如何破解温州融资连环套？

2013年8月，我所在的团队（中国社科院世经政所国际投资研究室）赴浙江省温州市，对温州金融改革的进展进行调研。在去温州之前，我们知道在温州发生了一场金融风暴，不少企业家被迫跳楼与跑路。我们最初认为，这些出现问题的企业大致属于两类。第一类企业依然从事附加值很低的出口贸易，在外需持续疲软、农民工工资水平不断上涨、人民币汇率快速升值的恶劣环境下，这类企业利润率大幅收缩，不得不破产跑路。第二类企业的老板在国内房地产市场火爆时期，通过地下融资募集资金，大举投资房地产。随着部分城市的房地产价格下降与成交量收缩，这类企业难以偿还地下融资的高利息，企业家不得不跳楼跑路。换句话说，出现问题的企业都背负着“原罪”，或者没有及时进行产业升级，或者过度投资于资产市场。这场危机应该不会殃及没犯上述错误的好企业。

然而，在调研过程中，我们发现，从去年起到今年夏天，温州有一批优质企业破产倒闭了。如前所述，这批企业一方面在盈利方面已经不再依赖于低附加值的产品出口，另一方面并没有募集地下融资吧并投资于房地产市场。这批优质企业倒下的原因，仅仅是曾经与其他企业通过联保互保获得银行贷款。而随着其他合作企业的倒下，优质企业被迫承担联保互保留下的所有债务，从而不得不宣告破产。

为什么这些优质企业会与其他企业结成联保互保呢？原因之一，在于通过联保互保获得贷款，可以提高这些民营企业的资信等级，从而降低贷款成本；原因之二，在于温州是一个非常讲究人情的地方。温州企业家相互之间高度信赖，在过去30年间形成了一个发达的民间信用体系。据说，过去温州企业想相互之间借个上千万，打一个电话就行，有时候甚至不需要字据。因此，联保互保被视为企业家之间的相互帮忙，大家都乐意为之；原因之三在于商业银行的居间游说与怂恿。通过鼓励民营企业联保互保借款，银行既可以扩大业务规模，又可以控制潜在风险，这无疑是一笔好买卖。

从经济学意义上来看，联保互保是一种具有重要价值的金融创新。它通过借款人互担风险的形式，一方面降低了银行的潜在风险，另一方面既帮助优质企业降低了融资成本，也帮助较差的企业获得了贷款。那么，为什么这种“看上去很美”的金融创新，如今却沦为重创温州企业的大规模杀伤性武器了呢？归根结底，仍在于信息不对称。那些彼此之间提供联保互保的企业，其实对对方企业面临的潜在风险并没有很深入的了解，而仅仅是凭着彼此之间的信任就提供了担保。再换一种角度来看，优质企业其实向银行出售了一种信用保险（这类似于国外的信用违约互换CDS），保费收入是在贷款利率方面享受的优惠，但潜在成本则是较差企业欠银行的贷款本息。正如当年美国国际集团（AIG）在出售CDS时并没有充分了解被保险企业的资质一样，温州的优质企业在提供保险时也过于疏忽大意了，以至于酿成今日的苦果。

令人遗憾的是，造成的苦果太难以下咽了。去年至今，温州已经有大量优质企业倒闭。而根据我们的调研，今年下半年乃至明年上半年，在联保互保的阴影下，恐怕还有大量的企业倒闭。而且苦果不仅限于此，这轮危机还在不断深化。最新的情况是，几家联保企业，只要有一家出现还款困难，其余几家都马上不再还款。而且，温州企业还存在广泛的多头担保现象。一旦一家大企业出现问题，那么所涉及的三、四级担保链的资金总额可能达到数十亿人民币，甚至更高。更深层次的冲击则是，本轮危机几乎摧毁了温州过去几十年来形成的民间信用体系。现在，再好的企业也找不到其他企业提供担保了。用一位企业家的话来说，现在温州就是亲兄弟之间也很难借到钱了。

目前的情况，无论是作为借款者的企业，还是对作为贷款者的银行，无疑是一种双输的局面。如果银行真要强行清算，那么参与联保互保的企业可能全军覆没，而银行也将出现显著的损失。那么，有什么办法来破解联保互保所形成的温州融资连环套呢？

笔者认为，温州企业的问题本质上仍是债务危机，因此仍然需要运用解决债务危机的常用方式——债务重组。具体建议包括：第一，由温州地方政府（甚至浙江省政府）出面斡旋，在联保互保企业与银行之间达成谅解，商量对彼此均有利的应对措施；第二，对联保互保债务进行切割，分成各企业自己借银行的债务，以及各企业担保的其他企业债务；第三，对优质企业而言，它们仍需要按期偿还自己欠银行的贷款本息；第四，如果其他参与联保互保的企业已经倒闭，那么建议银行不要强行要求优质企业立即偿还所有担保贷款，而是对这部分贷款进行重组。一方面，可以用展期的方式，将短期债务变为中长期债务；另一方面，可以适当削减贷款本息。如此就能够让优质企业更加从容地来偿还担保债务。上述安排不但可以帮助优质企业存活下来，也能最大限度地保全银行作为债权人的利益。

总言之，上述通过厘清债务归属，对不同归属的债务实现分类处理的方式，既能帮助优质企业渡过难关，也尊重了银企之间契约的严肃性，保障了银行的利益，还有助于缓解信贷违约对温州民间信用体系的冲击，可谓一举三得。如果政府、企业、银行能够在此基础上妥善处理危机、解开联保互保的连环套，可谓善莫大焉。