失去贝塔的年代：A股还有哪些阿尔法收益？

一、当股市失去贝塔

今年的市场，个股涨跌中位数是正的，但大部分投资者，无论是机构还是中小散户，都是亏损的，暴露了一个以前被掩盖的问题——大部分投资者以前赚的几乎都是贝塔的钱，不是那些耳熟能详的白马大票，就是那几个主要指数，只是因为A股波动比较大，运气好的话，可能连续几年都有超额收益，就觉得炒股赚钱不难，结果今年被打回原形。

而今年想赚钱，要么去挖一些少有机构关注的冷门标的，要么做高抛低吸的择时。

简单说，今年的收益来自阿尔法。

未来A股还有没有贝塔收益呢？年末很多人都在讨论“国运线”，这是几次历史大底在月K线上连成的一条上升趋势——就是A股贝塔的来源。

与其纠结有没有贝塔，不如想一想怎么去追求真正意义上的阿尔法收益，所谓投资体系，其实就是长期赚取自己最擅长的阿尔法收益的方法。

想要跑出阿尔法，你就要有与众不同的优势，这些优势来源于你的外在的资源，也来源于你内在的能力和性格。

二、阿尔法来源之一：对生意的判断

长期以来，中国股市舆论形成了一套“以长线价值投资为主流”的观点，包括找长坡厚雪的伟大公司，长期持有，赚公司成长的钱，做时间的朋友，等等。

不但主流机构言必称巴菲特，上市公司也以巴菲特的标准要求股东（也不想想自己是什么货色），甚至监管层也常常以此为导向，想把所有资金都“管成长线价投”，包括限制公募股票仓位下限，限制换手率，限制持有部分股票，等等。

把巴菲特庸俗化、绝对化，最终物极必反，前几年符合这个标准的公司个个估值高企，也是酿成了今年机构重仓股踩踏式出货的惨剧，让“夹头”变成一个自嘲词。

生意模式不是好与坏两个字能说清楚的，投资更不能只有“长坡厚雪”一个标准，根本不存在完美的生意，每一个生意都有自己的问题：

有一些生意模式注定搞不大，哪怕是让腾讯阿里来搞；

有一些生意模式搞大的关键因素企业不具备，坚持投入只是让失败来得更晚些更惨烈些；

有一些生意要不停地投入，赚的钱大部分都要不停地重新投入去更新机器设备厂房，就是用上行周期的钱贴补下行周期的钱；

有一些轻资产生意的问题是没有壁垒，容易遭遇恶性竞争；

有一定的进入壁垒的生意，总是受制于国家产业政策、消费趋势、市场供需关系、上下游大客户等你无法控制的外部因素，利润高但确定性差。

……

事实上，由于中国过度内卷、政策导向巨大、增长放缓等问题，A股现在这些看起来是“长坡厚雪”的上市公司，未来也注定是苦生意，让寄希望于长期投资的投资者，食之无味，弃之可惜。

A股最常出现的是一些TMT或制造业的公司，产品竞争力一般，财务数据平庸，属于怎么看都不会有机会的标的，然而，行业内某个技术突破，忽然产品成为核心环节，大订单雪花般飞来，股价也跟着一飞冲天——A股每年涨幅榜上99%的都是这一类公司。

生意模式的判断标准并不是好不好，而是判断生意的特征是什么：是急如风口型还是稳如老狗型？是长周期还是一波流？周期是“缓升急降”还是“急升缓降”？是顺宏观周期还是逆宏观周期？

其次是公司通过何种管理模式去匹配上述生意特征：是战略至上还是效率至上？是组织化还是扁平化？是充分授权还是高度集权？这些管理模式是加剧还是抹平经营周期？是延续还是阻碍了业绩释放？

