比特大陆即将“来袭”

如何界定比特大陆这家公司，并且给予合适的估值，势必将成为一个热门话题。

A、B轮融资总额可能超过4亿美元，融资前估值据传为140亿美元，上市估值坊间风传将达300亿美元。这一连串“数字”，在2018年格外疯狂的IPO上市潮中，并不起眼，但上面这些要和另外一个关键信息结合起来看——这是一家成立至今还不足5年的公司交出来的成绩。

第十六届中国·海峡项目成果交易会上的比特大陆展位

这家公司的名字你们肯定都听说过，叫比特大陆。

之前数家媒体曾多次“曝光”比特大陆上市在即，虎嗅从知情人士处了解到的情况也差不多：目前比特大陆已经进入准备上市的状态，内部相关部门已处于紧张运转的状态，向港交所交表的时间很可能定在9月末。

此次，虎嗅还设法拿到了目前比特大陆AI产品线的独家资料，包括新产品的动向、整体产品线的规划、以及整体市场目标等。

结合之前已经被泄露传播的各种财务资料，我们得以在比特大陆正式交表之前，尝试解决两个大家最关心的疑问：比特大陆究竟值多少钱？以及为什么？

暴富于“挖矿” 

如果没有比特币（Bitcoin），肯定不会有比特大陆这家公司，这是毫无疑问的。

目前针对比特大陆的财务数据，只有一份泄露的Pre-IPO的材料，总页数31页，文件名中的日期标志为“20180714”，基本覆盖了比特大陆的基础情况。虎嗅也就此向比特大陆求证文件的真实性，当然，结果还是“不予置评”。（注：以下数据分析可能会在上市交表时再次发生变动，故部分分析届时也有可能失去准确性。投资需谨慎。）

根据泄露材料显示，比特大陆2016年整体营收2.78亿美元，2017年整体营收25.29亿美元，2018年第一季度整体营收18.96亿美元。

而在收入构成方面，尽管比特大陆在自身发展过程中涉足了区块链和虚拟货币产业链的多个环节，但矿机的销售仍是唯一的“支柱”，其2016、2017、2018Q1，矿机销售在整体收入中的占比分别为：80.0%、92.1%、96.5%。

而在矿机销售之外，比特大陆的其他收入也跟自产矿机有着密切的关系。所带来的直接影响就是各项业务均拥有较高的毛利率。以2018Q1的数据为例，官方公布的“矿机销售”、“自营挖矿”、“矿池管理”三项业务的毛利率分别为61.9%、60%、58.2%。

这样的毛利润程度，已经追平了世界顶级半导体企业的水平。例如比特大陆官方在估值推算上参考的英伟达，其2018年第一、第二季度的毛利润水平就为64.5%、58.4%。又比如在存储芯片上占据市场比重极大的三星，其半导体业务2018年第一、第二季度的营运利润比率分别为55.6%、52.8%。

比特大陆给出净利润更是惊人，2016、2017、2018第一季度的净利润比例（占总营收）分别为42.8%、49.40%、59.99%。相比之下，同期的毛利润比例为56.91%、57.21%、59.97%。

对于2018第一季度中出现净利润甚至超过了毛利润的情况，比特大陆在泄露资料中将其归结为“投资收益”：公司将部分加密数字货币用于采购和投资，实现盈利。换言之，光是投资的收益，就已经填补了销售、管理、财务等方面的开支。

这样的表现，在毛利润更低的情况下，已经超过了英伟达。后者今年第一、第二季度的净利润比例40.4%、35.3%。

不夸张的说，这是大多数半导体同行都要“羡慕”的数字。

“令人惊叹”的利润转换能力，带来的最直接结果就是快速增长的资产规模。根据泄露的融资资料，截至2018年第一季度，比特大陆的总资产，已经达到了35.34亿美元。

在比特大陆的整体资产，“流动资产”和“存货”占据的比例最多。比特大陆自己也拥有数量庞大的虚拟货币，币种包括比特币（BTC）、比特现金（BCC）、莱特币（LTC）、达世币（Dash）、以太坊（ETH），总数达到228万个。按照比特大陆自己的统计，这批虚拟货币在今年一季度约价值12.1亿美元。

这些数字货币目前全部被计作“其他流动资产”，并最终被计入“净资产”中。比特大陆还在其数字货币资产下，专门标注了一句话：“如果数字货币价格继续下跌，可能需要计提减值，从而影响利润表。”

根据上表中的数字和对应虚拟货币的当下市场价格，我们其实也可以计算出这些数字资产的市场价值，大约为7.8亿美元。相比12.1亿美元的成本，大致跌去了4.3亿美元。这样的损失的确比较惊人，但如果跟净资产的数值相比，似乎却又不能构成致命性的“影响”。

