曾经风光无限的华谊兄弟，一个筋斗云栽了

虎嗅注：昔日头部影视公司华谊兄弟陷入亏损泥潭。

营收增速低于平均水平，偿债压力增加，不得不向阿里影业拆借。这暴露了华谊兄弟此前在经营上的两个问题：第一，收入过于依赖融资；第二，财务杠杆过高，投资项目一旦收入不理想就会造成流动资金紧张。面对刚性债务，华谊兄弟如何纾困。

本文来自格隆汇APP，作者： Hayekist。

1月30日，华谊兄弟发布公告称，预计2018年度亏损9.82亿元～9.87亿元，亏损的主因是计提商誉与资产减值。

是借机业绩洗澡，还是宿疾已深？

历史明星股

华谊兄弟传媒股份有限公司（代码：300027.SZ）从上市之初，就自带光环，是毫无争议的“中国影视娱乐第一明星公司”，后复权最高升至467.26元（2016年6月12日），今日（2019年1月30日）还收盘于68.86元（后复权）。

华谊兄弟预亏公告发布后，有网友乐观评论“目前看计提大额减值准备已经成为大A股的时尚潮流和正确选择，反正以后商誉都要实行按年平均摊销的新会计准则，与其痛苦地每年摊，不如在新政实施前一次计提，为以后的业绩增长留出空间”。意即2018年接着A股市场天雷滚滚的大环境，给业绩洗个大澡，然后如“新女初浴”后落落大方的重新恢复业绩增长之道。但华谊兄弟这次预亏是借机业绩洗澡，还是经营上宿疾发作呢？

业绩增速长期落后于行业水平

上市以来，华谊兄弟的营业业务收入从2010年的10.72亿增长至2017年的39.46亿， 年复合增长率20.46%。而全国电影票房收入从101.72亿元增长到2017年的559亿元，年复合增速为 27.56%。这个印象中的头部影视公司，营业收入增速长期低于行业平均水平。

所谓的头部，真的只是大众的印象而已，而绝非事实上的领先公司。从净利润的角度看，更能验证这一点。公司上市以来的净利润波动很大，但ROE基本没有超过10%的年份，而且经营性现金流表现一贯不好，不但波动大，还基本落后于净利润水平。2010至2017年间经营性现金净流量仅为11.98亿元，而公司报告的扣非归母净利润则是21.23亿元。总而言之，净利润都是账上富贵，真金白银的含金量不高。

上市以来密集筹资

华谊兄弟上市以来，始终保持着灵敏的融资嗅觉，抓住股市大好的时机融了不少钱，累计融资52.1亿元。

虽有分红，但净融资规模依然高达 465,992.12 万元。

算总账只能归类为财富毁灭型公司

上市以来，华谊兄弟基本没有为股东创造过价值。截至1月30日收盘时华谊兄弟124亿元的总市值，相比上市之日360亿元（该公司总股本12.6亿，28.58元/股的发行价计算）缩水了65.5%。而且，该公司利用A股市场陆续净募集权益资本46.5亿元。

为偿债插标卖身

2019年1月份，华谊兄弟2016年发行的中期票据到期，本息偿付需要资金部合计 22.9416 亿元。根据2018年3季报，账面拥有现金30.49亿元，但为了偿还区区22.9416亿元，华谊兄弟筹资上可实在是费了九牛二虎之力。

侧面的证据就是为了向阿里影业借入7亿元，该公司又是提供抵质押物，还拉上公司大股东人王忠军、王忠磊及其配偶提供保证担保。

东阳美拉70%的股权，是华谊兄弟在2015年11月19日以价值10.5亿元的现金和股权获得的，目前华谊兄弟持有东阳美拉70%的股权，知名导演冯小刚持有30%的股权。冯小刚是该公司重要的IP，在被收购前冯小刚曾持有高达99%股权，被收购后该公司先后出品《我不是潘金莲》《芳华》《手机2》等影片，均与冯小刚有关。根据华谊兄弟财报，东阳美拉2018年上半年、2017年全年、2016年全年的净利润分别为5139.15万元、1.17亿元和5511.39万元，营收分别为1.15亿元、2.31亿元和9415.13万元。这算是华谊兄弟当前最拿得出手的资产了。

此外，华谊兄弟还承诺，在双方战略框架协议生效起5年内，华谊集团应至少完成主控并上映10部院线电影（不包括网络大电影和罗素项目）的产能；在合作期限内，阿里影业对于华谊主控项目享有优先投资权，且阿里影业可自行或通过其关联方行使该等优先投资权；在合作期限内，对于阿里影业已经与华谊集团签署了投资协议的华谊主控项目而言，同等核心商业条件下，阿里影业可优先作为联合方与华谊集团合作发行，对信息网络传播享有优先合作权利，对在线票务事宜享有优先合作权利。任何一方违反协议约定条款，则需要按照协议约定承担违约责任。

为了借到这7个亿，华谊兄弟真是拼了。这简直就是城下之盟。一方面显出了马云贼精贼精的生意头脑，另一方面也凸显了华谊兄弟为了还债的燃眉之急。表面上账面现金很充沛，但还钱却只能靠借新还旧，这正是华谊兄弟长期经营问题的集中暴露：一是营业收入的扩张依赖于融资，现金创造能力不足，过去报告的净利润账面富贵多；二是为了追求外延式扩张，导致财务杠杆过高，而投资绩效不显以致于资金不能顺利回流导致流动性紧张。

当然，王氏兄弟目前的占股不足30%，为了帮助上市公司渡过债务危机，不惜牵连配偶出来为上市公司担保，这个责任心，还是可敬的。

算计的和被算计的

华谊兄弟似乎被阿里影业算计了。这是好事，因为华谊兄弟还有利用价值，否则都没资本遭阿里影业来算计，不过，这只是暂时过关而已。

利润可以撇账洗澡，但债务是刚性的。根据2018年3季报，华谊兄弟的有息负债约有59.15亿元，考虑到1月28日偿还了22亿元到期的中票之外，仍有37亿元的有息债务，这些偿债压力是杠杠的，不知道华谊兄弟如何知耻而后勇？

这些年华谊兄弟风风光光，还不是算计到了别人。大A股在8年间已经为该公司提供了46.6亿元的权益融资。王氏兄弟享受生活之余，是不是该好好想想把公司经营利索了，为一直支持他们的A股股东做点什么？比如提供点高质量的股东回报。