和一个做投资的朋友聊了聊

3 月初，IT 桔子曾经发布过一份 2023 年的创投分析报告，其中有张图，我贴过来你就明白了：去年的融资事件数，已经是 2014 年以来最少的。但总融资额还行，没有跌到最低点。也就是说，单笔融资额提高了。资源进一步向少部分人身上汇聚。

创投市场这么冷清，除了整体大环境没那么好之外，还有一个重要原因：过去十来年，投出去的那些钱，打水漂的居多。一个轮回之后，谁还愿意没事把钱往外扔？图书《资本新时代》中，作者孔小龙引用过一位投资人的观点，我印象深刻：过去10年，中国风险投资行业连本钱都没有拿回来，就是一个“庞氏骗局”。

总之，不管是哪个阶段的创业公司，融资已经变得越来越难。没有融资输血，企业就需要自负盈亏，所以这种背景下，经营逻辑就会发生重大转折。

那风险投资公司是怎么运转的？一家创业公司背后，一定会有VC 的支持，要不然，启动资金从哪里来？但我不知道你想过没有，VC 的钱又是怎么来的？VC 又应该怎么退出？如果被投公司倒闭了（大概率），那投资的钱谁买单？

针对这些问题，我同事曾经和母基金周刊的创始合伙人孔小龙聊过。下面是文字内容的整理。

一、资本在不同历史阶段的不同形态

孔小龙：资本这个词确实比较大，在人类历史上出现得也很早，原始社会时期，大家在海边捡个贝壳就是资本。今天咱们的视角要回溯到 400 年前的东印度公司，那是一个历史性节点，人类出现了第一家全球性的跨国公司，也正是由于它的出现，导致了荷兰交易所的出现、导致了 PE/VC 这种最原始形态的股权出现。

时至今日，咱们聊资本主要还是围绕着股权、私募股权、交易所、PE/VC 等展开。他们跟我们生活息息相关，只要你不是在体制内，不论你在新经济的公司、还是互联网行业，背后都涉及资本，它实实在在地影响咱们每一个人。

小盖：那我们从东印度公司开始聊吧。之前我在星球给大家拆过一本书叫《公司的力量》，其中也提到了东印度公司。东印度公司它本质上是一家行使国家意志的特许经营公司，这些公司承载着为国家开拓殖民地的使命，先是英国成立了东印度公司，后来，荷兰又基于英国的经验，成立了荷兰东印度公司。我想听你聊一聊，资本在东印度公司的发展中起到了什么作用。

孔小龙：英国东印度公司在鼎盛时期有超过 30 万人的军队，之前，我学历史的时候，老师直接说他们就是帝国主义侵略的工具。你知道吗？英国东印度公司，经营了 274 年才彻底退出历史舞台。虽然我们说它是政府和公司的合体，不是一个纯粹的公司。但它也为有限公司萌芽奠定了一定的基础。

当时，英国和荷兰都是海上霸主。英国东印度公司拿到了王室的特许证，从一些商人那里拿到了一笔不菲的启动资金，就此开始攻城略地。荷兰见此情景，在英国人的基础上，进一步深化，他们面向所有市民公开发行股票以筹集启动资金。这相当于是世界上第一家上市公司。后来，股票交易所和银行也因此诞生。

所以，我说东印度公司在金融史上有非常特殊的地位，它开创了股票股份制历史，正是由于它的出现，荷兰也才出现了人类历史上的第一个交易所，才出现了股份制股票的形式，使得普通老百姓有机会在 400 年前参与到投资这件事情当中去。

小盖：东印度公司其实就是发行股票，以筹集启动资金，对吧？这和我们现在创业很像。

孔小龙：对，其实就是西欧的王室，自己不愿意投钱，东印度公司想办法从普通的民众当中拿钱，比如把股份拆成 1000 份，你可能 10 万块钱买一份。我通过侵略别人获得的收益，按照股比分红给你。

