关键时刻，顶级PE“雪中送炭”

不久前，看到一篇报道，文内提到博裕一波“雪中送炭”的操作。

背景是这样的，2024年1月8日，港股上市公司万物云（博裕的被投企业）发布一条《2023年半年度利润分配实行以股代息方案》的公告，为股东提供了除现金分红之外的另一个选择，即以股代息。

具体方案是，将2023年中期现金股息定为0.315元/股，代息股份的转换参考价格确定为22.67港元（价格基于记录日期前连续五个交易日的每股H股在港交所报收市价的平均值计算得出）。

作为一种分红方案，以股代息并不鲜见。简单来讲，就是上市公司以发行新股代替现金分红作为股息，按投资比例赠给公司股东。

于公司而言，“送股”的操作直接将原本的分红转化成了资本，扩大公司股本的同时减少了现金支出。于股东而言，则是以更低的成本增持公司股票（无需承担经纪费、印花税等交易成本），但这很考验股东对公司的押注心态——要钱还是要股？

要钱无可厚非，当下市场普遍出资谨慎，求个安稳把资金攥紧在手头或者落袋为安，这已是共识操作；要股，则意味着对公司长期投资价值的看好，在市场动荡之际，这种“看好”的份量更高，决心更强，跟主动回购的本质相似。

许是受恒生指数同期大跌的影响，在提出这一方案之后几个交易日，万物云股价持续下跌，一度探至不到17港元/股。

在这一时刻，作为万物云第二大股东的博裕资本，选择与被投企业站在一起，选择了以股代息的方案。万物云CEO朱保全通过一条朋友圈释放了这一信号，字里行间难掩欣喜。

坦白讲，这种资方对企业的力挺故事，甚至还带着点“长期陪伴”色彩，着实有阵子没听到了。

在基本面上行、流动性充裕的时景，资方和被投企业永远一团和气，“坚定看好”、“长期陪跑”是被拿来描述双方关系的高频词。反观当下，这些字眼几乎消失不见，再看甚至觉得有点讽刺，因为今天的市场充斥着暗戳戳的博弈和剑拔弩张，为了拿回投资本金甚至不惜法庭相见，昔日的合作和信任早已分崩离析。

因此，博裕和被投企业的紧密反倒成了一个罕见现象，这引发了我巨大的好奇。

进一步了解发现，这么做还真不是没原因的。

一、IPO前就已经赚麻了

万物云的前身是万科物业，按照“在管住宅及商企物业建筑面积”这一指标来看，万物云已是国内第一大物业公司。

2017年3月，博裕资本和58集团分别以15亿元和3亿元的资金各自拿到万物云25%和5%的股份，本轮万物云的融资估值为60亿元。

四年之后的2021年，也就是万物云拆分上市的前一年，博裕资本将7.6%的股权进行了转让，总对价为69.95亿元。不难计算，万物云本轮的估值已经高达约930亿元。

也就是说，博裕仅用四年时间，甚至在企业IPO之前就实现了该笔投资的全盘退出，拿回了15亿的投资成本和近45亿的投资回报，而且仅动用了三分之一左右的持股。

2022年，万物云登陆港股IPO，博裕资本仍然是持股仅低于万科集团的第二大股东，持股比例高达17.14%。

但很可惜，在恒指持续下跌的行情下，万物云也未能幸免，上市当日即破发，市值约530亿上下。之后股价也在不断走低，截止发稿，万物云市值仅为200亿出头。

期间，博裕保持着高位持股。截至2023年6月30日，博裕资本持股15.27%，依旧稳坐第二大股东。

至此，不论企业市值走势如何，博裕已经赚到了足够的回报和自主空间。另外，除了传统意义的退出回报，还有个容易被忽略的回报，即高额的股东分红。

上市之前，万物云曾进行了几次派息。2019至2021年里，万物云分别派息2.47亿元、3.18亿元和35.37亿元，同期净利润分别为10.2亿元、14.6亿元和16.7亿元，相当于三年净利润基本全用来派息了。上市后的2022年，万物云实现净利润16.9亿元，以 0.241元/股的水平派息，现金分红总金额约2.84亿元。

按照博裕的持股比例粗略计算，光是分红派息，博裕就拿到超7亿元。

赚了这么多，真是没想到。

二、“做对的事情，把事情做对”

其实在这一案例中，我的关注点并非这是个多么漂亮的deal，这个市场从来不缺优秀的投资案例。

值得细品的，还是博裕在当下心关系趋紧、气消散散的市场，对被投企业拿出的正向能量的动作。

这一动作折射出了投资合作的本质——有余力保持长期主义，保持信任和深度合作的前提，一定是双方都赚到了钱。

如果我们看到有人在某个节点做了一些让人觉得从容、长期主义的动作，一定是因为他在前几年做对了很多事情。

我们如今所处的市场，很多人都觉得被动、吃力，大家在不停分析问题，找原因。但关键恐怕不在现在，不是当下的正确选择还没有被发现，一定是几年前做错了什么，有什么该抓的没抓住，该意识的没意识到，该做对的判断的没做对。

随便举个例子，投资到底该投什么？是投好的项目，还是对的项目？那什么是好，什么又是对？为什么那些“看上去很美”的项目反倒成了最难以收场的“不良资产”？

包括本文提到的万物云，也并非时下最性感的投资主题，而是胜在稳健。根据2023年上半年报，万物云持有现金及现金等价物超过123亿元，也无银行借款和信贷，营收和盈利处于稳健增长。

聊到这里可能有人要来battle一番，博裕资本毕竟是PE，参考性有限。那再举个VC的例子吧。

不久前参加了某美元VC的活动，本以为这些美元VC理应是最难受的一波人，结果人家日子过得不错，出手了为数不多几个案子，上市之后持续持有，股票浮赢也涨了不少，一年至少大几亿。细盘下来，打法和节奏没什么激进奇招，也没上赶着去卷人民币，还是经典美元那一套。当然对应的，基金规模不大，团队人数也不多，所以人力成本相对不高并且决策灵活。

真理往往挺朴素的，段永平不也总说么，做对的事情，把事情做对。活得从容的GP已经在身体力行了——只要之前做对了，剩下的就交给时间，后面会有源源不断红利等着去吃。

在万物云这个案子，博裕的自主权正是来源于此——之前把投资做对了，以合理的估值入手，并在价格最高点做了个精准、充分的减持，后面哪怕躺着都能赚足，额外还有空间在企业遇到难题、需要力挺之际，拿出姿态巩固合作，毫无困难地做出一个正确的决策。

本文来自微信公众号：投中网 （ID：China-Venture），作者：曹玮钰