。

受此政策影响，8月28日开盘，房地产板块多股涨停，珠江股份、中迪投资、金科股份、京投发展一字涨停，天房发展、中华企业、新城控股、金地集团等多股涨超7%。

本文来自微信公众号：中国企业家杂志 （ID：iceo-com-cn），作者：李艳艳，编辑：赵建凯