最开始，东印度公司股份是不能退出的。后来随着时间的推移，很自然地就衍生出了买卖金融公司票据的场所，再后来演变成了人类历史上的第一个交易所——阿姆斯特丹证券交易所。

小盖：东印度公司之后，1862 年，英国颁布了《公司法》，这直接宣告了有限公司的诞生。接踵而至的是工业革命，工业革命的结果是诞生了一批批的公司。这些公司背后也都是有资本的吗？

孔小龙：这一段历史中，也就是 400 年前到二战期间，世界最繁荣的地区不是美国，而是西欧。在这三百年里，整个股份制，包括 PE/VC 这块发展不算突飞猛进，相关法律制定和市场的发展是在二战后的美国进行的。

举个例子，大家可能都知道北京三里屯的太古里。持有它的这家公司叫太古，一百多年前就存在了，当时他的竞争对手是李鸿章设立的轮船招商局。直到现在他们也还在竞争，因为现在咱还有招商局，它的资产上万亿，包含了两个上市公司，一个是招商银行，另外就是招商局。虽然这两家公司整体上都有一百多年，经历了各个时代风云变幻，但他们在股权领域的进化并没有那么快。

现在我们经常提到的 PE / VC，是从美国兴起的。那个时候有两个比较有意思的人，一个是英国图灵，一个是美国信息论开创者香农。他们是信息论密码学中很牛的两个人物，只是后来图灵因为是同性恋，在英国被迫害死了，《模仿游戏》这部电影就是以图灵为原型的。

也就是说，欧洲在二战结束之后，整个比较保守，研究做得比较好的人反倒受了迫害，各种原因使得 PE/VC 这套东西没发展起来。而香农的导师是美国国策的制定者之一。信息论也需要互联网计算机，但这些都是二战末的军方项目，欧洲比较保守，但美国比较开放，这也是为什么后来美国能创新性地把整套的 PE/VC 投资的制度建立起来。

二、VC 和 LP 是怎么样的关系？是怎么赚钱的？

小盖：你多次提到了 PE/VC，可以给我们解释一下这是什么概念吗？

孔小龙：好的，所有的投资人都可以叫做 VC ，全称是Venture Capital。但是在专业领域， VC 是风险投资阶段，即天使之后到上市偏中期的阶段，PE 是马上要上市的偏后期的阶段。

小盖：明白了。我知道 VC 的后面还有出资人，叫 LP 对吧 ，但我不知道背后的投资人是怎么挣钱的？VC 是怎样的盈利模式，到底能不能赚钱？以及把这些钱投进去之后，需要多长时间的周期才能够拿回来？之所以问这个问题，是因为我记得你的书说一位管理过千亿资金的投资人说：过去十年，中国风险投资行业连本钱都没有拿回来，现在就是一个庞氏骗局。看完我还挺震惊的。

孔小龙：他是一个管理债券基金的负责人，在这几年频繁的沟通当中，他一直坚持这个观点。就是通过我们的一些研究，以及一些其他人看不到的数据，过去 10 年，也就是 2010 年到 2020 年，咱们投入了十万亿整体的资金在一级市场的私募股权领域，实际上现金并没有回本，也就是说整个行业这十年是亏的。

但这十年，中国也有很多行业是突飞猛进的，比如说房地产，在很多大的城市房价可能涨了 3 倍、5倍甚至 10 倍。作为个人投资人，最不应该配置的其实就是私募股权，第一整体上没有回本；第二虽然有一些基金赚到钱了，但可能是头部 5% 的基金赚到了整个行业内 95% 的钱。

也就是说如果这个行业内有 1000 支基金，可能只有 50 支基金是赚钱的，剩下 950 支基金都是亏的。如果这个时候你的钱放到基金里面，可能是买了一个银行的理财产品，银行的理财把你的钱投到了基金里，95% 的概率还是亏的、无法回本的。