A股价值投资的特点在于“基本面择时”，即判断业绩何时会出现加速增长，增长能维持多久、估值能涨到什么程度，股价会提前业绩拐点多长时间见顶。

由此可见，对生意的判断，需要丰富的实体经济的经验，所以第一种阿尔法对投资者能力有极高的要求，主要有两种人：

一种是你自己有做生意的经验，或者丰富的公司高管经验，最适合在做生意、做管理的同时，做股票投资，正如芒格所说，40岁之前没有真正的价值投资者。

另一种是研究经验丰富的投资者，最常见的是研究员出身的投资者，但他们往往有先天的缺陷，只熟悉某一两个行业，这就需要非常擅长基本面择时。更好的方法是把某个行业的研究方法“泛化”到多个行业，但也需要解决从研究（偏理论提案能力）到投资（偏实战决策能力）的能力转变。

三、阿尔法来源之二：对数据的分析

商业分析非常依赖经验，大部分年轻人不具备；生意判断非常依赖直觉，至少一半人永远做不好。怎么办，巴菲特的成长股投资不是唯一的道路，如果喜欢数据分析，擅长财务挖掘，或对股价动作规律敏感，并擅长把某些经验总结成投资策略，这也是一种阿尔法。

可以是纯基本面的数据：

• 财务数据背后体现的基本面的变化；

• 财务数据变化与股价变动之间的某些规律。

可以是纯市场层面的数据：

• 资金羊群效应引发的股价运动的规律；

• 投资心理与情绪波动引发的股价运动的规律；

• 一些投资品种（比如可转债、期权、结构化产品）的特殊交易规则引发的价格有规律的运动。

也可以是基本面与市场之间的数据：

• 热点题材基本面演变过程引发的股价运动规律；

• 各主要题材之间轮动的某些规律。

市场大部分数据都是无意义的噪音，但其中也有包含价值的数据波动，主要有两类：

1. 与基本面变化相关的波动；

2. 投资者普遍性的行为偏差造成的波动。

之所以有发掘价值，第一类基本面变化引发的波动，由于投资者信息理解的分歧，有时不能完全体现基本面的变化，有时又过度体现；第二类行为偏差造成的波动，有强烈的趋势性，而在相关因素消失后，又有均值回归的可能。

这些波动的规律，既可以做延续波动的趋势操作，也可以做均值回归的逆势操作。

虽然量化交易的出现，大大压缩了此类阿尔法的获利空间，但量化有规模的约束，有些策略看到做不了，还有一些策略需要主观判断的辅助，所以，基于数据挖掘与分析的投资方法，仍然是散户最主要的阿尔法来源。

四、阿尔法来源之三：对人的挖掘

第一种阿尔法赚上市公司的钱，第二种阿尔法是赚其他投资者的钱，这两种钱都不好赚，一个人的优势决定了他的盈利上限，能力缺陷决定了他的亏损下限，一个人的阿尔法总是受自身能力和资源的约束。

所以第三种阿尔法就是避开自身的能力约束，挖掘其他投资者的能力圈，更准确地说——寻找“有阿尔法”的人。

最基础的方法是“布线”，就是我们经常说的“混XX核心圈”。

越重要的消息，越是只会在小圈子里流动，越有前瞻性的观点，其影响力只需要影响投资圈最顶层的那一部分人。

大部分人混圈子的目的都是为了掌握更多消息，所以一个圈子里，真正有价值的也就是那么一两个人，“布线”就是为了在尽可能多的小圈子里找到有阿尔法的人。

唯一的问题在于，对于这些掌握阿尔法的人，你拿什么跟他交换？最有交换信息的就是其他核心圈的阿尔法，因为任何人都有能力缺陷，都需要其他的阿尔法来补缺。

所以升级的玩法是“攒局”。如果你有很强的社交能力，当“线”足够多时，可以把这些线聚成一个局。

很多人有阿尔法的人，并不喜欢“输出”，但每一个人都需要“输入”，这就是你“攒局”的价值，把“输出”对接“输入”，你从中寻找有阿尔法的人，并获取信息的价值。

“局”里最重要的是两类资源的流通：

第一类是重要信息，任何重要信息都需要交叉验证，一条线不够，多条线太慢；

第二类是前瞻性的观点，影响市场的观点不会出现在券商研报或大佬的公开发言中，往往都是私下交流的一两句，更重要的是，观点不在于正确，而在于影响力，任何前瞻性的观点，都需要多个核心圈的认同，才足以影响市场。