截至2018年3月31日，净资产数额为26.37亿美元。相比2016年12月31日的1.37亿美元，13个月增长1925%，复合年增长率约为1777%。即便提前计入4.3亿美元的虚拟货币波动损失，13个月的增长幅度仍有1610%，修正之后的复合年增长率约为1487%。 

上面这一系列数字除了能激起很多人的“仇富心理”之外，仍只是比特大陆“过去的”表现，因为新业务方面的细节更值得多多关注。

比特大陆，为什么这么赚钱？

上面这句虽然是玩笑话，但如果只看数字，矿机这门生意的赚钱能力，实在是太惊人。那为什么矿机公司都很赚钱呢？这就要提到矿机的两个最基本元素：ASIC芯片、虚拟货币。

要解释清楚这两点，真的挺复杂，尤其是因为比特大陆目前的业务已经从最开始的比特币，延伸到其他种类的虚拟货币，扮演的角色也愈发复杂。所以我们不妨先把目光聚焦到比特币之上。

以上网友制作的一份比特币矿机生产商的业务生态图为例，红色的部分主要设计ASIC挖矿芯片的设计、制造、代工。而绿色部分则是在ASIC挖矿芯片的基础上，进一步去开展各种虚拟货币业务。

而其中橙色部分，就是比特大陆在比特币中涉及的部分。正如曝光的财务数字显示的那样，核心还是在于“挖矿”。

那么究竟什么是“挖矿”呢？很多人或许会认为是在“创造”比特币，而是“公平分配”比特币的过程。尽管过程中的算法并没有算出任何能够为社会带来增益的结果，但通过各种不可逆的Hash（哈希）算法，“挖矿”保证了一种虚拟货币系统在从无到有过程中的货币发放公平性。

截至目前，“挖矿”发展最快的虚拟货币币种依旧是“老大哥”比特币，根据比特币神秘创始人“中本聪”的理论设计，比特币总数被设计为2100万个，并且以提前设定的、定期减半的速率供应到“市场”当中。因为发放的总体速率已经做了设定，那么每一个“矿工”就只有一个目标——提升自己“挖矿”算力在全网的占比。你可以买入比人家多的挖矿设备，也可以在别人退出的时候继续坚持、甚至扩大自己的规模。

比特大陆AntMiner S9矿机所使用的BM1387芯片

因为比特币挖矿算法并没有随时间推移，做任何改变，挖矿产业链自然而然地就开始向“全面提升效率”进发，这种“效率迭代”涵盖运算的芯片、承载芯片的设备、设备的场地、电力来源等等。

而比特大陆一开始就瞄准了“打造芯片”，这一比特币挖矿产业中最基础，同时也是最核心的一环。

从种类上来说，比特大陆的挖矿芯片实际上属于ASIC芯片，通俗点说，这是一类专门针对应用开发的芯片。而且是专用到“令人发指”的地步，以挖矿芯片为例，每一个型号芯片都直接对应特殊的挖矿算法（如SHA-256、Scrypt、Ethash），换一种挖矿算法，这种芯片就“罢工”了，更不要提挖矿之外的任务了。

但专用性路线带来的效率提升也是惊人的，以比特大陆历史上最终发布成产品的5代比特币芯片为例。其芯片的“单位算力能耗”，在短短3年多的时间里已缩减了6倍多。这远远超出了当下通用计算领域，那个已经减缓到“3年翻1倍”的摩尔定律了。

得益于台积电（TSMC）早年开启的半导体晶圆代工时代，像比特大陆这样的半导体公司，可以专注在芯片的“设计”之上，而将半导体制造流程中最“重”的晶圆厂，交给台积电这样的代工方。

这种优势究竟有多明显呢？根据知情人士的透露，比特大陆在2017年极速扩张之前，全公司员工数目还不超过1000人。与这个员工数目对应的，却是比特大陆“极高效”的产品迭代过程，在上面的矿机芯片历史表现中，我们可以看到每一代芯片之间的迭代时间间隔，往往还不到一年。

这种迭代能力，与比特大陆的“双boss”制度也有直接关系，因为研发部门、包括全新的AI业务，都是毕业于中国科学院微电子研究所的詹克团来掌控。反正最终的结果是，在全球大约20多家比特币矿机开发商中，比特大陆比较早起跑，而且杀出重围，成为最大的那一个。

更值得注意的是，在业务不断拓展的同时，比特大陆和台积电的关系似乎已经达到了一个非常高的境界。根据虎嗅从知情人士处了解到的情况，比特大陆早已成为台积电在亚太区的第三大客户，就连张忠谋和一众全球半导体老大出席的台积电30周年庆，吴忌寒都能收到邀请，并且被安排坐在贵宾席第一排。