也就是说，从大数据上来看，从过去十年私募股权跟房地产行业对比来看，大家不应该放大量的钱进去，大家最应该配置是房地产、或者其他股票。

那在中国整个的资产配置机构的资产配置里， PE/VC 这一块的配置是不到 10% 的。一个专业的机构，如果他有 100 块钱，他放到私募股权行业他不会超过 10 块钱。

但在国际上，这个线现在已经到 30% 了，比如说美国的养老金管理机构，它有 100 块钱，它现在有 30 块钱是放在一级市场里的，70块钱是放在二级市场和其他的一些资产配置里的。

所以中国跟国外差距挺大的，但是国外它发展了这么多年，回报是比较稳定的；国内相对来说还是处于一个早期剧烈波动的阶段。所以我也是跟大家说一下这个状况，不要轻易把钱放到私募基金里来。

在中国私募基金背后的投资人可分成两个时代：

第一个时代，是从 1995 年到 2015 年这 20 年，基金投资者基本上都是美元，国外的机构投资者，比如说加拿大的养老基金，美国的高校基金、捐赠基金，还有一些家族，他们是  PE/VC 背后的主要的投资人。

第二个时代，是 2015 年之后，中国现在市场上百分之八九十的钱，都是国资体系。2015 年双创，中国有 6 到 8 万亿的政府引导基金和产业基金涌进私募股权行业。那时，中国跟美国又产生了贸易冲突，受国际关系的影响，很多美国养老机构，加拿大养老机构，放缓了对中国的基金领域的配置。

在基金的退出结构上，国外大概是 8 年的投资期，2 年的退出期；在中国，大概也是 5 到 8 年投资期， 1 到 2 年的退出期。

小盖：我大概理解了，比如说咱们俩要成立一家投资公司，我们就需要去募资，之前可能有一些美元进来，现在更多是国企或国家层面的钱会进来。那他们会去控制我投什么类型的公司吗？

孔小龙：肯定会的。我是学国际关系的，工作跟国际关系有很强的关联性。我明显看到 2016 年中美贸易冲突之后，美元的出资的节奏放缓了。美元作为资本，它才不管中国共同富裕的目标，它追求的是绝对收益。

如马克思说的那样：“资本如果有百分之五十的利润，它就会铤而走险，如果有百分之百的利润，它就敢践踏人间一切法律，如果有百分之三百的利润，它就敢犯下任何罪行，甚至冒着被绞死的危险”。

美元也有 ESG 这样的控制（ESG 指的是 ESG 投资，是除了基本面之外，考虑了社会、环境、公司治理等因素的一种投资方式），但是美元从本质上来说它追求的就是绝对的回报值。

所以这是基金的心态，大家赌的是我到美股去上市，哪怕这个项目是游戏、电子烟、工业大麻这类有争议的产品，那我也不管，只要他能到美国去上市，上市之后再退出就有几倍的回报。

但 2016 年后，人民币占据主导，咱们国家要跟美国进行科技竞争，于是设立了科创板，鼓励大家往专精特新方向转。人民币和国家队的诉求是希望你能在卡脖子的关键技术领域，如芯片、生物医药等方向做出创新与突破。

也就是说，从现在到 2049 年我们在跟美国竞争，在中华民族复兴的道路上，你得对我这个有用，我才把钱配置到你的基金里来，你再去投资这样的项目，然后咱们再通过科创板或者港股退出获得一定的收益。而这个收益只是一部分，最主要的目的还是要实现咱们中国整个硬科技和专精特新领域的整体发展。

以上，就是这个时代变化所导致的资本变化。

小盖：所以如果说按照这个视角，按照你说的 5%、95% 分配比例，很多公司不仅是没有挣到钱，而且还赔了钱。也就说最后的那些 LP 直接赔了钱，对吧？它跟 VC 之间会是一个怎么样的关系，也不会追责，是吗？

