减负上市，Uber现金流量表中的“隐患”

题图来自东方IC

很多公司会在IPO前“粉饰”报表，让利润表更好看，博取投资人欢心。但如果结合现金流量表、资产负债表、股东权益变动表综合分析，往往能发现其中的一些问题。今天就此说说已递交招股书的Uber。

与其他公司在上市前画大饼、以期抬升估值（比如美团针对摩拜和打车业务）不同，Uber在IPO前做了很多“收缩”的动作，主要是靠“甩包袱”让利润表更好看。

比如，2016、2017年归属于Uber股东的净利润分别为-3.7亿美元和-40.3亿美元，2018年摇身一变成了盈利约10亿美元。

但如果看经营利润（营收扣除成本与费用后），这三年依次为-30.2亿美元、-40.8亿美元和-30.3亿美元，亏损情况没有明显变化。那2018年这10亿美元净盈利是怎来的呢？

主要是当年在经营利润之外增加了约50亿美元的其他收入，主要包括两项：一是32亿美元的业务剥离收益(Gain on divestiture)；二是20亿美元与投资相关的未实现收益(Unrealized gain on investments)。

据其招股书，业务剥离收益主要是因Uber剥离了俄罗斯及东南亚的打车业务所致，这些分别与Yandex.Taxi和Grab相关；而未实现收益是因为滴滴估值上升，给股东Uber带来的公允价值调整。可见，这都不属于经营业务的提升。

为收缩海外战线准备上市，Uber曾把中国业务卖给滴滴，并换取了滴滴的股份，它也在东南亚与俄罗斯如法炮制。

我们再来看看现金流量表能发现什么？

从权责发生制下的净利润调整为现金收付制下的经营活动现金流（上图），需要将折旧、摊销、业务剥离收益、公允价值变动等对现金进出不构成影响的部分“加回去”，并计算应收、应付等应计项目变动的影响，由此得到近三年的经营活动现金流依次为-29.1亿美元，-14.2亿美元和-15.4亿美元。也就是说，经营活动现金是流出的。

融资活动现金流显示（上图），为解决流动性问题，Uber曾在2016年举债（主要是发行定期贷款与优先票据）11.1亿美元，在2018年举债34.7亿美元，并在近三年累计从发行可转换优先股中获取了76亿美元收益。2018年，通过一系列与债权人和股权人的操作，Uber融资现金流最终进账46.4亿美元。

投资活动呢（上图）？2018年Uber投资活动最终流出的现金约7亿美元，高于上一年的4.9亿美元，低于2016年的18.6亿美元，主要是2018年购买资产与设备的支出明显减少了，而处置、变卖资产与设备的收益在提升。

按照公式，自由现金流=经营活动现金流-维护性资本开支，即企业可供支配的自由现金等于经营活动中产生的现金扣除为保持业绩增长而支付的现金投资额（净额）。这里粗略地用Uber现金流量表中的经营活动现金流减去购买资产与设备的支出（抵消处置资产与设备后的收益），得出Uber近三年的自由现金流依次大致为-45.3亿美元、-19亿美元、-17.3亿美元。

可以说，Uber自由现金流的改善是以减少投资为代价的，且自由现金流始终是负数，因为经营活动现金流一直没能“转正”，需要大量筹资去支撑业务发展，这次的IPO就是其最大的一笔融资。

再换一个视角，2016-2018年Uber的研发费用率（研发费用的营收占比）依次为22%、15%、13%，且研发费用始终低于市场营销费用与行政管理费用。与亚马逊、微软等注重研发投入的公司相比（费用结构中研发占比最高），至少现阶段Uber的“技术含金量”还没那么高，更多是在市场高速扩张中，让营销成本挤占了工程师的报酬与研发投入。

以此为基础再看Uber主业，招股书中的Gross Bookings可以理解为交易额，类似于电商中的GMV，2016-2018年依次为192亿美元、344亿美元和498亿美元。这三年的营收对应为38.5亿美元、79.3亿美元和112.7亿美元，由此得出Uber的take rate（类似货币化率，即从交易额中获取收入的能力）依次为20%、23%和23%。说明在保持交易额增长下，营收转化能力比较坚挺，当然这里边也有降低司机端补贴的因素。

与打车业务的营收增速放缓（由2017年增速95%降至2018年增速33%）相比，三年前推出的订餐业务Uber Eats是一大亮点，它在2018年保持了149%的营收增速，且近三年在核心平台营收中的占比依次为2.7%、7.5%、13.4%。招股书披露，截至去年年底，在Uber约9100万月活跃用户中，有1500万用过Uber Eats服务。这个比例至少比我想象中的要高。

现在外卖业务在美国属于需求的风口，这让Uber Eats成了全球除中国外的最大送餐平台。当然，竞争也非常激烈，比如DoorDash、Instacart等对手。

如果拿Uber Eats的营收去跟它自身的交易量Gross Bookings比，近三年这个占比依次为22%、20%、18%，下降原因是那些提供低配送费、低客单规模的餐馆比例在增涨。历史上看，平台累计对Uber Eats司机支付的费用超过了从用户那里收取的累计配送费，这项业务赚钱尚待时日。

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