在泄露的资料中，也曾出现台积电的名字：公司（比特大陆）营运能力较强，主要原因可能是比特大陆与外包生产厂家（台积电）的合约是提前支付50%货款，而友商需要支付全款。

AI不只是“新方向”，而是“蓄势待发”

算丰 Sophon BM1680 AI专用芯片

去年11月，比特大陆“悄悄”在北京某AI主题的峰会首次展示了AI产品线的第一款芯片BM1680的样品，以及全新的子品牌“算丰”。今年1月，又重新办了一次“算丰”的品牌发布会。很明显，比特大陆已经将自己的下一步对准了AI市场。

虎嗅也从知情人士处了解到了很多AI业务的第一手信息。

AI产品线的第二代产品BM1682芯片

基于BM1682芯片的算丰TPU板卡SC3

比特大陆AI产品线的第二代产品BM1682芯片，以及其板卡、服务器形态产品已经全部进入生产进程，很快就将官方发布。同时，第三代AI芯片BM1684也将在9月进行流片，BM1684将会采用12nm制程，而规划中的第四代AI芯片BM1686则计划采用更先进的7nm制程。

其中BM1680虽然已经流片成功，并且也被包装成为了具体的加速卡、服务器产品，但是由于竞是第一代产品，可能将不会大规模推向市场。而全新的BM1682芯片，将会成为比特大陆打开AI市场的“头炮”。

而BM1682所瞄准的市场，则是随着AI崛起，日益增长的图像和视频云AI处理需求，第一步很可能就是安防领域。

基于BM1682芯片的板卡产品，已经在性能上看齐了基于Pascal架构的NVIDIA Tesla P4 GPU加速卡，但功耗大约只有后者的一半。NVIDIA Tesla P4 GPU加速卡目前也是国内安防领域企业首选的云端加速器，按照参数数据来看，比特大陆的产品在长期的运营上势必成本更低。

在集成了一定数量板卡产品的SA3服务器中，已经做到了支持90路视频结构化的能力，这一成绩是基于GPU的安防服务器表现的2.2倍。等到下一代BM1684芯片，性能还将会在功耗与BM1682相近的基础上，直接性能翻倍。

作为参考，国内安防产业巨头的“海康威视”和“大华股份”，在2017年都取得了不错的营业数据，各自收入419.05亿元、188.44亿元，其中海康威视的“后端产品”业务营收为61.51亿元。

据虎嗅了解，在市场和产品之外，比特大陆内部的“AI能力”发展速度也相当惊人：目前内部已经成立了多个具体型号的芯片项目组中，多个芯片项目组平行推进。

核心战略是行使半导体“霸权”，以及市值

纵观比特大陆各方面的表现，其实也不难发现业务和营收背后的战略主线——找对领域，打造出最高效率、最具竞争力的半导体芯片，然后吃下尽可能多的收益。这其实也是很多专用芯片设计厂商所坚持的路线，

而比特大陆厉害就厉害在真的能在虚拟货币上跑通这条路，不仅收获了大量财富，同时也融入了半导体生态圈之中。这些资本和关系的积累也反过来为比特大陆进一步的发展铺平了道路，要知道一款芯片的流片（试生产）费用，往往就是以亿计算的，并且即便有钱，你在晶圆厂也拿不到产能。

走专用处理器这条路线，风险同样存在，因为每一款芯片都是为特定的场景开发，假如后期遇到一些问题不能将芯片卖出价钱，那么成本是收不回来的。

而比特大陆似乎也明白在跨出矿机之后将会面对的挑战，从今年年初就开始着手增加自身实力。最好的证明就是员工数量的“激增”：从2017年底的1500人，飙升至现在的3500人。

从另一个角度来看，AI这条路线，或许就是一次对比特大陆最好的考核，究竟这家在虚拟货币中赚足了油水的半导体公司，是否能够真正地在其他领域展现出自己的技术实力。这一点需要时间来检验。

上面的这种不确定性，也是对比特大陆进行估值中的一个难题，按照目前坊间传闻的消息，比特大陆的目标市值是400亿美元，鉴于之前其融资时估值为140亿美元，比特大陆大概率将会在上市前再进行一轮Pre-IPO融资，目的是利用融资来为市值背书。

按照300亿美元市值和2017年25亿美元营收计算，其市盈率为12，在全球半导体行业中的确不算高，在虚拟货币矿机业务持续发展的阶段这个市值可谓“保守”。而未来新业务的发展，将会决定这个市盈率比例究竟是向上、还是向下发展。

至少从现在的进度来看，向上的概率还是明显更大一些。