孔小龙：这里面就分成几种情况。

第一种是，现金回报上你是亏的，但持有的底层资产有一定的价值。比如，投了拼多多，但是并没有把拼多多卖掉。但头部的 10% 的基金赚走了行业内大部分的钱，剩下的 90% 的基金背后的出资人都是亏的，你是没有办法去把这部分钱要回来的。

另一部分，可能要把基金的一些项目攒起来，以二手份额卖出去，但二手份额基金在中国也是最近两三年才发展起来，总量还是非常小。

第三要看一下基金投项目时有没有签对赌条款，如果是跟公司对赌的话，那大概率你也是没办法的，比如经济不好，很多著名的互联网公司融了上百亿的钱，都破产了。这个时候背后的基金根本要不回来钱，基金背后 LP 自然也要不回来钱。但跟个人签连带协议，比如罗永浩就自己还了很多债务，当然不包括投资人的。

也就是说，如果跟个人签了无限连带责任的话，还是有希望能要回来的。但是如果是和公司签的对赌的话，那公司都破产了，就打水漂了。

所以，其实 VC 整个行业赌的是一个概率。比如，我这一支基金投了 100 个项目，可能有两、三个项目在纳斯达克上市了，整只基金就回本了，其他 98 个项目，死不死，对我这个基金的业绩并没有那么大的影响。

三、如果 VC 不能按照预期退出，一般会怎么办？

小盖：有意思，愿赌服输。VC 怎么退出，如果不 IPO ，还有其他的退出方式吗？

孔小龙：最主流的退出方式第一是上市，第二是并购。并购在互联网时代，可以看到很多，像摩拜单车卖给了美团，而  ofo 自己坚持，最后就死掉了。

小盖：也就是说，如果没有被收购也没有 IPO ，公司稳稳当当的小本经营、也没有特别大的增长的情况，投资人其实就不太好退出，对吧？

孔小龙：对，这会把投资人套牢了。如果一个基金投了 10 个项目都是这种情况，那就变成了僵尸基金，很难产生现金回报给背后的投资人。而业绩回报不好，新一期的基金就没办法募资，没人会给你投，然后你说把基金解散了。但项目还在运行，可能有的项目还能挣钱，但又拿不到回报，所以这个基金还得继续运转，慢慢就僵住，变成僵尸基金了。

中国市场上有大量的僵尸基金，就是他投的项目既不能退出，又没有完全死掉。所以有些投资人把办公室退了、团队解散了，但基金的主体还在，他聊业务什么的，可能在咖啡厅或者国贸大饭店大堂里，试图把这些基金再卖一把，这些项目再卖一卖变现，然后忽悠新的出资人，成立新的基金。

四、资本和创业公司的繁荣之间，是什么关系？

小盖：我记得 2015 年 还是 2016 年的时候，在北京中关村创业大街，咖啡馆里大家都在聊创业，总理不是提了“大众创业、万众创新”的口号么。现在再回想，当时的很多公司都已经死了，比如做美甲的、做各种各样的用互联网颠覆传统行业的创业公司，都倒闭了。2015年到现在 7 年时间，你刚说，资本的钱基本上也就是 5 到 8 年会退出。那现在那些基金是一个怎么样的状态？

孔小龙：你说得特别对，就是大家可以算一下，如果一个基金的投资期是 5 到 8 年，那一个2016年前后成立的基金，今年它一定是到退出期了，这时，正常应该给背后的出资人一个交代，但实际上我们看到的可能 100 支基金能回本的连 10 支都不到。

这时回溯过去，你发现正好是互联网 O2O 、共享经济最鼎盛的时期，这些基金以很高的估值投了非常多的项目。比如说国外的 WeWork 国内也有基金在投， WeWork 鼎盛时期估值超过 300 亿，而最后 WeWork 的估值可能连 30 亿美金都不到了。这个时候怎么退出？对吧？

