李小加的背影，港交所的10年

本文来自微信公众号：星空财富（ID：xingkongcaifu1），作者：Robin，题图来自：视觉中国

过去的10年是我人生最激动最精彩的10年。

——李小加

5月4日，当人们的视线还沉浸在“后浪”的演讲中时，香港恒生指数当日重挫4.18%，比上一交易日跌去1000余点，港交所（HK 0388）股价也下挫4%。究其原因是港交所总裁李小加向港交所递交辞呈，将在10月底合约期满后不再续约。

李小加是谁？

他曾经是海上石油钻井工人，

是华尔街顶级律师事务所的知名律师，

是摩根大通中国区主席

……

10年前李小加是唯一一个非香港本土出生的港交所总裁。李小加的10年，也是港交所改革力度最大的10年。

争议中上任

2010年的香港，刚刚从饱受2008年次债危机中睡眼朦胧的醒来。受美国次债危机影响，恒生指数2008年一年间跌去了13425点，全年跌幅达48.27%，市值蒸发超过10万亿港元，这是港股历史上最严重的暴跌之一。当时全球IPO渠道收窄，不少公司上市推迟计划，整个资本市场环境恶劣，港交所的业务也步履维艰。

交易所也是一门生意，也是上市公司，主要工作是服务于其他上市公司。如果没有更多的企业来上市，怎么赢利？特别是香港，很特殊：

1. 香港经济过分依赖传统产业，上市公司行业高度集中，总市值的44%为金融和地产行业；

   
   

2. 社会阶层不断固化，高房价的压力下，不少香港青年把对现实的不满甩锅给内地。自然对于内地人李小加有点排外；

   
   

3. 看似法制健全，其实饱受深受殖民地文化影响，改革并非易事；

   
   

4. 当时上海正在发力争取建设成为国际金融中心，这对港交所的位置形成显而易见的威胁。

   
   

2010年1月16日这一天，48岁的李小加接替62岁的周文耀，成为新一任港交所集团行政总裁。对于这位不懂粤语的继任，周文耀在接受记者采访时说：“对他不认识”。这句翻译一下，就是我和他不熟，不评价了。不评价也是一种评价，足见香港金融界对李小加的上任颇有争议。

但港交所的决策层却非常看重李小加在摩根大通的投行经验和大陆出身的背景，寄希望于他能成为大陆与香港之间的纽带。要让更多内地的公司选择在港交所上市，貌似成为了李小加任期内的一个首要任务。

要想吸引内地公司，需要创造一个更好的交易环境，更适合内地公司特别是科技公司的交易制度，因此必须推改革。然而，面对一个固化的香港金融业，想推改革势必会触动一些人的利益。面对巨大的阻力，李小加会怎么做？

三通改革，北水南下

这些都是很痛苦的。你不搞互联互通就没这个问题。搞了就突然多出来这么多新的问题。

——李小加

为了更好的连接内地，配合中国内地开市时间，上任之初的2010年李小加便推动港交所的交易时间与内地接轨，分两阶段延长香港股市交易时间：

• 2011年3月，港股交易日午餐时间从2小时缩短至1.5小时；

  
  

• 2012年3月再度压缩至只剩1小时。

连接两个截然不同的世界，谈何容易？改革很快引来不满。

2011年7月13日这一天，香港证券及期货专业总会号召逾百名券商代表，到港交所门外示威。游行队伍将港交所团团围住。他们高举纸牌，大声呼喊抗议口号：

“李小加扑街！李小加扑街！”矛头直指李小加。

抗议游行中，有人愤怒地摔碎了一只瓷饭碗，暗示港交所改革“打破了他们的饭碗”——互联互通机制开启，外部竞争者进入，香港本土券商将遭遇更大威胁。当时券商业界最反对的3项改革，包括：

1. 缩短午休时段至1小时；

   
   

2. 开设期货夜市；

   
   

3. 匿名交易。

   
   

当时的会长王国安称，假如港交所不考虑修订或撤回改革方案，不排除会采取进一步行动，包括继续发起游行。

面对这种逼宫的架势，李小加的反应却让人觉得出乎预料。他和几名港交所高管出面，亲自接受了抗议信。一到现场，李小加即被重重包围，而他则与在场人士逐一握手，并表示会听取业界意见。当晚七大券商团体与李小加会面，痛陈改革对业界造成的影响。

7月26日晚间李小加发出万言书，逐一为各项改革辩解。李小加认为，内地正逐步向资本输出转变，香港资本市场面临第二次结构转型的历史机遇，应把握机遇成为内地资本的首要海外投资中心。对于本地小型券商对改革的激烈抗议，李小加比喻成“我们不应该因为有人不想开汽车，就不建高速公路，让所有人都继续走乡村小道。”李小加强调改革措施都是为了配合内地市场开放趋势，协助香港市场转型，都是为强化本港市场长远竞争力。

