通胀是现在最不需要担心的事

一、终于开始承认通缩

近期有两件政策上的转变，一件是有消息说高层正在研究降低存量房贷利率，另一件事是各地正在进行的新一轮“消费购物券”的发放，金额明显高于去年。

这两项政策实际上都是冲着消费来的，第一项看似与消费无关，但现在消费力收缩很大一部分原因是居民想提前还房贷，毕竟2%的理财收益，不断下跌的股票基金，对应5%的房贷利率，有钱自然要想办法提前还贷、卖房还贷。

高层扭扭捏捏，最终还是通过退休央行的行长承认“通缩的严重性”，想要达到年初两会定下的5%的增长目标，不激活消费根本不可能，想要激活消费，光有鼓励政策，没有财政和银行的真金白银也根本不可能。

上周我转发了去年写的《直接给居民发钱，也许是一个好办法》一文，认为虽然发钱更直接，但现实政策很难180度大转变，消费券也可以起到一定的效果——当然目前的消费券发放量，远远不够。

我发现评论中，有很多人仍然不知道经济问题的严峻程度，对财政直接支持消费有很多误解，比如很多人认为“会引发通胀”。

实际上，引发通胀的因素很多，控制通胀的手段也很多，政策就是在各种可能性中寻找性价比最高，今天就再写一些文字，聊聊这个常见的“误解”。

二、财政大放水的利弊对比

对于普通民众而言，重要的不是通胀，重要的是通胀与收入增长的对比。

很多人喜欢用美国疫情期间的那一轮财政放水带来的严重通胀，来说明发钱万万不能。最近跟着我的圈子一起进行全球配置的读者们都应该了解了，我一直在跟踪的美国通胀数据，7月以来出现了明显的二次回落的拐点信号，CPI同比数据已经回到了这一轮财政大放水之前的水平，环比数据在0附近，这一轮通胀基本已经结束，9月将开启降息周期。

很多人会反驳说，同比并没有变负，毕竟物价上去就下不来了，没错，但问题在于，个人收入也是同比向上的，工资加上去也是下不来的。

上面的这张图表明，个人收入先上涨，物价随后上涨，经过一轮通胀后进入稳定状态后，收入同比的数据仍然高于物价的同比数据。

很多人认为，一轮通胀，对底层民众的影响更大，但这一轮“财政大放水”的统计并不支持这一说法。如下图，2019年至今，低收入群体的经调整时薪增速（12%）明显超过高收入群体（0.9%），疫情加财政补贴让很多体力劳动者退出劳动力市场，美国这几年缺的是底层劳动力，自然是低收入群体工资性收入增速快。

而且这个数据是剔除通胀因素后的，也说明收入超过了物价增长。

而2019年以前的四十多年，高收入群体的经调整时薪增速高于低收入群体。

这一变化的原因也很简单，财政平均发钱，当然是收入越低，增速越高。实际上，美国通过这一轮财政发钱，缩短了收入分化程度。

不过，还有人认为，收入分化不代表财富分化，这几年高收入群体财富增长更快，因为还有股票等资产的增值。这我也无话可说，谁也无法阻止有钱人因买股票而更有钱。政策的目标也不能是劫富济贫，只能是让穷人比以前更有钱，相对物价增长更有钱。

总之，再也不能用美国这一轮财政放水后的大通胀，来证明给民众发钱这个政策不对了。这个政策在全球都可以用，怎么偏偏在中国就不行？

另外，还有一种观点是财政负担不起。美国的财政债务已经到了承受不了的地步，这也是一个常见的误解。我在《美国债务崩溃之前，我们最应该做什么？》一文中有过详细分析，中国的政府债务率并不亚于美国：

中国的总债务占GDP的比例为60%左右，低于世界平均水平83.3%，但这里并不包括数量庞大且不透明的地方政府担保的隐性债务，天风证券宏观分析师测算为60万～80万亿，如果也是刚兑，就不能算企业债，那么政府债务与GDP比例就超过了美国的120%。

中美的政府债务率到底谁高？经济学的问题往往很复杂，外行凭直觉很难理解：如果那些以“XX城投公司”名义借的钱，最后刚兑，算政府债，那债务率就超过美国的；如果不刚兑，不算政府债，那么配置它的各种理财产品会立刻暴跌，现在就足以引发一场金融危机。

所以，我大概也能理解高层为什么不直接发钱，其实已经默认了这些钱是刚兑的，财政还没有发力，政府债务率早就超过美国，这确实是财政发力的最大掣肘。

但现代经济都是反直觉的，保守的直接“去杠杆”的财政政策，反而会加重债务问题。

三、做大分母才能解决债务问题

大家可以想一想，过去20年，我国的M2增速高达13%，这是典型的扩张型的货币政策，但为什么没有引发大规模的通胀，CPI的长期增长为2.2%，没有计入CPI的房价年化增速也就是6%～8%，远远小于M2的增速？

原因在于，之所以发那么多M2，完全是因为经济体自身的增长动能，要求央行投入相应的货币量，否则就会影响经济发展和国民收入，这里的逻辑是经济增长引发货币增长，而不是相反。