所以，我看到的那一波基金，在这两年跟 LP ，也就是之前投它的资本之间产生了很多摩擦与纠纷。这两年，有大量的诉讼出现。

小盖：对，很多公司一地鸡毛。有很多公司之前确实拿了很多钱，突然有一天就创始人说，资金链断了或者直接申请破产了，也没办法。除了像罗永浩那样他个人连带，但其实创始人和公司之间并没有连带责任，投资人就只能愿赌服输。

孔小龙：这里有句话“投资就是投人”。在中国这样现实的商业环境里，靠条款去规避所有的风险，是不可能的。比如说，我们公司背后也有 20 多家机构，投资者都是机构，他又不能每天监管到我们花了什么钱。

我觉得，机构最后跑不跑，跟你投的这个人有最本质的关系。如果你投到一个比较好的人，讲信用的人，即使他亏损了，那他也会去想办法打工还债。当然有的可能亏得太巨大了，几十亿，也还不起，但是他还是会想办法重新去创业募资，然后把新公司的一部分股份去分给原来的投资人。

举个例子，假如说今天我创业失败了，然后可能我们一共融了 5000 万，我们背后的投资人都血本无归，但是我明天我在创立的一个新的公司，我跟小盖老师咱们又融了一笔钱，我会把新公司里的一部分股份按照股比折给老的投资人，免费给他们，这样试图去弥补他们这样的一个损失。这个做法行业内比较常见，也只有这样，这个行业才能去逐渐循环起来。

有一个最根本的区别，西方是一个信义社会，完全以法律条款约束；而中国甚至整个东亚，传统意义上几千年来，是一个人情关系社会。当然，我们也会逐渐地从人情关系社会逐步地过渡到法治社会，但过程还很漫长。

五、怎么资本又冷了？

小盖：说回来，记得 2015 年那会儿，比如北京中关村创业大街特别热，那会大家创业需要启动资金。而今年，特别是从去年开始，又开始变得特别冷，我知道有的投资人说今年一年内可能半年都不出手一个项目，钱开始变得冷起来了。这中间是一个怎样的变化？

孔小龙：本质来说是估值逻辑发生了改变。

过去这些年吧，大家是按照营收来衡量估值的，很多科技公司上市前都没有正向的盈利。你知道互联网女皇玛丽·米克尔吧？就是每年发布互联网报告的那个人。

当时，互联网女皇 Mary Meeker 提出了“烧钱换增长”的概念。受此影响，一定要先挣钱的想法被打破了，转而大家把评价公司的指标换成了“UV、PV、GMV 和 DAU”这类增长指标。这大概是从2001年开始的。

在此之后，新经济跟资本快速结合，它是以 7 倍于传统公司的速度融资上市的。这也导致了很多互联网公司快速崛起。到 2008 年，经济危机之后，我们可以看到这些互联网公司的估值已经是一个超高的状态了，比如通用电气估值到 100 亿美金，它大概需要 100 年，但是 Facebook 可能只需要 5 年的时间。这背后的原因是什么呢？原因就是它的估值逻辑改变了。

当二级市场不好的时候，一二级市场就会倒挂，一级市场的公司已经无比的贵，二级市场明显挣不着钱了，没人接盘。这种情况下，一级市场上市是很难让基金赚到钱，那即使这些基金做一个 PR 宣发稿件，说我投的某某公司终于上市了，但真正到他锁定期结束也赚不到钱。因为他可能是 D 轮之后在一级市场上投了这个项目，那时估值可能已经到 200 亿美金了，它上市之后，估值 100 亿美金，腰斩 50%，根本就赚不着钱。

基于这样的一个循环，靠公司上市赚钱的时代已经没有了，整个资本的链条出了问题，整体互联网公司泡沫破灭之后，各公司的股价纷纷跌落。比如很多中概股这几年市值跌了 90% 、甚至 95% 以上。出现这个现象，有两个原因：

