下一个倒下的会不会是爱奇艺？

本文来自微信公众号：牛刀财经（ID：niudaocaijing），作者：吴大郎，编辑：李登华

SEC步步紧逼，爱奇艺危机四伏。

“正在配合美国证券交易委员会（SEC）进行调查。”8月14日，爱奇艺在披露2020年二季报同时披露了这一消息。受此影响，爱奇艺盘后股价大跌近15%。此外，爱奇艺当季会员数量环比减少1400万。

尽管质疑报告并不令人信服，但不可否认都是，爱奇艺确实面临着经营上、行业上的问题（包括内容成本过高、现金流吃紧，西瓜视频、B站及抖音快手竞争）。

一位接近百度的知情人士此前向牛刀财经透露，前百度集团总裁兼首席运营官陆奇曾一直不看好爱奇艺，他认为，其商业模式不成立。如果美国证券交易委员会对爱奇艺的虚报用户和价格成真，那么，下一个倒下的是不是爱奇艺？

拆解财报

对于爱奇艺的分析，一切都建立在财报为真实数据的基础上。北京时间8月14日，爱奇艺发布了2020年第二季度财报。

财报数据显示，爱奇艺2020年第二季度总营收为74亿元，较去年同期增长4%；经营利润为亏损13亿元，去年同期为19亿元，同比收窄；运营亏损率为17％，去年同期为26％。

收入部分，其中会员收入为40亿元，较去年同期增长19%。爱奇艺在财报中提到，这部分收入的增长主要来自于会员数量的增加以及运营计划提高货币化率。

实际上，会员数量的提升只有4%，而收入增长19%，显然是来自于爱奇艺所谓的运营计划。也就是此前爱奇艺被法院判罚的超前点播导致的向用户的二次收费，比如今年上半年大火的网剧《隐秘的角落》。

除了超前点播外，爱奇艺在今年5月上线的星钻会员。不过考虑到这是5月下旬上线的，对二季度营收的影响不会这么明显。

在线广告服务的收入为16亿元，较去年同期大幅下降28%。虽然这部分收入有受到今年初疫情的影响，但是对于爱奇艺来说，在线广告的收入在近八个季度一直处于萎靡不振的状态。

2018Q3到2020Q2，爱奇艺的在线广告收入分别为24亿元、22亿元、21亿元、22亿元、21亿元、19亿元、15亿元、16亿元。

可以看到的是，从2018年后半年开始，爱奇艺的在线广告收入就不断下滑。从24亿元到如今的16亿元，一直处于阴跌的状态，丢了1/3的收入。

另外，如果说2020年第二季度的在线广告收入16亿元较上个季度环比甚至有所回升，这是因为上一季度的广告收入业绩是在是太差。

总得来说，在视频网站付费的大方向下，以及像诸如B站之类直接没有贴片的广告形式存在，爱奇艺的在线广告收入想要回升比登天还难了。

当然，和B站之类的PUGC和UGC不同的是，爱奇艺依然是长视频平台，没有短视频平台的AI推荐类型的广告空间，一段时期内还是需要以贴片的形式存在。

第三部分主要收入是内容分销。

2020年第二季度，爱奇艺分销内容收入为8.6亿元，较去年同期增长增长66%，这也是爱奇艺收入增幅最大的一部分。这部分很有意思，为什么这么说呢？我们把他和内容成本放在一起看。

长视频的最大成本就来自于成本，2020年第二季度第二季度，爱奇艺的内容成本达到51亿元，同比略微增长2%。纵观爱奇艺两年的内容成本，2018Q3到2020Q2，爱奇艺的内容成本分别为60亿元、65亿元、53亿元、50亿元、62亿元、57亿元、59亿元、51亿元。

实际上，尽管爱奇艺已经发展了十多年，但是至今都没有看到盈利模式跑通，更不必提大规模盈利的空间。

如果把爱奇艺看做是平台属性，那对其最好的财务结构解释是，通过会员和分销来cover内容采购/制作成本，然后通过广告和向游戏导流等方式实现变现。

而爱奇艺逐季下滑的在线广告收入，以及长视频平台较低的AI推荐空间，都说明这种模式起码不会有太大的想象空间。

如果把爱奇艺看做是一个影视、综艺制作发行公司，实际上爱奇艺这种倾向也比较明显，很多消费者现在都是跟剧而非跟平台，只有爆款剧、综艺，才能吸引到消费者。

这种情况下的财务模型应该是付费、会员和分发上应该有明显的优势。但这个季度的会员数据下滑，以及不顾吃相的超前点播、套娃式的星钻会员，都又说明了做一个内容制作平台，像传统的电视台那样制作综艺、电视剧、影视的模式也没有很大的空间。

截至第二季度末，爱奇艺订阅会员数为1.05亿，较去年同期的1.005亿增长4%。值得注意的是，爱奇艺2020Q1，会员数量为1.19亿。也就是说，在2020年第二季度，爱奇艺会员减少了1400万。这也是爱奇艺首次会员数量负增长，而且比例高达12%。

