巨人沃达丰，失足于印度

在公布了令人大失所望的首季度业绩后不久，电信巨头沃达丰召开了首次分析师会议。在会上，该公司预计印度长达两年之久的资费战将不会持续。沃达丰认为，由于信实Jio率先降低数据价格并迫使竞争对手效仿，导致电信行业陷入困境，这一恶性循环将会终结。

这给了沃达丰一线希望。

该公司如今深陷逆境。但在两年前，Idea Cellular和沃达丰印度的合并，堪称天作之合。在2017年1月达沃斯世界经济论坛上，甚至竞争对手Bharti Airtel的主席Sunil Mittal，也公开支持了沃达丰印度和Idea Cellular合并的构想：“这是一个完美的合并……取长补短相得益彰，无论从农村和城市用户还是频谱组合而言。”

自2016年6月起，沃达丰印度一直希望在印度证券交易所上市。作为一家已经上市的公司，Idea将帮助他们实现这一目标。此外，在Idea进军农村地区的同时，沃达丰在城市中拥有更大的影响力。看起来，合并可以让公司整合资本和运营支出，减少债务，并提高数据计划中的每用户平均收入（ARPU）。

因此，当合并最终于2018年8月完成时，沃达丰引发了行业震动，被视为是对抗信实Jio的劲敌。

然而合并后的首季度业绩宛如噩梦。该公司在第三季度净亏损497.4亿卢比（6.9035亿美元），并且流失了1300万用户，是同期Airtel流失用户的两倍多。ARPU也下降至88卢比（1.23美元）。虽然其竞争对手的ARPU也有所下降，但同季度Airtel的ARPU值相对较高，为100卢比（1.4美元），而Jio则是更高的131.7卢比（1.85美元）。

收入毫无意外地遭受重击。总收入环比下降7.1％，为1202.38亿卢比（16.6亿美元）。息税折旧摊销前利润（EBITDA）为97.88亿卢比（1.3585亿美元），较上一季度骤降28.7％，EBITDA利润率也从10.6％降至8.1％。而在2017年3月宣布合并时，仅Idea Cellular的EBITDA利润率就高达26.1％。

沃达丰拥有4亿多客户，超过竞争对手，但这个基础正在被快速侵蚀。

分析师表示，随着沃达丰印度和Idea Cellular的网络整合，沃达丰的网络质量开始混乱，直接致使客户转移到其他运营商。同时，它需要建立更多宽带站点，并扩展光纤基础设施，以匹配印度目前的数据爆炸式增长。这些都需要更多的资本支出，来保持竞争力，但债务飙升已经让该公司陷入困境。

在合并谈判期间，Idea Cellular的管理层告诉分析师，一旦两家公司的网络在四年内整合，合并后的实体将在资本支出和运营支出方面拥有约20亿美元的资金储备。

但这些都是理想情况。沃达丰目前面临着大量问题，要想破局，它需要减少债务、保留用户，并保住市场份额。

债务危机

罪魁祸首是债务问题。即便对成熟公司而言，债务无可避免，但沃达丰的情况令人担忧。其净债务为11250亿卢比（156.1亿美元），比上一季度增长3.02％。

这个债务规模比公司的EBITDA高出10倍以上。瑞士信贷（Credit Suisse）2018年7月的一份报告指出，仅偿付债务利息就将吞噬合并公司产生的EBITDA的一半左右。这为资本支出留下了很小的空间。该报告预测，未来三年沃达丰的年度EBITDA不会超过1600亿卢比（22.4亿美元）。

但在分析师会议上，沃达丰试图描绘出未来EBITDA更为乐观的画面。他们将沃达丰印度和Idea Cellular在过去12个月的综合ARPU值，加上预测的840亿卢比的运营协同效应，并利用合并前的ARPU水平来预测年度EBITDA为4300亿卢比（60.4亿美元）。一位知情的分析师表示，这只不过是一厢情愿的想法。

鉴于沃达丰希望在未来更好地利用现有频谱，并为5G做好准备，因此不必担心频谱拍卖，但这仍需增加资本支出。随着业界从语音转向数据，沃达丰必须投入巨资来增加移动宽带站点的数量，并升级光纤网络。例如，Airtel将该财年的指导资本支出从2000亿卢比（27.7亿美元）修改为2500亿卢比。与之形成鲜明对比的是，同期沃达丰的资本支出比Airtel的581.69亿卢比（8.0734亿美元）高出1/4强。

为了缓解资本支出问题，沃达丰董事会宣布，计划让公司发起人注入价值2500亿卢比的股权资本。根据公司声明，总部位于英国的沃达丰集团愿意出资1100亿卢比（15亿美元），而阿迪亚波拉集团愿意投入725亿卢比（10亿美元）。预计这项提案将在本财年底完成。

但这尚不足以弥补沃达丰的资本支出缺口。相反，分析师表示，大部分股权注资应该用于债务去杠杆，降低其债务水平。一家金融公司的孟买分析师说，即使沃达丰每年能达成1600亿卢比的EBITDA，理想情况下其债务也不应超过6000亿卢比（84.1亿美元）。去杠杆化后，剩余的资本可用于资本支出和利息支付。

沃达丰表示，正在考虑出售光纤资产的可能性，以进一步缓解其资产负债表。此次出售将包括156000公里的城际和市内光纤网络。

业内观察人士表示，去杠杆化后的资本不足以让沃达丰保持竞争力。相反，该公司将不得不抛售其部分资产，以提高资本储备。例如，他们的基站资产可以为公司提供一些现金。

“如果他们出售基站资产，就能够生存下去。否则将是一个慢性死亡的过程。”一家电信设备制造商的高级主管说。在合并前夕，Idea Cellular和沃达丰印度将其独立的基站业务出售给ATC基础设施私人有限公司，总额为785亿卢比（10.8亿美元）。