第一个原因是中美之间关系不好导致的整个中概股有问题；

第二个整个中概股的有一些确实害群之马，比如说瑞幸咖啡造假，导致大家对整个中概股都不信任了。

于是，大家就想是不是港股能够承接中概股的这些公司回归？现在看，有挑战。全球只有美国的资本市场能够给这些还没有盈利的初创型科技公司这么大的估值。因为美国是全球资本的市场，全球最主要的机构投资人都在美国。而港股实际体量比美国的资本市场要小很多的，而且港股偏好农夫山泉这种传统公司，对科技公司并不那么友好，大家比较实在，信奉的是看得见摸得着的企业。

所以整体上来说中美渐生嫌隙，中概股出了问题后，很多互联网的巨头不是在 A 股上市的、就是在美股上市的，本身股价跌了百分之七八十。黄金时代过去了，中国很多互联网巨头估值走低。

所以，它不是中国自己出问题了，而是中国跟美国的整体国际关系环境的变化出现了问题，又没有资本市场能够承接他们从美国回来。中国的互联网巨头的投资人是国外的投资人为主，他们上市目的地也是在美国，所以一旦中概股整体衰落了，他们不可避免地衰落。

小盖：刚才提到了泡沫，我是不是可以这么理解这个东西 VC 的发展一开始可能在  2015 年达到了顶峰，然后这两年又开始回退，但是国家其实也出现了一些新的扶持，政府也更开始重视你刚才说的精专特新的一些产业，一些公司也会慢慢的又会逐步回升，但到不了之前的水平了？

孔小龙：其实它就不应该到之前的那个水平。

我给大家分享一组数据，美国私募股权市场发展了七八十年，一共大概才三四千支基金。

而中国私募股权市场现在有 14，000 多家管理员备案的基金产品，一级市场还有 2 万支基金。我们才发展了 20 多年，而且大量基金是 2015 年双创之后涌现出来的。

放眼整个中国私募股权市场，你会发现很多基金什么都做的，并不聚焦，并没有形成自己的壁垒和核心竞争力。所以，我个人认为就不应该回到之前那个泡沫的状态，应该让专业人干专业的事。这样对行业也是利好。

小盖：你刚才说到了之前的逻辑是美元基金不管你做什么，只需要你迅速做大营收然后去美股上市，投资人就能够有几倍、几十倍、几百倍的回报，但现在不是了。比如之前的教育行业里头很多公司大家的逻辑就不看利润，要进攻的时候，你看什么利润？就把利润全部投进去做大规模，规模大了之后，你能拿到一个很高的市值，这不大家都很开心吗？

近年我又看到另外一种论调，各大公司都说我们要降本增效，要看账上有多少钱、要看利润，叙事逻辑突然之间发生了变化。并且我们这个行业互联网之前的时候大家会说要投  To C ，现在大家又都说 To C 似乎已经见到了天花板，新的风口从美国来看是 To B， 特别是 SaaS ，但To B 又比较慢，不可能像 To C 砸点钱，迅速能够上市，于是做企业的逻辑也变了。我不知道这里 VC 的投资逻辑会不会有变化，以及 VC 的退出的逻辑可不可能有变化？

孔小龙：其实大家知道，如果咱俩成立一个基金，有 10 个亿的规模，那我们投什么其实并不完全取决于咱俩，还是取决于咱们背后的出资人，他们为什么要把钱给咱们？

可能在 1995 年到 2015 年这 20 年间，咱们俩成立的这个基金背后主要是国外的这些美元出资人，那他们的逻辑就是让咱们帮他们挣钱对吧？

如果有这种赚钱机会的话，由于我们背后是美元出资人，他的诉求大概率就是挣快钱。于是，我们就会投，并且也有这样的机会。但，2015 年后，咱们这 10 个亿是跟国家引导基金募来的钱，是跟产业投资人募来的钱，是跟华为这种公司募来的钱，他们对基金的诉求是什么？他们要投专精特新，要投对中国未来整个的实体经济，对中国复兴、共同富裕有关联的行业。

