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2024-07-10 16:45

英雄联盟的“翻译官”,卖了200多亿

本文来自微信公众号:东四十条资本 (ID:DsstCapital),作者:陶辉东,题图来自:视觉中国

文章摘要
Keywords公司被EQT以22亿英镑的价格收购,成为热门话题。

• 💰 估值高达70倍PE,显示Keywords在游戏本地化领域的稀缺性和增长潜力

• 🎮 Keywords成功打造“一站式商店”服务,成为全球游戏开发商的合作伙伴

• 🌎 EQT入主后,Keywords有望加速发展并扩大全球影响力

2024年全球并购市场持续火热。


7月3日,EQT宣布与著名游戏服务商Keywords达成最终现金收购要约,将以22亿英镑(约204亿人民币)的价格将其从伦敦交易所私有化。淡马锡加拿大养老基金投资委员会(CPP Investments)也将参与收购。三家机构在收购实体中分别持有51%、24.5%、24.5%的股份。


Keywords目前在伦交所AIM市场挂牌交易(Alternative Investment Market),这是伦交所专门为中小企业打造的“二板”市场,定位类似于中国的北交所或新三板。EQT此次要约收购Keywords,开出了一个股东们几乎无法拒绝的价码。在5月17日EQT首次发出收购报价之前,Keywords的市值仅有13亿英镑,也就是说EQT的报价溢价率达66.7%。


另外值得注意的是,虽然这笔交易发生在伦敦,但出手的是EQT旗下的霸菱亚洲第八期私募股权旗舰基金(BPEA Fund VIII)。BPEA Fund VIII在2022年完成募集,规模高达112亿美元,当时是亚洲地区史上最大的PE基金之一。后来霸菱亚洲被EQT收购,改名为EQT亚洲,基金则保留原名。据EQT披露,在收购Keywords的交易完成后,BPEA Fund VIII将完成65%~70%的投资。


这起并购由原霸菱亚洲团队发起并不令人意外,在被EQT收购前,霸菱亚洲就非常关注游戏行业,也发起过重磅交易。2021年,霸菱亚洲曾斥资1.5亿美元投资全球最大的游戏外包制作公司维塔士,成为其最大的外部股东。


在宣布收购Keywords后,EQT亚洲区主席庄佳诚(原霸菱亚洲创始人及首席执行官)表示,在高成长而又分散化的游戏技术服务市场上,Keywords是一家令人兴奋的公司。


一、70倍PE,买了一家做“翻译”的公司


初看之下,Keywords这家公司似乎并不怎么样。它的主要业务是做游戏本地化,也就是把游戏里的文本翻译为各国语言。这大概是整个游戏产业里最不“性感”的一个环节了,人力密集,也谈不上什么技术壁垒。


考虑到这一点,EQT给Keywords开出的22亿英镑的估值显得异乎寻常的高,Keywords 2023年经调整后的EBITDA是1.39亿英镑,22亿英镑相当于EBITDA的16倍,远超并购交易的一般水平。如果按2023年3500万欧元的净利润计算,PE倍数更是超过了70。


这不禁令人好奇,EQT究竟是看上了Keywords的什么价值?


首先一点,Keywords的确把“本地化”这么一件简单的事情做到了行业极致。市面上你叫得出名字的著名游戏开发商,比如动视暴雪、贝塞斯达、Epic、EA、育碧、卡普空、任天堂、腾讯等,全都是Keywords的客户。虽然很少有人听过Keywords的名字,但那些最火的游戏大作,诸如《英雄联盟》《堡垒之夜》《星空》《博德之门3》《暗黑破坏神IV》《霍格沃茨之遗》等,背后都有Keywords的参与。


今天的全球游戏行业已经高度工业化,以3A游戏为代表的大型游戏,其开发过程往往需要数亿美金的投入,用数百人的团队埋头工作数年时间。其投入之大、回报周期之长、风险之高堪比新药研发。这种情况下,游戏产业的分工被高度细化,催生了巨大的游戏服务市场。Keywords正是在这一背景下成长起来。


与此同时,就像庄佳诚提到的,虽然游戏行业成长性很好,但直到现在依然是一个高度分散的行业,像Keywords这样已经做到了规模化的游戏服务公司并不多,有相当的稀缺性。


并且,Keywords的业绩增速也撑得起高估值。过去三年,全球游戏行业不景气,Newzoo的报告认为2023年全球游戏市场收入为1839亿美元,增速仅0.5%。Keywords的业绩虽然也受到行业环境影响,但依然保持了不错的增长。2021年~2023年,Keywords的营业收入分别为5.1亿欧元、6.9亿欧元、7.8亿欧元,三年增长了53%。


如果把追溯的年份继续拉长,Keywords的高速增长会更令人惊讶。


前面提到,Keywords在伦交所AIM市场上市,这是英国的新三板,专门为中小企业服务。2013年Keywords上市的时候,市值只有区区5000万英镑,这一年它的营收只有1434万欧元。仅仅用了十年时间,Keywords的营业收入增长了50多倍,估值则增长了40多倍。


过去十年里,Keywords大部分年份的业绩增速都接近或超过50%。放眼一级市场,两三年的高增长或许并不稀奇,但持续十年的高增长几乎是一个奇迹了。


二、估值10年增长40倍,不断买买买扩张


这个增长奇迹是如何发生的呢?


