苹果系列之一：苹果仍是梦幻公司

假设一家公司近7年的平均权益回报率（ROE）为35%，市净率（PB）为3.9倍，它的净资产中包含一半的富余现金，你考不考虑投资它？

还是这家公司，如果我们假设该公司现在决定将多余的现金返还给股东，我们将其每年的盈利和权益进行调整后，其7年平均权益回报率高达62%，同时市净率上升为6.7倍，你还考虑不考虑投资它？

读者或许认为我的题目太模糊，但它已经包括了投资定量分析的基本要素。7年的平均数据是华尔街教父、价值投资奠基人格雷厄姆提出来的，他认为高于7年不能反应公司当下的情况，少于7年又不足以反应经济的周期性影响。权益回报率是他的学生、著名的投资人巴菲特特别看重的，巴菲特的合伙人芒格说过，如果你投资于一家权益回报率为5%的公司，不管你买价多低，最终你的回报率会接近5%，而如果你投资于一家权益回报率为15%的公司，即使买价高一些，长期看，你的回报率也会接近15%。这就是我出题的逻辑。

为帮助读者建立对ROE高或低的概念，在此，我分享一个几年前我对A股做过一个研究，即所有A股公司中，7年或5年平均ROE（因这些公司上市时间不足7年，但我仍然纳入研究范围）高于15%的公司不足100家。因此，一家公司的ROE长期保持在15%以上并不是一样容易的事。

我们再回到我前面说的这家公司。如果这家公司的商业模式可持续，高ROE可保持的话，那么在第一个假设中，投资于它的预期回报率在9%到35%之间。而如果它能够立即将现金返还给股东，你将先获得相当于初始投资额13.5%的现金返还，而剩下的资金的预期回报率在9%到62%之间。

没错，我上面假设的这家公司的原型就是过去一年饱受质疑的苹果公司。在传奇创始人乔布斯辞世后，苹果的股价一度飙升至700美元，随后又暴跌至不足400美元，目前在500多美元徘徊。媒体和华尔街普遍认为在乔布斯离开后，苹果的巅峰已过，创新能力已失，甚至有学术界人士从IT产业发展的规律推导出该公司将陷入上世纪90年代的困境，也有不少人认为它像十年前的微软一样，虽然按照巴菲特的建议启动了大额分红和股票回购，仍然没有避免市值长期停滞的尴尬局面。现在苹果也开始分红和股票回购了，媒体和华尔街这一次惊人地一致预测苹果注定也会重复微软十年前走的不归路，甚至认为苹果的前景更糟。不过，将苹果与十年前的微软相比有一个明显的不匹配，十年前，微软的估值一点也不便宜，市盈率在40倍左右，而苹果目前的市盈率只有约13倍。如果微软当年估值只有13倍的市盈率，那么在忽略其分红收益的情况下，投资者能获得高于300%的收益率，十年年化的收益率高于15%，因此它仍是一项相当不错的投资。至于分红和股票回购，在我看来，对实现公司价值是有积极意义的。尤其是对苹果这种不断地产生大量富余现金的公司而言，因为它只是简单地持有大部分现金，或者购买一些债券，对于投资者而言，公司的这部分资产的回报率太低。

苹果与主要竞争对手相比，其财务数据也很亮丽。下表为苹果与谷歌、微软、亚马逊的主要财务数据对比，加上沃尔玛的数据，主要是作为与亚马逊的对比。苹果、谷歌、微软和亚马逊是全球最大的四家科技公司，这四家公司中除了亚马逊之外，都持有与净资产相比大比例的现金。而亚马逊，个人觉得将它归为零售企业更加合理，但不管是按照科技企业与其他三家公司对比，还是作为零售企业与沃尔玛对比，其估值都高得吓人，这反应市场对亚马逊极度乐观的预期。

与谷歌和微软这两个主要竞争对手相比，苹果调整后的ROE有明显优势，苹果的问题主要出现在刚刚过去的一个财年，即利润出现了近十几来的首次负增长。原因在于占其收入半壁江山的iPhone系列产品，在推出iPhone 5后，被批缺乏创新，没有跟上大屏潮流，随后在一年没有推出新产品的情况下，增长乏力，直接导致了营收只有个位数增长，利润下滑了11%。不过，这一点也是仁者见仁，智者见智，喜欢苹果的人说，作为产品型公司，在一年不推出新品的情况下，收入都没有负增长，多牛啊！

今年9月，苹果终于推出了新iPhone，其中的土豪金5S引起了换机热潮，苹果也有望重回增长轨道。两个小插曲：前几天坐地铁，周边居然有三、四个人都用土豪金，显然苹果再次引爆了潮流；随着美国圣诞购物季临近，谷歌董事长施密特日前很不谈定地专门写了个指南，教用户如何从iPhone手机转到安卓手机。那么，苹果的增长能否持续？持续多久？包括它能否在激烈的竞争中能否屹立不倒，应该是投资者者最关心的问题，也是投资决策的关键，我将另起一文继续讨论，敬请期待。