所以，出资人的诉求就决定了我们的投资领域不太可能再去投电子烟了。而且他们的第一要求也不是说你要几年翻几倍，而是说你要在尽量能够创造利益的情况下，投对中国未来有支撑性的行业。而且国家用了三年的时间就把科创板给你建立起来了，退出渠道我已经给你放这了，我又把钱给你了。因为政府没有实际的投资能力，但是政府把钱给到这些基金，是希望这些基金代替政府投到这些好的项目里边来的。

这两年，中国出现了两万多家芯片公司，这在历史上是没有的。为什么？还不是因为之前不需要那么多的芯片公司，中国采购国外芯片就可以。如果是外资的话，我为什么要让你中国从 0 到 1 去干芯片呢？

但后来不一样了，中国说我被卡脖子了，华为说我再不生产芯片，手机都卖不了了，5G 我都干不了了，所以我要成立哈勃投资。你可以看到，哈勃的投资领域为第三代半导体（碳化硅）、EDA 工具、芯片设计、激光设备、半导体核心材料。

也就是说，我们投什么现在不仅仅取决于公司投资人的意志，而还更多的取决于背后谁给我们出钱。

现在国家队是最主要的出资人，国家说要为资本设置红绿灯，那红灯是什么？就是这些电子烟什么，这些国家不想让它去发展的一些行业。绿灯是什么？就是专精特新，是医疗，是这些亟待攻克的领域。

同时，国家已经把退出通道给你设定好了，只要你投的是这些方向，那这些方向将来是可以在科创板上市的。港股马上就要改革了，未来一些没有盈利的科技公司也可以在港股去上市。这也是对标美国的交易所的方式。

这些都是国家在出钱的时候就设定好了你的投资的方向，退出的时候，已经重新设立了交易所。人类历史上没有设立一个主流的交易所，中国的科创板是一个从上到下的设计，只有我们国家这样的一个体制才能做这么一个惊天大事。

小盖：是什么样的出资人，决定了什么样的市场，可以这么理解吗？

孔小龙：对，就是什么样的出资人决定了你投什么项目。本质上并不是说投资人可以随便瞎投。比如说现在国家社保，我们的养老钱是社保，社保配置了 5% 到 10% 的钱。假设社保有十万亿，他可能配了 5000 亿到私募股权行业。那这 5000 亿，它是规定好了你要投什么方向的。出资人的利益诉求决定了投资方向。

小盖：国家这两年对一些头部的互联网公司都有进行反垄断处罚。这从资本层面怎么理解？

孔小龙：我们应该怎么去理解这个事呢？首先咱们讲到东印度公司，这全球第一个跨国公司，有几十万军队，后来也被这个政府给打压，最后解散了。那现在很多公司，比如说苹果、谷歌，然后亚马逊等，它们的整体的市值已经超越了全球 95% 以上国家的 GDP ，而且像微软，它自己就有微软的大使，在全球各地活动。然后他的很多行为都已经超越了传统公司的边界，他已经开始行使国家的职权了。

正常一个公司，你能有外交部吗？你没有。正常的公司能发射火箭吗？能去火星吗？能建立一套新的法律吗？不可能。但是马斯克这样的人，他超越了传统公司的边界，所以势必就导致了像当年东印度公司一样，做大后侵蚀了国家的一些权利，所以，全球范围内都在整治垄断，这是一个方面。

那第二个方面就是现在的整体全球如果我们看投资行业的数据的话，57% 以上的投资公司不是传统意义上咱们认为红杉、高瓴这样的企业风险投资公司。我们专业术语叫做 CVC， 企业风险投资。就是苹果的风险投资公司，谷歌的风险投资公司，谷歌并购了 200 多个公司，Facebook 给一个就只有 50 个员工的 WhatsApp 开了 50 亿美金买走了。