我们先来简单介绍一下这家公司的背景。Keywords的创始人是一位名叫Giorgio Guastalla的意大利裔爱尔兰人,他曾供职于都柏林的微软办事处。1998年,他凭着自己在微软工作的经历创办了Keywords。成立之初,Keywords的业务并不是做游戏本地化,而是商业软件本地化,具体而言就是服务微软。此后一直到2008年,Keywords都只有微软这一个大客户,公司规模也很小,2008年收入仅有大约350万欧元。


由此可见,Giorgio Guastalla并不是一个有雄才大略的企业家,但他很有眼光也很有格局。2009年,Giorgio Guastalla给Keywords找来了一个新的CEO,自己则退出了公司管理,仅保留董事职务。


Keywords的新CEO名叫Andrew Day,他是一个南非人,早在1980年代就跟Giorgio Guastalla认识。当时他们在同一个公司工作,Andrew Day是Giorgio Guastalla的上司。


Andrew Day的履历非常的复杂,他在烟草、建筑等传统行业工作过,也在互联网、软件行业工作过,还从事过几年并购。他供职过的最著名的公司可能是FICO,这是美国最大的征信公司之一,他曾是FICO的欧洲、中东和非洲零售主管。Andrew Day最初接到Giorgio Guastalla的邀请的时候其实是拒绝的,因为当时的Keywords的规模太小,根本无法提供与他原有的工作相匹配的薪酬。


事实证明Andrew Day是个天才,他接掌公司后,Keywords立刻发生了翻天覆地的变化。


Andrew Day后来回忆道,当时Keywords的大部分业务来自微软,“我认为这非常可怕,要减少对微软的依赖,必须走出去赢得新业务”。很自然的,Keywords把业务重心切换到了游戏本地化,这是一个比商业软件本地化大得多的市场。


Andrew Day还给了Keywords的一个新定位——做可以服务于游戏开发各个阶段的“一站式商店”。为了实现这一目标,他运用自己曾经从事并购工作的经验,率领Keywords开启了一场波澜壮阔的并购之旅。


2013年Keywords在伦交所AIM市场上市,这一步非常关键。Keywords在上市过程中发行了高达56%的股份,募集了2800万英镑的资金。然后,Keywords迅速展开了并购。


2014年1月,Keywords第一笔收购瞄准了一家名为Liquid Violet的音频制作公司,开始进入游戏音频的制作。而这只是一个开始,在2014年的一年之内,Keywords一口气收购了3家公司。


Keywords单笔收购规模通常不大,一般在1000万英镑到5000万英镑之间。Andrew Day曾经形容Keywords的收购目标,是与早期的Keywords类似的企业,也就是单一业务、单一客户,这类企业体量当然不会很大。


通过一笔又一笔的小型并购,Keywords就像滚雪球一样发展了起来。随着Keywords的成长,其并购规模也越来越大。2014年Keywords并购了3家公司,2015年、2016年是4家,2017年增加到了12家。


到现在,Keywords已经累计收购了多达68家公司,它们涉及游戏开发的方方面面,包括本地化、语音、美术、客服、运营、视觉、测试、营销、公共关系等。Keywords的确如Andrew Day所说,成了一家游戏开发的“一站式商店”。


Keywords的“买买买”依然没有结束。2023年Keywords继续完成了四笔并购。就像前面提到的,游戏依然是一个高度分散的行业,并购整合的空间还很大。今天的Keywords已经在全球26个国家布局了70多个工作室,与几乎所有顶尖游戏开发商都有良好的合作关系,未来扩张的基础远非2013年刚上市时可比。


这样的Keywords,无疑是正对PE的胃口。PE并购有一个经典的投资策略,那就是在高度分散的行业中寻找领先的复合增长企业,Keywords正好完美地符合这一标准。


在拥有雄厚资金实力的EQT入主后,Keywords的扩张很可能会更快。EQT在收购Keywords的声明中表示:“EQT相信,通过正确的额外投资,Keywords将有巨大的机会加快增长速度,发挥其长期潜力,发展成为全球领先的全方位综合游戏服务提供商。”


EQT还特别提到,可以为Keywords的并购战略提供额外资本,进一步扩大其全球影响力。并且,EQT还将利用其全球网络帮助Keywords实现国际扩张。可见,EQT对Keywords的下一步发展期待非常高。这样看,66.7%的溢价率、16倍EBITDA的估值也就不显得高了。


本文来自微信公众号:东四十条资本 (ID:DsstCapital),作者:陶辉东

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