现在尚存的是该公司在基站公司Indus Towers的股份。沃达丰拥有该公司42％的股份，而Idea则拥有11.5％的股份。Indus Towers目前拟与Airtel的独立基站公司Bharti Infratel合并，正等待批准。此次合并为沃达丰提供了全面或部分退出的机会，这可以进一步改善其资产负债表。在全球范围内，沃达丰一直计划以约120亿欧元（136.7亿美元）的价格出售其欧洲的基站业务，以降低其整体债务。

“遗憾的是，沃达丰的资产负债表并不健康，他们未能像Airtel那样投入更多的资金。信实Jio的资本支出就更不用提了。”孟买一家经纪公司的分析师表示。他认为，电信公司的资本支出数额与移动宽带用户的增加存在相关性，这是宽带用户的增加转化为更高的ARPU和更强的收入增长的重要一环。沃达丰在引入高ARPU客户方面的能力似乎有限，同时它也面临着失去低端用户的危险。

摇摆的用户

在2017年接受采访时，Sunil Mittal支持沃达丰和Idea的合并，他还谈到了最大的对手——穆凯什·安巴尼领导的Jio。他认为Jio将步履维艰，因为其4G网络将只能满足智能手机用户的需求，其余的客户群——2G和3G网络用户将保持不变。

这个假设对沃达丰的低ARPU基数来说非常有利。但是Jio的4G功能手机JioPhone已经改变了这种情况。JioPhone的成本约为1500卢比（21.1美元），并支持YouTube和WhatsApp等基于网络的服务，其目标是低ARPU客户。这个玩法引领业界，让Airtel认识到挽留低ARPU客户并无价值。相反，它现在也专注于让更多的用户使用4G，并将其转化为移动数据用户。

沃达丰尤其容易受到Jio寻求低ARPU用户的影响。第三季度末，沃达丰表示，该公司只有1.401亿数据用户。这意味着他们的大多数客户（确切地说是2.819亿）仍然在使用2G语音网络。这些客户往往是低ARPU用户，充值很少并主要进行语音通话。

这些用户很容易受到Jio的影响。Jio向JioPhone客户提供无限的语音通话服务，价格低至50卢比（0.70美元）。同时附赠在线消息、视频通话和视频流媒体体验。

为了保住市场，导入宽带客户将至关重要。但在上一季度的分析师电话会议中，Idea Cellular的管理层表示了对宽带客户无法增加的失望。在合并之后，这种趋势似乎仍在继续，沃达丰在第三季度仅仅增加了440万移动宽带用户。相较于Airtel同期的740万，这一数字相形见绌。

沃达丰继续扩展其移动宽带网络，以期获得更多数据客户。但尽管它增加了数据容量，却无法从这些投资中获得足够的价值。电信咨询公司ComFirst的主管Mahesh Uppal对沃达丰的情况表示同情：“电信运营商有点难以施展，他们必须投资开发数据市场，但数据服务尚未提供其所需的现金流。”

而即使他们扩展了网络，网络质量又为困境中的电信公司带来了一系列新麻烦。

频段巨坑

沃达丰在印度电信公司中拥有规模最大的频谱组合，目前拥有1850 MHz频谱，可满足2G、3G和4G用户的需求。但最多的频谱，却不一定是最佳频谱。

沃达丰目前在22个周期中提供4G服务，但仅在16个周期中部署了4G专用频谱——2300 MHz和2500 MHz频段。在其他周期中，该公司简单地重新利用了最初用于2G语音服务的现有频率。但这些频谱不具备很好的传播性能，并且最多只能提供3G速度。

与此相比，尽管Jio的频谱组合规模较小，但仍处于显著优势。Jio不仅具有更密集的单一技术网络，而且频谱也更有效。“它拥有850 MHz频段，具有出色的传播性能。”业内分析师表示。

在电信领域，800MHz和700Mhz等较低频率的频段具有优越的传播能力和室内覆盖能力，沃达丰在这些频段中都没有资源。而且由于其债务状况，即使政府决定举行拍卖，它也难以竞标这些频段。在最近的分析师会议上沃达丰表示，将重点关注网络，打算进行动态频谱重组，以提高网络质量。

但是它的网络问题似乎超出了频谱范围。分析师对两家公司的网络整合速度表示担忧。这次合并并没有增强其能力，反而让沃达丰的网络支离破碎。分析师表示，该公司的网络现在是最薄弱的环节，甚至可能是沃达丰用户流失的原因。孟买经纪公司Motilal Oswal的一份报告指出，沃达丰的活跃用户不断流失，合并公司公布的亏损，可能是由于网络整合导致的网络质量恶化。

这让人想起沃达丰公司2012年在英国收购大东环球的故事。此举对沃达丰在英国的财务表现产生了不利影响，甚至引起了严重的客户投诉和商誉受损。

而沃达丰则表示，频谱和网络整合的工作已经开始。“已完成网络集成的资本支出计划，包括供应商选择。设备订购也处于最后阶段。”

但是，尽管沃达丰的形势非常严峻，但并非到了强弩之末势不可挽的关口。在合并公司中，在员工方面并无挑战，更重要的是，股权注资会为它赢得喘息的空间。金融服务公司HDFC Securities在一份报告中指出，加上基站资产出售，算上利息支付，也将可以为该公司提供6-8个季度的时间。

股权注资也向投资者和竞争对手传达了一个讯号——沃达丰不会放弃，他们仍然在赛道之中。分析师会议也强化了这一点，最高管理层充满信心，公司已具备了未来两年所需要的东西。但信心只是开始，要想扭转局面，道阻且长。

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