改革在阵痛与争议中艰难推进。

两年后，中国内地与香港股市互联互通取得突破性进展。2014年沪港通启动，2016年深港通启动，两地证券市场间建立起一个交易与结算的互联互通机制。在此机制下，两地投资者终于可以相互交易对方市场的上市股票。

香港人用“北水南下”这个词来代指互联互通机制及随之而来的变化，把香港打造成中国内地资本的首要海外投资中心，这被视为香港资本市场和港交所第二次结构转型。

港交所数据显示，从2006年至2017年5月间，内地公司由占香港上市公司总市值的50.3%增至64.0%。从2011年到2016年，中国内地公司IPO占香港市场总数量的 60%，总集资额更是占到91%。

割袍断义，拥抱新经济

这次改革是香港市场近25年来最重大的一次上市机制改革，也是最具争议的一次改革。

——李小加

中国大陆近些年正在享受科技、互联网新经济带来的红利。香港资本市场看着也眼馋。港交所上市的公司中新经济公司占比少得可怜，大量上市公司是来自金融及地产行业。

彭博数据显示，从1997年到2017年，新经济公司仅占香港市场总市值的3%，而纳斯达克上市的新经济公司占比为59%，纽约交易所为44%；部分增长最快速的制药、生物技术等行业，在香港上市的公司占比更低，仅为1%。

尽管如此，香港资本市场还是感受到了科技公司的诱惑力，单是腾讯一家公司市值就逼近4万亿，占据了港股市场总市值近12%。

但是港交所长期坚持的“同股同权”上市规则，成为香港资本市场与新经济接轨的最大障碍。在香港资本市场正统观念中，“同股同权”制度可以保护股东民主，更有利于保障中小股东的利益。是很多香港人眼中的“公平”。然而，不少采取VIE架构的中国高科技公司，因此只能放弃香港，转而寻求其它上市地点。比如，刺痛了港交所的阿里巴巴。

2012年，阿里巴巴从港交所退市，开始转型改革，次年重新寻求IPO，最早依然希望回到香港。2013年接到阿里巴巴香港上市申请后，李小加倾向于允许阿里来港上市，然而当时香港社会大部分声音均站在对立面，既不接受同股不同权，更不认可阿里的合伙人制度。

最终，2014年阿里巴巴在纽交所上市，募集了250亿美元，成为当时全球规模最大的IPO。

尽管马云说“是阿里巴巴错失了香港”而不是“香港错失了阿里巴巴”，但痛失阿里的苦楚，也成为港交所25年来最大上市制度改革的外部诱因。丢掉一两家上市公司对港交所而言，不是什么大事，但丢掉整整一代创新型科技公司就是大事，错失新经济更是一大遗憾。

李小加打算动同股同权这枚奶酪。

他的思路是，一方面，允许通过同股不同权的制度安排；另一方面，对同股不同权有可能带来的独特风险和弊端作出更多制度性的安排，使其负面影响降到最低。

直到2015年，港交所就此展开第二阶段咨询时，反对浪潮仍然汹涌。除了香港证监会，香港不少企业均表示反对，包括李嘉诚旗下的长江实业，以及贝莱德、富达等国际大型基金。

经过四年拉锯战，2018年4月30日，香港交易所公布了新的《上市规则》，新规则有三大特点：

第一、允许新经济股双重股权结构公司上市；

第二、允许尚未盈利的生物科技公司上市；

第三、放宽在英美上市的同股不同权的公司来港交所上市。

从此，阻碍香港拥抱新经济的制度障碍拆除了。

新规生效后不久，港交所便在2018年迎来了一个内地科技股上市高峰期，内地新经济明星企业小米、美团、映客等互联网公司纷纷来港敲钟上市。2018年共有205家公司在港上市。其中新经济公司达到14家，募资金额在2877.57亿港元，港交所的全年IPO上市数和募资额均列全球第一。最终阿里巴巴（HK 09988）也于2019年11月26日重新回归港股，实现了“回家”的承诺。

事了拂衣去，深藏功与名

我的父辈在我这个阶段可能已经退休了，我应该来说不会有回家含饴弄孙的退休生活。

——李小加

李小加担任港交所行政总裁10年来，港交所股价涨了2倍、IPO7次全球夺冠。李小加已经收获了足够的成功和荣誉。

根据香港媒体之前报道，2014年之时李小加的酬金（包括底薪、现金花红、股份激励在内）已高达4090万港元，所持港交所股票价值1.6亿港元。去年底，李小加出售了这部分股份，引发市场高度关注。事后他回应道，是太太建议这样做的，他说“我家中有另一位主席”。

如今看来，这是为今天的卸任做的铺垫。

李小加说，接下来18个月港交所会全球寻找新的接班人，自己将专注本职工作，按照最符合港交所和股东利益的方式进行交接。如果找到合适的接班人，他可能也会提前卸任，尽早交班。

这10年，唯一的遗憾是高调并购伦交所遭拒。然而港交所全球化的道路并未停步，在下一个路口，李小加的人生又会书写怎样的传奇？

或许，遇见一个新的舞台，又会风生水起。

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