这对于爱奇艺来说形势就更加严峻。

此前超前点播已经惹来不少众怒，后续又通过套娃式的星钻会员不断套路消费者。这样过度地从消费者那里攫取收入，必然会引来消费者抵触。

当前，长视频平台和当年的运营商一样，本是互相竞争利于市场发展，结果变成互相默许，都默默地上线超前点播。

所以，即使是疫情期间对内容消费利好的状态下，爱奇艺的会员数也大幅地减少也不意外，毕竟消费者有更多的选择。

被SEC调查

在2020年第二季度财报中，爱奇艺披露自己正在接受SEC（美国证券交易委员会）的调查。

爱奇艺在财报中透露，

美国证券交易委员会的执法部门正在寻求提供从2018年1月1日开始的某些财务和运营记录，以及与卖空公司Wolfpack Research于2020年4月发布的报告（“Wolfpack报告”）中确定的某些收购和投资相关的文件。该公司正在与证交会合作。我们无法预测SEC调查的时间、结果或后果。

此外，在Wolfpack报告发布后不久，公司聘请专业顾问对Wolfpack报告中的某些关键指控进行内部审查，并将调查结果报告给公司审计委员会（“内部审查”）。

这些专业顾问一直在检查公司的账簿和记录，并采取了他们认为对评估Wolfpack报告中的关键指控（包括会计政策分析）是必要和适当的测试程序，关于公司是否制造订单和虚增收入和/或费用的数据分析。

内部审核正在进行中，我们目前无法预测内部审核的完成时间、结果或后果。

在SEC和内部审查的进展披露中，爱奇艺均表示无法预测结果，此前爱奇艺坚决否认所有质疑。

北京时间4月7日晚，狼群研究（Wolf Pack Research）、浑水（Muddy Water）提供支持的做空报告称，爱奇艺在2018年上市之前就存在欺诈行为，预测爱奇艺将2019年的营收夸大约人民币80亿至130亿元。

做空报告认为爱奇艺在用户人数规模、收入和资本开支方面均有夸大。

爱奇艺将其用户人数夸大了大约42%到60%，从而夸大了营收。另外，爱奇艺还夸大了费用以及为内容、其他资产和收购交易支付的价格，目的是“烧”掉虚假的现金，向审计师和投资者隐瞒欺诈行为。

报告指出爱奇艺在2019年营收夸大了约80亿元人民币到130亿元人民币，即27%到44%。

做空报告认为，早在2018年IPO上市之前，爱奇艺就一直在欺诈，此后也一直都在继续欺诈。与其他许多在IPO时夸大数据的中国公司一样，爱奇艺的业务增长无法合理地证明其财务报表是真实的。我们估计爱奇艺将其2019年营收夸大了约80亿元人民币到130亿元人民币，即27%到44%。

我们的研究表明，爱奇艺夸大了公司开支，以及购买内容、其他资产和收购的价格，向审计师和投资者隐瞒欺诈行为，在资产负债表上对冲掉虚增的收入。

时隔四个月，在财报中披露自己正在接受SEC的审查，这对于爱奇艺来说并不是好消息。受此消息的影响，爱奇艺的股价盘后一度暴跌18.6%，市值瞬间蒸发30亿美元。

重蹈瑞幸覆辙？

此前，瑞幸和爱奇艺相继被做空，在时机上有一个相似点是，两家公司都处在业务实现盈亏平衡的临界点上。

瑞幸在做空前不久，刚宣布了实现了门店的盈亏平衡。这意味着，当门店盈亏平台，业务的模式已经算是跑通，后面可以随着其他门店成熟，或者精细化运营，品牌效应扩大，门店数量增多等，实现公司整体盈利。

但不幸，瑞幸的数据是假的。

仅从财报数据及股权结构，确实无法判断此番做空是否又是“虚晃一枪”，毕竟“苍蝇不叮无缝的蛋”，但爱奇艺的经营状况并不乐观。

据统计，2015年至2019年，爱奇艺营收增速逐年放缓，且亏损不断扩大，从2017年开始的近三年，亏损分别为37亿、91亿及103亿。而究其根本，则在于爱奇艺居高不下的营业成本。

2019年未经审计财报显示，爱奇艺营业成本303亿元，其中内容成本222亿元，占比73.3%，该数据2018年为211亿元。再加之市场、销售和管理费用的增长，爱奇艺的成本仍然处于较高阶段。

而爱奇艺的营收主要来自四个方面：会员订阅收入、广告收入、内容分销收入、游戏及其他收入。

新浪科技援引一位不愿具名的私募业内人士称，爱奇艺有没有造假是一回事，Wolfpack Research的报告能不能说明爱奇艺造假是另外一回事。

关键就在于，如果财务数据是真，则爱奇艺通过优化经营，扩大优势，可以在几个季度内实现翻盘；但是数据有水分，那则证明，对外呈现的一切，都是假的。

有评论称，从搜狐转投百度，本质上，一手创办爱奇艺的龚宇仍是职业经理人。现在，爱奇艺学奈飞还不够，龚宇正准备打造中国Youtube。

但即便这样，龚宇一手打造的爱奇艺，依然四面夹敌，他还需投靠个大金主。今年6月中旬，在爱奇艺被做空后的两个月后，市场传出消息腾讯将收购爱奇艺。

耐人寻味的是，但包括爱奇艺在内的涉事三方均不予置评。只是消息越传越多，不仅收购方有多个版本，还曝出了爱奇艺拟赴香港二次上市的传言。

本文来自微信公众号：牛刀财经（ID：niudaocaijing），作者：吴大郎，编辑：李登华