如果说，第一种阿尔法是把生意做成投资，是以投资者身份出现的生意人，那么，第三种阿尔法就是把投资做成一门生意，这门生意虽然不以公司的形式出现，但核心就是“聚合人的力量”。

这种阿尔法，不一定要求你能分辨信息质量，但要求你能“识人”，特别是初出道的有潜力的年轻人，所谓“千里马常有，伯乐不常有”，这也是相对罕见的能力。

以上三种只是常见又合法的阿尔法，另如基于“特殊信息来源”的阿尔法，就不进行讨论了。

五、对性格的要求

投资从资源的角度，是对自身时间的分配：

第一种阿尔法，大部分时间都花在调研与实体经济人士的交流上；

第二种阿尔法，大部分时间都花在对市场和数据的研究上；

第三种阿尔法，大部分时间放在与其他投资者的交流上。

任何人时间花得最多的方向，都是自己喜欢，或者符合自己性格的方向，否则根本无法长期坚持下去，

所以，这三种阿尔法，不光要有能力，还要符合自己的性格和价值观。

第一种阿尔法，如果把大部分时间都花在调研与实体经济人士的交流上，你本身就要非常“接地气”，并不是那种典型的金融人士。

从性格上说，你得相对外向，才能愿意与企业、供应商、渠道商、客户等三教九流的人打交流，上至政客官商，下至贩夫走卒。

另外，从基本面到股价，有时会有相当长的时间，你得很有耐心，得失心也不重，可以长期地守住一个机会，所以在投资价值观上，你需要对实体经济有足够的信仰，很多金融人士其实都缺乏这种价值观。

第二种阿尔法，大部分时间都花在对市场和数据的研究上，你首先要能静下心来，性格内向，并且有理性的分析方法和耐心，最好有较强的数学功底，才能真正进入数据的海洋。

从性格上说，这种阿尔法要求兼具感觉型和直觉型两种对立的性格，这是最大的挑战，投资者既需要关心市场细节，习惯于收集数据来验证规律，总结经验，又要热衷于寻找事情的底层规律，有一些突发的奇思妙想；既擅长从细节入手，记忆力好，脑子动得特别快，感觉特别灵敏，又能从整体进行把握，判断力强，有模型建构能力。

所以，第二种阿尔法对外部资源要求最少，一台电脑即可；对内在能力要求极高，通常需要几个人配合，只有那些天赋异禀者才有可能独自达到。

第三种阿尔法，大部分时间用于与其他投资者的交流上，但这种交流跟第一种交流不同，核心目的是为了判断人的价值。

所以你首先得是外向性格，乐于分享，擅于倾听；同时，人的价值没有标准，你必须非常依赖直觉判断，同时也能理性客观地评估每一个人的缺陷。

还得有圈子，这就要求有组织高端资源的能力，最好本身拥有的背景光环，又不端架子，或者有领袖风范，有人格感染力。

六、拥抱阿尔法

我之前曾经写过一篇文章，标题就叫：《世上只有贝塔好，没贝塔的阿尔法像根草？》

可即使未来A股的贝塔还在，因为增速下降，也是非常微弱的贝塔。

芒格说，宏观是我们需要承受的，微观才是我们有所作为的。换一种说法，贝塔是我们需要承受的，阿尔法才是我们有所作为的。

很多人都说，如果巴菲特来A股也会变成“巴韭特”。但以我对巴菲特的研究，在他90年代以前，资金量相对有限的投资阶段，同样擅长挖冷门小票，到A股一样可以“真金不怕火炼”。

拥抱阿尔法的人，任何一个市场都可以找到机会。

本文来自微信公众号：思想钢印 （ID：sxgy9999），作者：思想钢印