实际上中国最大的风险投资公司也不是红杉、经纬这些公司，而是腾讯、阿里、百度这样的互联网公司。

所以这个意义上，互联网公司和资本的结合，它本身就是资本巨头。那腾讯一年投上千个项目，这些公司它本身不仅仅代表公司，也代表资本，它是公司跟资本的结合体，所以叫做企业风险投资；如果只是资本跟公司的结合，那中国也不用反垄断了，全球也不用反垄断。

但是为什么要反垄断？因为很多公司它的条款对于中国的科技创新是非常不友好的。一旦某个巨头拿了某个巨头的钱，你就不能再拿其他巨头的钱，而且你就要站队。

这样，中国本身统一的大市场优势就不在了，怎么去跟美国竞争，怎么跟国外竞争呢？从资本的视角看，中国的反垄断是在反互联网公司和资本结合之后的垄断行为。几年前，清华经管学院的院长当时做了一个论坛，当时这几家主要互联网公司巨头老大都在，然后那个院长就直接说：干脆你们几个成立一个投资基金得了。这样，创业者也不用站队了。

你说中国两万多家芯片公司，要是站队的话，大家还得分成七八个阵营，那还怎么和国际上那些好的公司竞争？光是自己掐，都够难受了。

六、IPO 后，投资方能退出，现在会变化吗？

小盖：我在想投资人退出，最好的方案是要么就还是 IPO ，要么就是被收购。

上一次和另外一个投资人聊，他说做 To B 做 SaaS 很多公司规模不一定能够做到很大，但是公司其实利润也可以还不错，是一家还不错的中小公司。那我就想，很多中小公司不管是在国内，还是国外市场根本无法 IPO 。因为 IPO 有条件，要么是规模达到一定的条件，要么是利润达到一定的条件，要么是你的增长速度达到一定的条件。

有一些公司比如说它的天花板就比较低，那这种公司是不是就很难拿到投资？就只能做按部就班地去做传统的生意，或者就不能拿投资自己养活自己，慢慢往前滚？

孔小龙：首先我们看国外，它的退出大头并不是 IPO 上市，而是靠并购；在国内可能 90% 以上的退出还是通过 IPO，所以如果作为一个财务型的投资人去投的话，大概率是不会投这种短期内不能上市的机构。

小盖：明白，这个挺有意思，你我自己感知国内目前的并购会偏少一些，大家之前说你有一个好产品，我是大厂我有人能迅速做一个出来。也许是那些小公司核心竞争力还不够，不知道这是我的感觉还是一个客观事实？

孔小龙：其实就是还是看你这个公司有没有独特性。比如说腾讯把王小川的搜狗买了之后，大部分人都裁员或者转岗了，他需要的是那些人，那就整体的技术并不需要到这个公司。

所以大部分公司作为独立公司来说是没有价值的。但是这些公司里的人或者是它的某个专利、某些技术实际上是有价值的。

整体就是这样的逻辑，还是看你是不是具有独特性。如果你不是刚需，大公司可能在研发部门招一些人，就有可能把你打死，那他就不需要你。但是如果说他觉得非你不可，他可能挖你或者把你公司买过来。我自己就经历过类似的事情，成立公司之后，有大集团上市公司直接谈一个估值，说把我们收购了。

这延伸出一个点，我对二级市场不是特别懂，但是如果要去投资，有一个视角是值得注意：

第一未来你投资的这些公司，尤其是科创板跟港股，要关注是不是有国家队进来；

第二有没有产业投资公司在里面，如果有产业龙头投了，就证明在这个领域，这些产业龙头自己做不了或性价比不高。那这样的公司是一定有独特价值的。那大概率它上市后，投资人不会立刻撤股撤资跑路，因为它不是财务型投资人，它是产业型投资人。

所以通过这个视角我们也可以去判断很多二级市场的公司到底好不好。

总结下，就是我们判断整个 To B 也好、小公司也好有没有价值，就是看产业龙头愿不愿意投，如果产业愿意投你一定是你有独特性，说明你不可替代。

本文来自微信公众号：MacTalk（ID：MacTalkPro），作者：池建强