这种经济增长引发的M2上涨，只会造成温和健康正常的通胀，而不会引发恶性通胀。

相反，基于企业正常利润的增长，是通胀的天敌。

一家公司采用超前的经营战略或者技术革新，获得的超额利润并不能持续很久，因为竞争对手很快也会跟上，竞争会导致厂商在技术升级的同时必须降低价格而不是提高利润率，当整个经济体在充分竞争下增长时，通胀反而容易被抑制。

改革开放以来的两次剧烈的通胀，如1988年和1994年，都不是货币超发，而是产能不足下的价格改革。

我国现在的问题刚好相反，是产能过剩。连国外市场都消化不了，在国内消费不足的情况下，只能竞相压低价格，是造成通缩的重要原因。

一国的债务率，分子是居民、企业和政府三者债务，分母是GDP，学过小学数学的都知道，当分子大于分母时，如果分子分母减少同一个数，分数值反而会增大。

想要控制债务率，做大分母，经济增长是唯一的药方。相反，如果把降低债务净额（分子）当成主要的药方，就会引发通缩，导致经济增长（分母）的下降，导致债务率不降反升，越压越高。

而2023年以来，我们遇到的情况就是企业拼命还债，居民拼命还债。导致了分母的下降，最后反而导致债务率上升。

所以，要应对通缩，实现经济增长的任务，当务之急不是搞工程、做项目，也不能只是搞暂时看不到收益的高新技术，而是直接发钱。如果发钱担心老百姓存起来，那就发消费券，而且不能局限于汽车家电家居一类的大额耐用消费品，还可以扩展到数码电子、旅游娱乐，甚至日用消费品。只有消费复苏，全局才有重新活起来的希望。

四、债务的另一面就是财富

很多人认为，债务就是今天欠钱让子孙去还，这个说法也对也不对，不对的地方在于，同样数量的钱，今天的价值一定大于明天，这就是贴现。

关于债务的问题，我的文章《买房的欠了一屁股债，卖房的也欠了一屁股债，钱都到哪里去了？》分析得充分：

远期的“收益”比较不值钱，贴现率更高；远期的“损失”更为值钱，则贴现率更低，所以人们对现在就能拥有的欲望，总是能战胜未来还不起钱的恐惧。

现代社会，债务与财富并不对立，债务就是财富的来源，这是负债的第一个特点。

现代经济，一个人的负债对应着另一个人的资产，债务也成为最隐性的财富转移方式。在富人和穷人之间，在高信用体与低信用体之间，在发达地区和落后地区之间，在一个国家和另一个国家之间。

近期被批评的一句话，其实很符合这个游戏的规则：现代社会每个人都深陷债务游戏，不在餐桌上，就会在菜单上——没有中间状态。

很多人都在等美国的债务崩溃，这当然有可能发生。但在崩溃之前，很可能先把其他国家拖垮了。被拖垮的人，不是债务最高的，而是经济失去了活力的。在大家的债务率都差不多的情况下，债务就是一个“胆小鬼游戏”，先让开的人先输。

想要全面理解现代社会债务的本质，可以从头到尾看一看这篇文章《买房的欠了一屁股债，卖房的也欠了一屁股债，钱都到哪里去了？》。

还有，从评论中可看出，很多人对经济发展的理解也有问题。有些认为发展就是要搞高科技，有些认为发展要靠政府的政策引导。我在2020年的公众号文章《本次危机会演变成1929年的全球经济危机吗？》，借用了我当时从儿子的童话书里看到的“小熊与小猪”的童话故事，分析了一个宏观经济学的重要问题——经济增长、人口、债务和科技四者的关系，银行家与科学家缺一不可，其中认为：

经济增长的原始驱动力在于人口的增加。人，既是消费者也是劳动者，既创造经济需求，也提供生产供给。经济增长的制约因素是自然资源的数量和利用能力，还有资本——工业革命之前，人们解决不了这两个制约因素，造成了人口周而复始的增长与毁灭，经济增长水平只能长期停滞。

假设经济增长是一条直线，银行家出现后的增长就变成先向上过度增长的虚假繁荣，又向下过度恐慌的经济危机。经济增长就始终处于过度繁荣和过度萧条的周期性，如钟摆，在正常位置的停留只有一瞬间。

短期而言，世界由能激发需求的营销专家、提供消费信贷的银行家主宰。但长期看，历史的发展从来都是某人创造了一样划时代的东西，于是整个世界突然向前前进一大步。

这四者的关系，后来被熊彼特总结为康波理论，是现在大类资产宏观投资的重要理论之一。

五、走出过去宏观政策的窠臼

中国人在国际上的印象常常是：喜欢拼命工作、喜欢卷，喜欢创业.但中国人并非天生就风险偏好高，更多的是改革开放几十年来解放生产力，不断出现的创富神话，让我们拥有了更多追求梦想的勇气。

所以，一旦我们进入不敢消费，不敢投资，不敢负债的资产负债表停止扩张的状态，麻烦比欧美更大。

我记得2022年1月，央行有一次表态“及时回应市场的普遍关切，不能拖，拖久了，市场关切落空了，落空了就不关切了，不关切就‘哀莫大于心死’，后面的事就难办了”。

现在的情况就是不幸言中的“哀莫大于心死”的状态。

过去的消费者、企业和投资者的风险偏好很高，所以央行和政府的风险偏好一直不高。今天的消费者和企业的风险偏好形成了一个下降的螺旋，那么政府的风险偏好就一定要提高，要用更激进，更大胆的宏观政策，走出过去宏观政策的窠臼。