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2020-06-02 14:53
在A股普涨之下:先别想着进攻,优先做好防御

本文来自微信公众号:证券市场红周刊(ID:hzkstock),作者:李健,原标题《深度|美国骚乱升级,A股普涨,但依然要有防御思维——专访上海世诚投资总经理陈家琳》,题图来自:视觉中国


“我们是在未知中摸索前行。”经历过2000年互联网泡沫破灭和2008年金融危机的世诚投资总经理陈家琳,在接受《红周刊》记者采访时承认,他和团队对疫情之于经济和社会的影响,只能且走且看。对于日前美国发生的暴力事件,陈家琳表示,“A股不会因为美国的社会问题而直接受益,短期内也不会有大量资金因此而流入A股,在投资上还要心无旁骛做好自己的事。”


因为全球经济复苏“看不清楚”,陈家琳在配置上降低了一些高杠杆、高负债的标的,在仓位上也有所保留。陈家琳依然看好消费、科技和医药等几大赛道,并认为这些赛道的中长期投资逻辑没有发生变化,唯一变化的是当前的估值,他对部分标的做了减仓处理。具体来看,他认为小家电已经具有较好的配置价值。


美国社会问题激化,A股市场放弃进攻思维,转入防御思维


《红周刊》:上周美国出现了严重的社会问题,不确定性增加。相比之下,A股6月1日大涨,您认为A股的比价优势如何?


陈家琳:A股不会因为美国的社会问题而直接受益,也不太可能因此而有短期的大量资金流入。只要心无旁骛地做好自己的事情,包括A股在内的中国资产就能成为全球范围内的优质资产,而不是所谓的避险资产。


《红周刊》:您有近25年的投资经历,经历过1997年亚洲经济风暴、2000年的互联网泡沫破灭和2008年全球金融危机。这次疫情引发了全球一连串危机,您有何思考和认识?


陈家琳:25年的投资历程看着挺长,其实很短暂。89岁的巴菲特从11岁开始做投资,已经做了78年,他对当前的新冠疫情带来的冲击的评价是“平生所未见”。


我们团队对“疫情黑天鹅”的观察是:无论疫情本身,还是疫情对市场、经济和社会的影响,都是前所未见的。历史经验能借鉴一些,但更多的还是需要我们在未知中摸索前行。我们只能做一些情境分析,根据不同情境拟定相应预案,然后根据实际情况做出响应或做出及时修正。


《红周刊》:当下,投资者该怎么做投资组合?


陈家琳先别想着进攻,优先做好防御、保住本金,之后才能有机会获取收益。我们目前比较关注抗风险能力强的公司,减仓了一些高杠杆率、高负债率的公司例如金融企业,同时寻找低杠杆、低负债的公司。我们还关注龙头公司和受益于中国庞大内需市场的公司,也看好线上经济相关公司。对上述这些领域做交集或并集,都能找到在目前环境下相对受益的行业和公司,同时能够规避一些可能面临损失的板块。


《红周刊》:今年的政府工作报告中没有确定GDP增长目标,但“六稳”“六保”本身就有稳经济增长的内涵,您怎么判断全年经济增长情况?


陈家琳:这是2002年之后政府工作报告中首次没有公布GDP增长目标的,说明经济复苏面临较大的不确定性。但不设量化目标不等于我们目标不明确,我们的目标被分解到很多重大工作中,例如“六稳”、“六保”,这些都要求我们的经济增速保持在一个合理的范围内。


但我认为各个行业的复苏速度会出现较大差别,有些行业已经出现明显好转,例如快递业,中国4月份快递业务单量同比增速超过30%,是最早修复到疫情前水平的行业。我们预计,5月份中国快递业务单量增速或超过40%。又如线上经济相关企业,也受到了“在家隔离”的带动,线上消费和娱乐的习惯不是疫情过后就消失了,这种改变是一种持久、深远的改变。


从受疫情明显冲击的行业来看,例如航空业,中国正常执飞的国际航班数量目前只剩下1%左右。航空业的复苏进度主要看国际疫情的控制情况,如果未来一段时间,美国都像现在这样每天有3万多确诊病例,航空业的恢复会非常缓慢。


因此,每个行业的复苏曲线不同,制造业走得快一点,酒旅等行业还会在底部徘徊很长一段时间,把这些行业加起来看整体经济的复苏趋势,我认为会比现在市场预期的慢一些。



消费、医药和科技投资逻辑未变,但目前需要在仓位方面保持灵活


《红周刊》:因为中国应对疫情得力,有观点认为A股会成为全球资金避风港。


陈家琳:我觉得这个说法低估了中国资产和A股市场的潜力,所谓的避风港是在危机时大家找到的一块安全资产,但A股不乏优质资产,并不仅有避险资产。


现在的A股能避险吗?我认为不见得。中国资本市场在全球资本市场中还没有发展到这个程度,我们毕竟还是一个新兴加转型的市场,A股的容量还相对有限,全球几十万亿美元的股票市场,A股的外资规模只有3000亿美元左右。但我相信中国这么大的经济体,有广阔的内需市场,一定会诞生很多可持续发展的行业和优质公司。


我们公司在2008年发行第一只产品,当时上证指数是3100多点,今天上证指数不到3000点。但投资不是要投全部市场,而是投中国经济体里最核心的一部分资产。


《红周刊》:您一直看好金融、泛消费、医疗服务和周期企业,疫情下,您对这四大领域的研究逻辑是否发生变化?


陈家琳:没什么变化,例如医疗服务行业,其短期、中期、长期的逻辑都在。


短期来看,很多细分板块的公司受到疫情的刺激出现了一波上涨,这种刺激因为海外疫情还未结束,所以逻辑依然成立。


中期来看,医药服务属于中国公共卫生体系补短板的重点领域,国家新近又出台新政策,要加强公共卫生体系的建设。


长期来看,中国人口老龄化为医疗服务企业带来了很高的成长空间。


所以医药行业的持续发展不会有任何变化,只不过目前市场资金涌向医药板块,推高了相关股票的估值,我们结合企业基本面和估值进行了灵活调整,但配置逻辑没有发生变化。


科技领域中,我们看好计算机、云计算和半导体这三个细分领域,看这三个行业就够了,不需要关注太多,我们持有不超过6只科技股。具体来说,计算机软件行业面向内需市场,受海外市场冲击较小,而且这类公司都是轻资产模式,负债率、杠杆率在一个可接受范围内。在自主可控的发展机会下,国产计算机龙头公司会明显受益。


泛消费企业也一样,中国拥有14亿人口,庞大的内需市场是全球的稀缺资源。我们目前在仓位上做了灵活调整,但中期、长期逻辑没有变化。周期股也一样,如果我们今年想打赢脱贫攻坚战,老基建要发挥相当重要的作用,所以我们看好和传统企业相关的建筑材料、工程机械等企业。


我们一直看好这几个板块,3个月后我们可能还看好这几个板块,只不过根据当时阶段的宏观环境和企业估值,权重会有所调整。


比如,我们从年初以来,降低了大金融板块的仓位比重,因为在宏观环境不确定的情况下,金融企业的负债率相对较高。我们将大金融的权重调下来,分给消费和医疗服务企业。目前,我们仓位中占比最高的消费企业,权重超过20%;其次是科技成长企业;再后是医疗服务企业;最后是金融和周期企业。


在必选消费上保持谨慎,小家电有较高性价比


《红周刊》:目前很多消费龙头企业的估值站上了历史高位,您怎么看这些消费龙头的价值?又怎么看估值还相对较低的二线消费企业?


陈家琳:现在一些必选消费的估值相对可选消费要高一些,所以我们也相对谨慎,仓位没有打得太满。短期内,这些涨幅较高的大龙头股价很有可能出现回调,但优秀公司股价的长期趋势仍是向上的。


疫情是一块试金石,能检测企业应对危机时能否有效调整战略,并快速执行落地,因此帮助我们区分出了哪些企业的发展是享受了行业红利,哪些企业靠自己打拼出来的。比如白酒、调味品领域的龙头公司,本身他们就具有宽厚的护城河,还在疫情中积极、主动地调整战略,这类公司未来的成长空间一定更高。


对于二线消费企业,我们认为存在很多机会,例如我们看好的家电行业,之前投资家电行业时,我们都说白电龙头是不二选择。但在疫情冲击下,我们在仓位上做了一些调整,将一部分仓位调整到小家电企业上。


为什么这么调整呢?因为大家电可能受到地产产业链的影响,也会受到出口被限制的影响,同时也会受到杠杆的影响,而且大家电的线下门店的销售额占整体比重较高。


而小家电更接近于快消品,和地产的关联度相对较低,且以内需为主,出口的占比又较小,受海外不确定性的影响也较低,线上销售占整体销售比重较高。所以不管是已经公布的一季报,还是二季度和下半年展望,在短期和中期内,小家电企业都显现出了比大家电企业更高的性价比。


《红周刊》:怎么评判小家电企业的竞争力?


陈家琳:这要落实到公司层面上,我们会关注公司的治理结构、发展战略,包括财务状况、股票估值、投资者结构等很多方面。例如我们看好的一家小家电企业,原来在消费者心中的定位很单一,但最近几年,企业通过对消费者教育,让大家认识到公司在厨房、小家电领域有很多优质产品。


在公司最近一次统计数据中,很多人第一次购买公司产品,这说明公司在拓展新客户方面取得了长足地进步,而且公司主要面向年轻消费者,也为后面持续发展奠定了很好的基础。


《红周刊》:除了估值因素,您还会在什么情况下做出卖出决策?


陈家琳在看错的情况下,我们会选择卖出,实际上这种情况不在少数。比如我们去某公司调研了很多次,和公司董事长、财务总监来回聊了好多次,我们认为看清楚这家公司了,但事后发现不是那么回事。


我们之前重点关注过一家国有企业,业绩表现一直很好,但后面我们发现自己低估了企业治理方面的问题,虽然这家公司处在一个优秀的赛道上,也有很好的资源,但公司管理层不作为,也不能作为一只好股票进行配置。


另外一种情况是,当我们认为宏观因素、估值因素会导致股价出现50%的下跌,当股价下跌20%的时候卖出是可以接受的,因为我们要考虑客户希望获得一个风险更小的投资组合。但如果不了解企业而在股价下跌20%时卖出,是我们不能接受的。


本文来自微信公众号:证券市场红周刊(ID:hzkstock),作者:李健

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